JZL Capital 量化機構研究：Wintermute — “跌落神壇”的 Defi 頭部做市巨頭

概覽：Crypto 頭部量化機構分布（含傳統跨界）

概覽：Crypto 頭部量化機構梳理（含傳統跨界）

簡介與概覽

Defi 起家，Wintermute 是全球最大的數字資產算法交易公司之一，在幾乎所有的頭部中心化交易所、去中心化交易所以及 OTC 渠道提供流動性，根據其在官網披露的數據，Wintermute 日均交易規模約 50 億美元；

Wintermute 致力於解決阻礙 crypto 成為“主流金融”的 2 大核心問題，即流動性不足和使用效率低。而其目標則是成為一家科技公司，而非金融服務公司：

1) 致力於更長期的價值創造，而不是只關注短期回報，即 create value with our trading solutions rather than being driven by the end-of-year bonus；

2) 打造產品而不是服務。

業務構成

1) 做市商業務

Wintermute Trading Ltd.和 Wintermute Asia Pte. Ltd. 為 Wintermute 旗下為 Cryptocurrencies 提供流動性支持的自營交易公司，需要注意的是 2 家公司均不被當地監管機構允許持有 / 管理客戶的法幣、數字貨幣資產；

2)OTC 業務

為用戶提供現貨和衍生品服務。Wintermute 於 2022 年 3 月獲得英國金融行為監管局 (FCA) 批准，允許其在英國开展與 crypto 相關的場外現貨（OTC Spot）業務。根據公司 COO Marina Gurevich 採訪介紹，該項申請耗時超過 1 年半；

根據 FCA 數據，自 2020 起，累計超過 240 家機構向 FCA 申請在英國开展 crypto 相關業務，其中 153 家已被拒絕或撤回申請，僅有包括 Galaxy Digital UK Limited、Fidelity Digital Assets, LTD.、eToro (UK) Ltd、DRW GLOBAL MARKETS LTD 等在內的 38 家機構通過《2017 年洗錢、恐怖主義融資和資金轉移 ( 付款人信息 ) 條例》（MLRs）要求，在 FCA 完成注冊，而 Wintermute Trading Limited 便是今年獲批的 8 家之一；

截至目前，在滿足 MLRs 條件下允許在英國境內开展的與 crypto 相關的業務包括 Cryptoasset Exchange Provider 和 Custodian Wallet Providers：

關於 FCA registered cryptoasset firm，根據 FCA 規定，自 2022 年 8 月 11 日起，任何關於對 an FCA registered cryptoasset firm 25% 或以上股權收購事宜，必須取得 FCA 批准後方可進行，否則將會觸發刑事犯罪;

對比 B2C2，由於不堪 FCA 的監管壓力，其已於 2022 年 3 月 21 日起，將公司的所有 OTC Spot 業務轉移至美國子公司 B2C2 USA 負責，不在英國开展任何場外現貨業務，其衍生品業務（CFDs）暫不會影響，由 B2C2 旗下獲得 FCA 授權的主體 B2C2 OTC Ltd 繼續負責。

3)Node（平臺業務）

中心化平臺：2022 年 4 月，推出了供機構客戶和合格投資者交易數字資產及其衍生品的零費用場外交易（OTC）平臺 Wintermute Node，旨在成為提供數字資產價格發現、交易和風險監控的一站式平臺，用戶可通過社交軟件、交易平臺和三方服務商下單執行交易；

去中心化平臺：2022 年 6 月，Wintermute 推出沒有交易滑點且允許同時執行多個代幣兌換的去中心化交易聚合器 Bebop，直接與 1inch、等去中心化交易聚合平臺正面競爭。9 月 20 日， 受到 Wintermute Defi 業務被黑客攻擊影響，Bebop 通過其官方社交平臺宣布暫停交易，並表示其合約不受影響，用戶資金和私鑰也無安全問題。

4)Ventures（投資業務）

Wintermute 是 DeFi 早期參與者、Defi 最大受益者之一。旗下 Wintermute Ventures 自 2020 年起累計參與了 50 余個項目的投資，主要集中在 Layer 2 擴容、去中心化交易、去中心化借貸 3 個方向，NFT 和 DAO 目前僅各有 1 筆投資；

通過參與項目投資 + 借貸 + 提供做市服務，與項目方建立深度合作關系，為 DEX、項目代幣提供流動性支持的同時，通過 Defi Lending 平臺的無抵押借貸為其在 CEX、DEX 乃至 Ventures 業務提供前有力的資金保障。

技術棧

Wintermute 選擇以Python和C++為开發語言；

其在官網自我介紹中提到 “We are a Linux based company and the solution will be built in Python and should “talk to” C++ stack。另外，從崗位招聘設置、任職要求上也可以看出，Wintermute 對於开發人員的必備开發語言是 Python 和 C++;

CEO Evgeny Gaevoy 在 dYdX AMA 上曾被問到 “what are some of the success metrics that define a best in class market maker” 時，其談到 “technology is the first bit, and especially in DeFi, it’s super important to be on top of everything”.

融資歷程

截至發稿日，Wintermute 累計完成 4 輪融資，披露融資金額超 2,300 萬美元。包括 Lightspeed Ventures、Pantera Capital、Fidelity、Blockchain.com、Coinbase Ventures 在內的 10 余位投資人參與投資；

1) 2018 年 9 月，Wintermute Trading 完成未披露投資人、投資金額的種子輪融資；

2) 2020 年 2 月，Wintermute Trading 完成由 Blockchain.com Ventures 領投，其他天使投資人參投的百萬美元種子輪融資，用於加強其算法平臺以及擴大團隊；

3) 2020 年 6 月，Wintermute Trading 完成由 Lightspeed Ventures 領投，現有投資人跟投的280 萬美元 A 輪融資，用於加速擴展在衍生品、場外交易和 DeFi 產品流動性；

4) 2021 年 1 月，Wintermute Trading 完成由 Lightspeed Ventures 領投，Pantera Capital、Sino Global Capital、Avon Ventures、Hack VC 及現有投資人參投的2,000 萬美元 B 輪融資，用於擴大衍生品業務規模。對於本輪融資 Lightspeed 和 Pantera 分別對 Wintermute 做出了如下評價：

a) Lightspeed：“Wintermute has grown almost 25x since Lightspeed led the company’s Series A round just six months ago.

b) Pantera：In December 2020, Wintermute handled $30 billion in monthly trading volume, with 60% monthly revenue growth through 2020.

董事及股份安排

Company House 披露數據，董事會3 名 Director均來自 Wintermute 管理層，包括 Evgeny Gaevoy、Valentine Samko 和 Marina Valerievna。投資人委派董事 Jeremy Liew（Partner at Lightspeed），Samuel Harrison（Partner at Blockchain.com）於 2022 年 5 月 23 日同時辭任；

Company House 披露數據，Wintermute 累計向 88 位股東（含機構股東、個人股東及核心成員）發行 15,156,086 股，包括 Deffered、Growth、Ordinary 在內的 6 類股份。創始人 EVGENY GAEVOY 除擁有 Ordinary Share 外，分別在 Series A、Series B 輪參與股份認購，以個人累計直接持有 504.32 萬股佔比已發行股份的 33.27% 為公司實控人；

關於 Deferred Shares，issued with the intention of being converted into ordinary shares under certain circumstances，公司在 Company House 披露的章程中明確表示 “Any Deferred Shares may be purchased by Wintermute at any time at its option for the aggregate sum of 1 penny for all the Deferred Shares registered in the name of any holder without obtaining the sanction of the holder.”

關於 Growth Shares，Growth shares’ are a special class of shares that allows employees to participate in the value of a company over and above a valuation hurdle. By setting the hurdle at an appropriate rate the Growth Shares should have only a minimal value on issue, so there is little cost for the employees subscribing for the shares.

關於 Ordinary Shares（4-years），Wintermute 共向包括 Senior Developer Graham Barnett 在內的 19 位員工累計發行 8.49 萬股份，該股份在 4 年內釋放完畢，未完全釋放完畢期間，該股份持有人不擁有任何 voting right 和 dividend right.

關於 Series B Shares，Series B 投資者持有的股票特點為 “Redeemable”，可能是由於公司對資金的急迫需要，在 Series B 融資時與投資人約定在一定期限後或固定日期回購 Series B 投資人持有的股票。

核心人員

核心團隊由“交易員 + 軟件工程師”組成，擁有濃厚的 Optiver 背景。核心成員中，除 Valentine Samko 僅持有 Ordinary Shares 外，其他 5 位核心成員既擁有 Ordinary Shares ，又在 Series A、Series B 融資中增持公司股份；

Optiver 是 1986 年在荷蘭成立的全球頭部量化機構，其在全球範圍內擁有員工超 1,600 人，2021 年的淨交易（Net Trading Income）收入 23 億歐元（較 2020 年的 32 億歐元下降 28%，2020 年 Citedal 全年淨交易收入 67 億美元）；

組織結構（業務线）

除在投資組合、Defi 借貸體現外，架構設置中同樣可以看出，Defi 業務在 Wintermute 擁有非常重要的地位，專門設置 Defi 業務部門；

危機與挑战

2022 年以來，由於 Wintermute 內部管理疏忽，接連出現 2 次較為嚴重的資產損失，以及由此造成的連鎖反應，導致 Wintermute 可能面臨較為嚴峻的流動性危機：

1) OP 事件

2022 年 6 月 9 日，Optimism 官方發文稱 Optimism 基金會分配給加密貨幣做市商 Wintermute 的 2000 萬枚 OP 代幣被盜。根據 Optimism 官方信息，為了准備 OP 代幣的推出，Optimism 基金會邀請 Wintermute 提供流動性供應服務，以促進獲得 OP 的用戶參與集體治理的更順暢的體驗。因此基金會的“合作夥伴基金”向 Wintermute 分配了 2000 萬枚 OP 代幣的臨時贈款。由於 Wintermute 提供的地址是以太鏈上的多名地址，而該地址尚未部署到 Optimism 鏈，導致 Wintermute 無法訪問該代幣，幸虧黑客於 6 月 10 日退回 2,000 萬枚 OP 中的 1700 萬枚 OP 代幣，大大降低了 Wintermute 造成的損失。

2) Defi 黑客

Wintermute 去中心化金融（DeFi）業務被盜價值 1.6 億美元的加密貨幣，被盜的 1.6 億美元中約 73% 是穩定資產（DAI、USDT、USDC、USDP），8% 是 WBTC，以及包括准藍籌幣種如 Sand、Uni、Aave、Ape、Sushi 在內的近 70 個幣種。黑客通過在 Curve DAI/USDC/USDT 池添加流動性獲得 111,953,508 枚 3Crv，當前該地址是 3Crv 第三大持有者；

1.6 億美元的資產損失在 2022 DeFi 漏洞損失排行榜上位列第 5，僅次於 Ronin Network（6.24 億美元）、Wormhole Bridge（3.2 億美元）、Nomad Bridge（1.9 億美元）、以及算法穩定幣項目 Beanstalk Farms（1.82 億美元）。

3) 流動性危機

鏈上數據顯示， Wintermute 對幾個交易對手的 DeFi 債務超過 2 億美元。最大的債務涉及 TrueFi 發行的 9,200 萬美元的無抵押借款，該貸款將於 10 月 15 日到期，還包括對 Maple Finance 的 7,500 萬美元無抵押借款和對 Clearpool 的 2,240 萬美元無抵押借款。

關於我們

JZL Capital 是一家注冊於海外，專注區塊鏈生態研究與投資的專業機構。創始人從業經驗豐富，曾經擔任過多家海外上市公司CEO和執行董事，並主導參與過 eToro 的全球投資。

團隊成員分別來自芝加哥大學、哥倫比亞大學、華盛頓大學、卡耐基梅隆大學、伊利諾伊大學香檳分校和南洋理工大學等頂尖院校，並曾服務於摩根士丹利、巴克萊銀行、安永、畢馬威、海航集團、美國銀行等國際知名企業。

Website www.jzlcapital.xyz

Twitter @jzlcapital

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