從典當行到信貸機構：加密信用貸距離我們還有多遠？

從歷史的角度看，DeFi的商業模式與有着數百年歷史的典當行相仿，借款人提交有價值的抵押品，貸方根據該抵押品的價值向其發放貸款。但隨着時代的進步，典當行逐漸被信用貸取替。

那么，DeFi未來也會從超額抵押的業務模式向信用貸方向演變嗎？近期Lazzy Ventures創始人Roman Buzko在Bankless撰文談及該話題，並以此為切入點探討了DeFi如何建立信用貸款模型等問題，鏈捕手在不改變原意的基礎上進行了編譯。

如今，DeFi中的主要借貸形式是超額抵押貸款。借款人想要獲得100美元的DAI，需要投入150美元的ETH作為抵押品。當然也有產品在嘗試進行不足額抵押貸款，但尚未出現成功範例。本文將着眼於各種現有且尚未啓動的加密貸款協議以及接下來可能發生的鏈上的信用貸款。

當今領先的DeFi貸款協議是過去的當鋪。隨着更多資產進入鏈上，抵押範圍最終將覆蓋NFT和代幣化後的現實世界資產。

不過，目前主要阻力是流動性有限和價格發現不暢。而不足額抵押的DeFi貸款將首先可用於鏈下法人實體，並且已獲得了一定的發展勢頭。對於個人而言，要獲得不足額抵押的加密貸款，有兩件事是必要的：數字身份和數字信譽。

DeFi中的所有貸款都需要超額抵押的主要原因是，借貸雙方都以真正的加密方式擁有匿名身份，貸方不了解借款人的身份及其聲譽，反之亦然。

在借款人沒有任何信用評分的情況下，貸方只能以低於抵押品價值的額度提供信用。通常LTV（LTV =貸款/抵押價值* 100％）必須低於100％。

根據前述公式，以100美元的DAI貸款和150美元的ETH作為抵押，LTV等於67％。當前，主要DeFi借貸協議中的平均LTV在50％到80％之間，具體數字取決於抵押資產的質量。這種模式與傳統典當行幾個世紀以來的做法並無太多差異。實際上，當鋪發跡於中國，最早可追溯到公元5世紀的一些最原始的金融原始貨幣。

古代的中國典當行

隨着金融行業的發展和各種中介機構的出現，當鋪模式已讓位於信用貸款。信貸與當鋪業務模式和的主要區別在於放寬LTV（TVL> 100％ ），即貸方愿意為借款人提供高於抵押物價值的貸款。貸方將根據可用信息進行對借款人進行盡職調查，並評估其違約的風險系數。而這則需要不可轉讓的身份和證明此身份信譽可靠的數據。

DeFi當前的狀態模仿了加密典當行，通過自治協議促進超額抵押借貸，從而重復黑暗時代的劇本。

但是行業將向前發展，下面我們看一下現狀以及未來可能發生的情況。

加密典當行

如上所述，典當行將基於LTV的貸款擴展到100％以下。典當行的兩個主要業務模型參數是LTV與抵押品質量，LTV取決於抵押品質量。

在第一代加密當鋪中，借款人的信譽僅通過抵押品質量和數量來體現，但在現實生活中則要考慮許多其他因素來評估貸款申請人的信譽。不過在DeFi中，由於交易具有僞匿名性，情況則有所不同。

良好的抵押品具有多種品質。根據歐洲中央銀行（ECB）框架，良好的抵押品應該具有流動性和安全性。毫無疑問，BTC和ETH是DeFi借貸協議中最常用的抵押品類型。除波動外，它們似乎也符合上述標准，並且可以通過去中心化交易所穩定的流動性立即清算來緩解波動性。

• NFT作為抵押品

DeFi當鋪的下一個前沿領域是目前難以估值且流動性較小的加密資產，比如NFT屬性資產。

NFT在2021年增長迅猛，隨着NFT所有者的激增，幾個團隊已开始建立針對NFT的抵押協議，例如NFTfi、Stater（測試版產品）、PawnFi（只是Twitter句柄，尚無產品）。

NFT的問題在於缺乏固定的價格供給，流動性低且估值不透明，價格下跌時，系統很難立即清算抵押品。考慮到市場的次級性質，了解價格何時真正下跌同樣具有挑战性。

解決缺乏流動性和價格發現的方法之一是將NFTs代幣化成ERC20，並在DEX上進行交易。NFTX和NFT20正在這樣做。

當然NFT的類型很多，問題在於先將何種類型的抵押貸款用作DeFi貸款的抵押品。而基於前述歐洲央行文件中提及的抵押品質量，最具流動性且最容易估值的NFT會優先成為DeFi借貸中的抵押品。

所以正如前文所提，代幣化NFT將率先成為抵押品，其次則是來自遊戲和metaverse的NFT資產。原因在於遊戲資產通常具有特定的數字效用（更高級的皮膚、更強壯的武器等），同時也更有可能在各自的生態系統中具有連續價格供給和更深流動性。不過對於要用作遊戲資產的NFT資產，不應該被對應的遊戲生態系統所隔離。

• 現實世界資產

在傳統加密資產和NFT之後，下一代抵押品是代幣化的現實世界資產（RWA）。法定貨幣、房地產、黃金、證券（股票和債券）、發票、票證等都可以用作在區塊鏈上借貸的抵押品。

法定貨幣和房地產已在DeFi借出協議（MakerDAO中的USDC和Aave中的RealT代幣）中作為抵押品進行了測試。除合格抵押品的標准質量外，代幣化的RWA還受到代幣化過程中產生的特殊風險的影響。

1）USDC背後是否有發行實體，例如Circle Internet Financial Limited？

2）發行實體的透明度如何？

3）儲備資產是否可審計？

4）現實生活中實際持有的資產（銀行，托管人等）在哪裏？

5）這些資產是否需要任何特定的存儲或維護程序（例如，黃金）？

6）如果發行實體是國家，那政治風險是什么？

7）在借款人違約的情況下，是否有可靠的法律執行框架可依靠？

此外，某些RWA可能要遵守特殊規則，例如KYC / AML和可轉讓性要求。這些將影響此類資產用於抵押目的的評分，甚至可能使此類資產無法在全球範圍內交易。

因此，加密典當行將從超額抵押轉向更具資本效用的借貸方式必須具備兩個條件：數字身份、數字信譽。

加密貨幣信貸機構

從典當行業務模式到信用貸款（不足額抵押貸款）的過渡要求：借款人的不可轉讓身份，以及有關其信譽度的一些信息（信用評分）。

該身份不應該是可轉讓的，因為否則貸方將永遠無法確定誰是該身份的幕後人物，以及該信用評分是否真正屬於該個人。

• 企業DeFi借貸

從法律的角度來看，這個世界上有兩種類型的行為者：自然人（個人）和法人實體（公司）。前者已經存在了很長時間，但是後者相對較近才出現。最早的法律實體之一是1602年成立的荷蘭東印度公司（VOC）。

從這個意義上講，法人的年齡是自然人的1/750 。但是，與個人相比，公司是第一個獲得抵押不足的DeFi貸款的主體。該領域正在建設的項目包括：TrueFi、Maple Finance、Goldfinch、Centrifuge。

這些協議看起來更像是傳統的銀行，它們起源於借款人，評估其信譽，並籤訂具有法律約束力的貸款協議。

這些協議與常規銀行之間的主要區別是資金來源。銀行從存款中獲取資金，而這些協議則從匿名（例如TrueFi）或非匿名（例如Centrifuge）的加密貨幣本地投資者那裏獲得融資。

這些協議的借款人通常是加密行業中的知名品牌，例如加密交易所、礦工、加密基金等。這可以用作信用評分的代理，以確保借款人和貸方之間的價值保持一致。

企業DeFi貸款是否會達到可衡量的目標，取決於這些協議是否能夠滿足需求和供應。

從需求方的角度來看，問題是這些平臺是否將能夠發起足夠的企業借款人，並愿意以給定的利率獲取加密貨幣貸款。

潛在的加密DeFi借款人很可能是無法在傳統金融市場（銀行、債券等信貸額度）中獲得貸款的公司（或DAO）。此外，加密DeFi借款人可能會將貸款收益用於與加密有關的目的。

這兩個因素自動將此類借款人置於高風險類別，使信用評分成為關鍵因素。

從供應方的角度來看，重點是借貸協議所提供的利率是否足以吸引加密投資者。顯然，利率不能很高，因為這會嚇跑借款人。為了彌補這一點，經營企業借貸業務的DeFi協議可以將其本機代幣提供給流動性提供者。

我們不太可能看到企業DeFi貸款出現大幅增長，但肯定還有空間。這些協議的增長受到新借款人發起速度的限制，這需要業務开發團隊進行市場推廣並需要對借款人進行傳統的盡職調查。這些平臺之間的競爭將與傳統世界中的競爭非常相似，有些協議甚至可能會僱用銀行的高管。

言下之意，當此周期逆轉時，我們可能會在未來幾年內看到首筆企業對加密貸款的違約。這將帶來有趣的法律挑战。

有人必須向法官解釋去中心化的自治組織（DAO）如何從匿名債權人群體中發放貸款。

• 個人消費貸款

與公司DeFi貸款不同，以去中心化方式將不足額抵押貸款提供給個人更為復雜，主要是因為承銷一項消費貸款的成本大大超過了發放貸款的預期收益。

相關費用包括盡職調查、信用風險評估和潛在的執行費用。與公司借款人不同，個人通常會尋求較小的貸款額，因此不可能以經濟有效的方式在貸款申請中分攤此類費用。

此外，在許多轄區，消費者貸款也是受監管的業務，因此成功實施DeFi消費者貸款協議很可能會引起監管機構的注意。

該領域的一個著名例子是Teller Finance（目前處於測試階段），該項目承諾允許無抵押的消費者貸款。具體怎么做呢？通過連接到潛在客戶的銀行帳戶並基於帳戶歷史記錄進行信用評估。與今天在TradFi中的工作方式沒有太大區別。

當授予訪問銀行帳戶的權限時，貸款申請人還將公开其身份，這可能會阻止當前一代的DeFi用戶。

由於缺乏其他任何DeFi本機信用評分，貸款必須依靠銀行帳戶歷史記錄。如果存在可以可靠的與特定貸款申請人相關聯的信用評分，那么Teller會很樂意在不連接客戶銀行帳戶的情況下擴展DeFi貸款。

這將我們帶入了數字身份和數字聲譽的概念，這對於無抵押的DeFi貸款發展並發揮全部潛力是必不可少的。

• 數字身份與數字聲譽

今天抵押品必須超過貸款額的原因是缺乏諸如數字身份、數字信譽之類的概念，導致缺乏僅由過度抵押來處理的信任。

信譽是與身份相關的所有數據點，允許感興趣的第三方評估違約風險並計算特定借款人的信譽。在中心化金融中，通常根據以下條件評估借款人的聲譽：薪水單、銀行账戶交易歷史、徵信機構發布的信用評分、儲蓄余額、過去的默認值、最近的信用查詢數量、缺乏犯罪記錄。

以上所有內容都存在於由警察、銀行等維護的集中式注冊表中。隨着所有這些信息最終進入區塊鏈網絡，我們可能會看到純數字信用評分的出現。最初，此類數字信用評分將復制鏈下評分，從而更加重視財務因素。

但是，隨着Web 3.0技術堆棧的進一步發展和元宇宙的出現，在評估信譽時，數字因素可能會變得更加突出。這些因素可能包括：

1）任何特定社交網絡中的關注者數量

2）借方通過NFT創建有價值的內容和其他IP地址（由借款人驗證或擁有）

3）借款人與DeFi互動的歷史（你的錢包不僅是您的履歷，而且是你的信用評分），包括參與主要協議的治理

4）通過參與贈款計劃（Gitcoin等）的仁慈行為

5）在鏈上虛擬世界中的排名

6）來自其他鏈上主體（例如個人或協議）的擔保

真正使用此類因素進行信用評分需要使用去中心化的身份，而不是國民身份證。有幾個項目正在嘗試解決此問題，例如Ceramic、BrightID和Idena。Spectral Finance背後的團隊似乎只是在將錢包匯總到一個NFT中並為其分配一個鏈上信用評分，但是，對於如何處理不可轉讓身份的實現尚不清楚。

DeFi借貸的未來

讓我們總結一下。如今的DeFi借貸以超額抵押貸款為主，並以加密藍籌股作為抵押。

此業務模型的下一個迭代是代幣化的NTF和RWA。流動性和價格發現機制在這裏至關重要。

除此之外，考慮到承保過程的經濟性，不足額抵押的貸款將首先提供給公司借款人。這是短期內最可行的方法。但是，對於單個借款人而言，要獲得不足額抵押貸款，市場需要解決去中心化的身份和鏈上聲譽的問題。

盡管DeFi貸款激增，但我們只是處於早期階段。隨着數字身份和鏈上聲譽的引入，DeFi將开始支持更多抵押品、更多機構和更多形式的貸款。

作者 | Roman Buzko

編譯 | 王大樹、胡韜

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