去中心化衍生品交易的商業版圖（上）

去中心化衍生品具備DEX的多數優勢，例如去中心化、抗審查性、無需許可性、資產高度自主等，Layer 2的加持下，DEX衍生品也具備CEX賴以為傲的Orderbook，DEX衍生品與DeFi、NFT的組合又將激發出無限的想象空間。

可以這樣認為，去中心化衍生品是DeFi的集大成者，也是CEX優勢的吸納者。但當下的DEX衍生品仍處於發展的早期，存在產品設計、交易深度、用使用習慣、性能不足等問題，不過這並不影響DEX衍生品發展的大趨勢，本文將對當下的DEX衍生品領域進行一次全面梳理。

去中心化衍生品交易現狀

在此前文章《去中心化衍生品會火嗎？》一文，我們提到在2021年上半年，加密領域前10衍生品交易所就產生了大約27萬億美元的交易量，而前10名現貨交易所約為12萬億美元，前者是後者2倍還高。

而在傳統金融世界，2020年整體的衍生品市場的名義價值大致為840萬億美元，而對應的股票、債券等現貨市場成交規模約為170萬億美元，衍生品市場的規模是其現貨資產成交量的4-5倍。

不過在DEX衍生品市場中，這一情況卻恰恰相反。2021年Q1，去中心化衍生品成交量約為70億美元，而同一時期去中心化現貨成交量超過2200億美元，後者是前者的32倍。

以上就是當下DEX衍生品市場的現狀：與傳統意義上“衍生品交易遠超現貨交易”的常態大相徑庭，但另一方面也說明，DEX衍生品市場有着巨大的潛力，就像DEX從2020年初的默默無聞，到下半年成交量爆發，最高佔全部加密市場總成交量的40%，這一“壯舉”也極有可能發生在DEX衍生品市場。

DEX衍生品交易的兩種撮合方式

DEX衍生品分類方式很多，按照撮合方式可以分為AMM與訂單薄兩種類型，按照產品功能，可以分為六種類型，分別為永續合約（Perpetual）、期權（options）、基於Layer 2的穩定幣（Stablecoin）、利率衍生品（nterest Rate Derivatives）、二元期權（Binary options）、波動率指數（Volatility Indices）。

按照撮合方式，DEX衍生品分為自動化做市商（AMM，Automated Market Maker）與訂單簿（Orderbook），前者代表項目有Perpetual Protocol、MCDEX、Futureswap、dFuture、Kine Protocol等，後者代表項目有dYdX、DerivaDEX 、Injective Protocol、Vega Protocol、Serum等。

在AMM撮合交易模式下，交易者的交易對手通常是資產池或質押者，例如你在Perpetual Protocol的資產池中質押ETH，實際上你就是交易者的對手盤，協議為了鼓勵你在“Pool”中增加質押量，會將治理代幣的通脹部分與交易手續費獎勵給質押者，以增加深度，進而減少高倍槓杆對價格的影響。這類撮合機制對槓杆容忍度不高，Perpetual Protocol最高支持10倍槓杆。

在AMM的基礎上，還進化出了vAMM。我們知道在AMM中，質押者需要把真實的資產暴露在高倍槓杆下，這也就將投資者置於高倍風險下。vAMM被稱為虛擬自動做市商，只提供協議價格發現，vAMM背後的真實資產則存儲在智能合約金庫中。

以Perpetual Protocol為例，用戶將100 USDC存入智能合約金庫，假設开了5倍多單，开始交易時，協議就會在vAMM中鑄造500 USDC的虛擬資產，如果發生清算，就在智能合約金庫進行交割，將用戶真實資產與風險進行分割。

採用訂單簿的產品，投資者能夠獲得中心化交易所的交易體驗，例如近期大熱的dYdX就採用訂單簿撮合機制，為了提升性能，dYdX採用鏈下訂單簿+鏈上結算的模式，能夠達到像在中心化交易所那樣的效果，且交易者不必為掛單與撤單支付手續費。dYdX可以容忍能夠達到25倍的槓杆。

那么，未來的DEX衍生品市場到底會採用哪種撮合方式？最有可能的答案是，兩者都需要。

首先，對於AMM，就像在Uniswap、Sushiswap、DoDo這些DEX上看到的，他們採用AMM撮合方式，允許用戶自由上架各類代幣交易對，只要提供足夠流動性就可以开門營業了，在即將到來的Perpetual Protocol v2 Curie版本中，將會採用這一模式。

另一方面，對於訂單薄，為用戶提供了CEX這樣的交易體驗，以dYdX為例，交易者能夠得到“市價/限價/止損/追蹤止損單”這樣的掛單體驗，與此相反，在採用AMM的Perpetual Protocol V1中，用戶只能接觸到市價訂單。

實際上，同時採用兩種撮合方式的設計早已被DeFi开發者們採納，例如完全基於L2基礎設施Arbitrum的去中心化交易所DeGate，在設計之初就將AMM與Orderbook同時整合進產品。樂觀判斷AMM+Orderbook+Layer 2將成為新生代DEX的基礎配置，也會成為DEX衍生品交易產品的選擇。

DEX衍生品交易的六種類型

按照產品類型，DEX衍生品可以分為六種類型，分別為永續合約、期權、合成資產類產品、利率衍生品、二元期權、波動率指數，這其中與永續合約/期權相關的產品最多，而且隨着L2基礎設施的不斷完善，永續合約類衍生品正爆發出強勁的生命力，例如，基於L2基礎設施Starkware的dYdX交易量呈現指數增長，在剛剛過去的9月20日，dYdX的交易量超過23億美元，是三個月前成交量的90倍，如此快速的增長，要歸功於dYdX的二層解決方案StarkWare。

dYdX成交量變化，數據來源：dydx.exchange

永續合約類產品，主要包括dYdX、Perpetual、Futureswap、MCDEX、Serum、Injective Protocol、DerivaDEX、Kine Protocol。

目前，dYdX、Perpetual Protocol、和Futureswap是中心化衍生品交易領域的領頭羊，成交量佔整個市場的90%以上，不過，隨着Arbitrum、Optimism、StarkWare等L2基礎設施上线，其他產品的市場份額也將有較大的增長空間。

此外，隨着DeFi生態系統更多的高性能L1不斷完善，例如Polygon、Solana、Polkadot、OEC、Definity等，新的競爭格局也將打开，例如Kine Protocol同時選擇跨多個基礎設施（Polygon、ETH、OEC等），採用以太坊鏈上質押+鏈下交易，支持最高100x的永續合約，這是DEX衍生品世界最高槓杆的永續合約產品。

期權類產品，主要包括Opyn、Hegic、CHARM、Hedget、Oddz Finance、Permia Fianance、Siren、Vega、Auctus、Primitive。合成資產類產品，主要包括Ribbon Finance、Umaproject、Synthetix。利率衍生品，主要包括Swivel、Pendle、Element、Sense。二元期權，主要包括Thales、Divergence。波動率指數，主要包括Volmex、CVI。

除了以上分類，我們還要關注基於L2跨鏈方案的算法穩定幣、穩定幣衍生品。目前，與以太坊兼容的側鏈、穩定幣衍生品xDai為DEX衍生品發展提供了更大的可能性。

針對DEX衍生品市場最常見的永續合約、期權與合成資產三個品類，每個品類挑選出最重要的兩個項目進行對比。

首先來看永續合約產品中的Perpetual與dYdX，對比將從槓杆倍數與抵押品、對手盤、風控、價格來源、訂單類型與手續費、用戶體驗等幾個方面展开。

數據來源：A&T Capital

然後來看期權產品中的Hegic V8888（V8888代表最新版本）與Opyn，對比將從支持產品、流動性來源、風控、價格來源、訂單類型與手續費、用戶體驗與資本利用率幾個方面展开。

數據來源：A&T Capital

最後來看合成資產類產品中的Synthetix與UMA，對比將從支持產品、對手盤、風控、價格來源、訂單類型與手續費、用戶體驗與資本利用率幾個方面展开。

數據來源：A&T Capital

由於篇幅原因，本文暫時展示前三部分，後面四個部分將會在下周（9月29日）推送，歡迎圍觀。說明：《去中心化衍生品的商業版圖》全文共計劃七部分，分別為1）去中心化衍生品交易現狀、2）DEX衍生品交易的兩種撮合方式、3）DEX衍生品交易的六種類型、4）DEX衍生品商業版圖、5）當Layer 2遇到DEX衍生品、6）去中心化衍生品的想象空間、7）去中心衍生品面臨怎樣的問題。

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