Deri Protocol 去中心化衍生品賽道的遺珠

Deri Protocol 在產品機制上採用了「交易價格按照預言機成交，全體 LP 共同承擔兌付責任」，並且利用資金費率機制平衡裸頭寸。

原文標題：《Deri Protocol 去中心化衍生品賽道的遺珠》

在上一篇的去中心化永續合約期貨平臺的賽道掃描中，我們關注到了 Deri Protocol，除了永續期貨之外，其新產品「永續期權」也令人印象深刻。我們對 Deri Protocol 進行了深入探究，於是有了本文 : )

Deri 的永續期貨產品在同類產品中具有大膽的設計和完善的機制，而其永續期權產品更是一個極為優秀的創新產品，有望顛覆其他期權交易平臺。

我們比較了 Deri 與其他永續期貨和期權項目，得出結論 Deri 目前估值適中。

在去中心化衍生品賽道的大趨勢和短期 BSC 的大力支持中，再疊加即將开始的交易挖礦，Deri 有望迎來業績增長和估值水平提高的戴維斯雙擊。

項目基本情況

項目業務範圍

Deri 是一個去中心化衍生品交易平臺，目前支持的交易產品包括永續期貨（Perpetuals/Perpetual Futures）和永續期權（Everlasting Options）產品。

永續期貨是 2016 年 BitMex 所創立的一種新型的衍生品產品，由於其具有無需交割、流動性聚合等等特點，目前已經中心化交易平臺（CEX）內交易量最高的品種。

永續期權則是今年剛剛誕生的新的產品，其理念由 FTX 創始人 Sam Bankman-Fried 以及加密投資機構 Paradigm 的研究員 Dave White 在今年 5 月份提出，而 Deri 是第一個真正實現這個產品的協議。與永續期貨類似，永續期權也具有無需交割和流動性聚合的特點。

過往融資情況

• 最初的融資機構包括 FBG Capital、BIXIN Ventures、Lotus Capital、Black Range、LD Capital，未披露融資金額。

• 4 月 26 日，完成了一輪融資，投資機構有 AKG Ventures,、Kryptos Research、以及 CryptoDormFund，金額未披露。

• 6 月獲得了 GSR 投資，金額未披露。

• 10 月 11 日，獲得了加密貨幣做市機構 WOO 的投資，金額未披露。

可以看出，項目獲得了較多專業交易機構以及國內機構的投資，但是幾輪投資均未披露融資金額。

歷史發展情況

• 21 年 2 月，DERI 开始在 ETH BSC HECO 三鏈同時上线挖礦。

• 3 月 4 日，交易功能在 ETH BSC HECO 三鏈同時上线，交易對為 BTC/USDT，基礎資產為 USDT BAC / BUSD / HUSD。

• 3 月 15 日上线了 ETH BSC HECO 三鏈之間的跨鏈橋。

• 4 月 26 日，完成了一輪融資，投資機構有 AKG Ventures, Kryptos Research，CryptoDormFund，此輪融資是將團隊手裏的部分流通代幣給了機構並且進行了鎖倉。

• 6 月 1 日，由於預言機延遲而遭受過攻擊，好在及時發現沒有造成實際損失。

• 6 月 4 日，V2 版本在 BSC 上线，V2 版本主要是增加了混合保證金 / 流動池 / 交易對功能，既 允許用戶採用多個幣種作為當前交易對保證金、同時流動池也支持多幣種存入、同時多個交易對共享同一流動池。

• 7 月 13 日-14 日，陸續上线了 WBNB、CAKE、WMATIC 作為基礎資產，從而开始允許使用非穩定幣作為抵押物和 LP。

• 7 月 15 日，接入 chainlink，並且在 BTC-USD 和 ETH-USD 實現了報價梯度閾值為 0.1% 的預言機價格傳遞。

• 7 月 22 日，上线創新區，支持 axs mbox 等資產的交易。

• 8 月，入選 BSC MVB （Most Valueble Builder）第三期的月度之星。

• 8 月 26 日，永續期貨新增开放區，用戶可以無需許可的自主創建交易對。

• 9 月 1 日，永續期權正式上线。

• 10 月 11 日，獲得了著名加密流動性提供平臺 WOO 的投資。

• 10 月 12 日，在 Binance Smart Chain 的 10 億美元增長基金中被點名提到，並公布了交易挖礦計劃，將在 1 個月內开展總價值 100 萬美元的 DERI 交易挖礦激勵。

總體來看，團隊工作進度比較緊湊，執行力較強，尤其是永續期權產品上线速度迅速。

業務數據

Deri Protocol 對於交易量數據的披露相對較少，目前官網並沒有交易量的公示面板，能獲取的數據主要來自月報。

數據來看，永續期貨的交易量並不多 , 但是在 9 月份取得了超過 150% 的增長，而永續期權，雖然 9 月 1 日才剛上线卻已經取得了超過 1.15 億美元的交易量。

業務分析

行業分析

Deri 屬於去中心化衍生品交易平臺。
根據 TokenInsight 報告（https://tokeninsight.com/report/2835）衍生品（Derivatives）的交易量在 20 年 Q4 开始就整體超越了現貨（Spot），並在 21Q2 保持了更加迅猛的增長，而這些交易量主要來自於 CEX。

去中心化現貨交易平臺在 2020 年 DeFi 之夏开始蓬勃發展，目前已經有 UNI、CAKE、SUSHI 等項目代幣進入了加密貨幣流通市值的前六十名，而 UNI 更曾經進入過前十。而目前市值最高的去中心化衍生品交易平臺 dYdX 才剛剛進入前 100。

因而，無論是對比中心化交易平臺，還是去中心化現貨交易平臺，去中心化衍生品交易平臺的賽道空間都很廣闊。

在衍生品細分賽道中，不論是從代幣市值還是交易平臺交易量來看，目前的加密貨幣項目也都以期貨（永續期貨）類為主，期權類項目目前總體的交易量都不太高。

依據 tokeninsight 的報告，21 年 Q2，加密期權的總成交量為 1192 億美元，其中絕大部分（924 億美元）來自中心化交易平臺 Deribit。而同期，加密永續合約的總成交量為 188,572 億美元，期權成交額不足永續合約的 1%。而在傳統金融市場中，期貨與期權的成交量相近，在未平倉量方面期權要佔優勢。

美國期貨業協會（FIA）發布的 2020 年全球 80 多家交易平臺衍生品市場交易情況數據。

在傳統金融領域中，期權主要是機構或專業投資者用於對衝的工具。在加密世界中，雖然期權產品很早就問世，但是由於其操作成本太高、流動性過於分散，且在傳統金融中的主要用戶--機構尚未進入，所以期權在加密世界中成交量一直不高。而在本輪牛市之中，我們可以看到的一個明顯的趨勢就是合規機構的大規模入場。機構入場帶來了更多的對衝需求，對於期權業務的需求也會更高。

所以在衍生品的細分賽道中，期權的發展階段要處於更早期，空間要更大。

此外我們還可以看到，在監管層面，針對衍生品交易平臺的監管要更強於現貨交易平臺，在這種背景下，去中心化的意義更為凸顯。

項目機制

永續期貨 Perpetual Futures

在 Deri 的永續期貨的設計中，主要有兩類角色：Trader （交易員）和 Liquidity Provider （也就是 LP）：

交易員在存入基礎資產之後，可以在 Deri 無滑點的對各項資產進行交易，交易按照預言機價格實時成交，且收益可以實時結算提取。

LP 將基礎資產存入流動池中，流動池始終充當交易的對手方，包括开倉、平倉、強制平倉等操作，交易員都是與流動池來直接交互。交易員和 LP 之間時直接的博弈：如果將 LP 和交易員分別看做一個整體，交易員的損失就是 LP 的收益，交易員的收益就是 LP 的損失。

這種設計最初來自合成資產協議 Synthetix，Synthetix 也是所有的 LP 來共同承擔對交易員的兌付，交易員的損失就是 LP 的收益，交易員的收益就是 LP 的損失。

這種設計我們可以抽象為「交易按照預言機價格成交，全體 LP 承擔兌付」。對於交易員而言，這種設計的好處是顯而易見的：由於交易並不需要直接的對手方，而是直接按照預言機價格成交，所以交易深度無限，同時也不會有滑點。

但是對於 LP 而言，則有顯著的風險：如果交易用戶所持有的頭寸如果都是同方向頭寸，那么在單邊行情中 LP 可能會面臨比較嚴重的虧損，甚至會影響到整個系統的穩定性。我們以 ETH 為例，假如交易用戶總體持有 ETH 多頭頭寸較多（這經常發生），那么在 ETH 大幅上漲的單邊行情中，交易員獲利顯著，也就意味着 LP 虧損較多。虧損一方面會影響 LP 繼續進行做市的意愿，另一方面由於 LP 承擔對所有交易員的兌付，當 LP 嚴重虧損時，整個系統的兌付能力也有隱憂。

Synthetix 為了解決此問題，一方面鼓勵所有的 LP 用戶按照系統總體頭寸來配置自己的資產進行對衝，另一方面也在相當長的時間內使用 SNX 代幣來激勵用戶做空，從而來抵消用戶做多 ETH 的熱情帶給 LP 的風險。此外在近期的 sip-181 中，Synthetix 也考慮通過對核心機制的調整來解決此問題。

而 Deri 則是借鑑了中心化交易平臺的資金費率機制，很好的處理了這個問題。在 Deri 的永續期貨設計中，淨頭寸方需要付出資金費，這部分資金費會分配給交易對手方（由於 LP 也是交易對手方，所以 LP 也會獲得資金費）。我們舉個例子來解釋 Deri 的資金費率機制：在某個時刻，多方持有頭寸為 1000 張合約，空方持有 700 張合約，則所有多方都需要付出資金費，其中 70% 的資金費歸屬於空方，而剩余的 30% 資金費則分配給 LP。Deri 通過這種形式，即保持了交易員無滑點交易的優秀體驗，又能長遠地保證系統穩定。

Deri 目前支持在 BSC、Polygon、ETH、Heco4 條鏈上提供交易，但是目前官方主要激勵的是 BSC 和 Polygon （在這兩條鏈提供流動性會獲得官方的 $DERI 代幣激勵）：

• 在 BSC 的主區，基礎資產為 BUSD、WBNB、CAKE，目前的交易標的包括 BTC、ETH、BNB；

• 在 BSC 的創新區，基礎資產為 BUSD、DERI，目前的交易標的包括 AXS、MBOX、iBSCDEFI （由 6 個 BSC 鏈上 DeFi 代幣組成的指數）、iGAME （由 7 個遊戲類代幣組成的指數）、ALICE、AGLD；

• 在 Polygon 的主區，基礎資產為 BUSD、WBNB、CAKE，目前的交易標的包括 BTC、ETH；

• 在 Polygon 的創新區，基礎資產為 USDT、DERI，目前的交易標的包括 AXS、ALICE、SAND、QUICK、GHST、AGLD；

• 此外，在 BSC 上 Deri 還有开放區，允許用戶自主創建交易標的（並且自行設置基礎資產）。

由上我們可以看出：主區對應交易主流資產，同時在基礎資產相對激進一些，允許一些在當前鏈上流動性比較好、市值也比較高的非穩定幣來作為基礎資產；創新區支持交易一些熱度較高的新代幣，基礎資產採用穩定幣+Deri 的組合，一方面保證了創新區基礎資產的穩定性，另一方面也給了 DERI 代幣一個用例；开放區的存在，則是「开放金融」的體現：任何人都可以添加交易標的，整個過程完全去中心化，無需任何人的許可。 在交易手續費方面：Deri 將 80% 的交易手續費分配給 LP，剩余的 20% 則進入 DAO FUND 定期回購銷毀。

永續期權 Everlasting Options

Deri 的永續期權產品是（地球上）第一個永續期權產品，基於 Paradigm 研究員 Dave White 和 Sam Bankman-Fried 在今年 5 月份發表的一篇論文實現。

要了解永續期權，我們需要先來簡單了解一下期權。一個典型的期權產品是這樣的「BTC-21OCT30-55000-C」：

其中 BTC 是指交易標的；21OCT30 是指到期日；55000 是行權價格；C （CALL）是指期權方向，這個期權為看漲期權，與之對應的是看跌期權 P （PUT）。

所以上述「BTC-21OCT30-55000-C」表示的含義是，在 2021 年 10 月 30 日，BTC 行權價為 55000 美元的看漲期權。除此之外，期權還分為歐式期權（到期日前不能行權）和美式期權（到期日前可以行權）等等。

可以看出，交易日不同、或者行權價格不同、或者方向不同，都會形成新的期權產品，所以期權的流動性分割現象會比到期期貨更為顯著。

Deri 期權產品的交易對象是永續期權，永續期權的價格是依據 Black-Scholes 定價模型（通用的期權定價模型），通過預言機獲取現貨價格和波動率兩個數據之後，依據 Deri 自己推導的永續期權定價公式計算得來的。

在做市算法方面，Deri 的永續期權產品使用了 DPMM （Derivative Positive Market Maker，衍生品主動做市商算法）機制。DPMM 基於現貨交易平臺 DODO 所創造的 PMM 算法，PMM 也是一種自動做市算法 (AMM)，但是與 Uniswap 等採用恆定乘積做市商（CPMM）的區別在於，PMM 機制會主動的將池內流動性向當前價格聚集，從而實現更好的交易深度。

PMM 算法的 核心機制

而 DPMM 機制則是將 PMM 機制帶入到永續期權這個特定場景下的一變種。

與永續期貨類似，Deri 的永續期權也始終由流動性池充當交易對手方，用戶在流動池中存入 BUSD 就可以進行做市，流動性提供者（LP）與交易員總體而言也是零和博弈，交易員損失，LP 就受益；交易員收益，LP 就虧損。

不過與永續期貨不同的是，由於並沒有一個預言機可以直接獲取期權的價格，所以交易員在 Deri 的永續期權的成交價格主要有以下兩個因素決定：

• 是期權的「理論價格」，該價格沒有預言機可以直接提供， Deri 永續期權的「理論價格」是依據自己推導的永續期權定價公式計算得來的。定價公式主要基於 Black-Scholes 定價模型（通用的期權定價模型），同時需要從預言機獲取現貨價格和波動率兩個數據。Deri 在永續期權的白皮書中詳細披露了這個定價的計算邏輯和推導過程，有興趣的朋友可以自行前往下方鏈接查看。

https://github.com/Deri-finance/whitepaper/blob/master/Deri_everlasting_options_whitepaper.pdf

• 是 DPMM 算法。在確定了理論價格之後，再依據當前 LP 流動性和當前系統淨頭寸情況，來確定實際交易的價格。

其中 2 在某種程度上也是為了防止單方向過高的期權頭寸對 LP 造成的損失，是對 LP 的保護，在期權的非线性收益曲线之下，LP 的收益需要非常謹慎的加以保護。

除此以外，Deri 的永續期權也有資金費率的機制，不過永續期權的資金費率邏輯與永續期貨的資金費率邏輯並不相同，而更類似將傳統期權的單筆權利金分散到每一秒來支付。相比傳統期權產品，這樣的好處是可以使期權的流動性變好，持有的期權產品也隨時可以按照市場價格來變現。當然，期權的資金費率也與期權價格有關，也可以側面的起到降低單方向過高的期權頭寸對系統損失的可能性。比如，對一個看漲期權，當做多情緒高漲時期權價格升高，資金費率也會升高，提高了持倉成本，從而一定程度上也抑制了做多熱情。

同時，Deri 的流動池也可以同時支持多個標的，目前 DERI 的所有期權，包括 BTC 的 4 個期權和 ETH 的 4 個期權，都是由 BUSD 流動池來作為交易對手方的。

總之，在上述機制之下， 結合期權本身非线性的特點，Deri 所提供的產品是一個對於給定行權價格和期權方向的連續報價的、交易深度較好的產品。並且通過制定不同的策略，可以實現多種訴求。

比如深度虛值期權彩票策略。虛值期權是指當前價格低於行權價的看漲期權或當前價格高於行權價的看跌期權。通過买入看漲的虛值期權，或者賣出看跌的虛值期權，可以實現極致的槓杆收益。下圖是 Deri 的 BTCUSD-50000-C 產品，下圖中紅綠柱代表 Deri 期權的價格，藍色折线代表 BTC 的價格（注意，左右兩側的坐標軸是不同的，且右側的期權報價的坐標軸是非线性的）

我們觀察 BTC 價格從 42000U 上漲到 55000U 的這個區間，BTCUSD-50000-C 的價格從 3U 上漲到了 5488U，雖然在此過程中多頭仍需要付出資金費，但是相比收益率來講仍然不足一提，這也是期權這種非线性收益產品的魅力，可以極致的以小博大。

又比如備兌策略，通過賣出高行權價的虛值期權來收取資金費，只要判斷正確並且保證金足夠，就可以獲得幣本位本身的漲幅的同時收獲資金費。

備兌策略的例子如下：Alice 是一個 BTC 的多頭，堅定的相信 BTC 可以上漲到 10 萬美金，那么 Alice 可以出售 BTCUSD-100000-C 永續期權，並在保證金账戶裏保留足夠的質押品即可。只要 Alice 的空頭頭寸得以維持（即余額高於最低保證金要求），那么當 BTC 的價格達到 100000 美元時，Alice 除了能獲得 BTC 本身的漲幅（BTC 仍在 Alice 手中），另外還能獲得在這段時間內多頭支付的融資費用。

當然，上述策略通過傳統的期權也可以實現，但是 Deri 大大的簡化了期權產品的理解難度，將復雜的期權定價過程簡化一個變動的期權價格，並且交易產品本身流動性良好，隨時可以將期權產品進行新的資金分配（隨時可以平倉），而這對於傳統的期權產品而言也是一大優勢。

與同類產品相比，Deri 還非常注重協議的可組合性，可組合性主要在於兩個方面：能否利用其他協議的產物，以及自己協議的產物能否被其他協議所利用。

在「利用其他協議的產物」方面，Deri 在 Polygon 上支持使用 AAVE 的 USDC 存款憑證 amUSDC 作為基礎代幣（既可以作為保證金，又可以成為 LP 做市），這就給用戶提供了不損失 AAVE 存款收益的前提下參與永續合約交易的機會。

而在「自己協議的產物被其他協議所利用」方面，Deri 的用戶倉位與 Uniswap-V3 的 LP 一樣，也都是 NFT，留下了與其他協議進行交互的空間。

此外，在創始人 0xAlpha 的 AMA 中還透露，他們將會後續在永續期貨和永續期權之後，开發一攬子的「永續產品」。

競爭格局

永續期貨

在鏈上永續期貨交易平臺方面，Deri 的競爭對手衆多，關於 Deri 與這些競爭對手的機制對比可以參考筆者的這篇（《dYdX 領跑去中心化永續合約賽道，其他競爭者實力如何？》）。

總體而言，筆者認為，從產品機制的層面，Deri 的機制優秀：

他們採用了大膽的「交易價格按照預言機成交，全體 LP 共同承擔兌付責任」的機制，並且也採取了資金費率機制來有效的平衡裸頭寸 (單方向的過多頭寸，會給系統帶來危險)。

相比同類的 GMX 和 Cap Finance 而言，有更為完善的裸頭寸處理機制；

而相 Perpetual Protocol、MCDEX、Futureswap 等採取某種 AMM 機制來決定交易價格的協議而言，Deri 的交易深度表現更為優秀。

但是目前 Deri 機制的優秀並沒有體現在交易量上。相比 MCDEX、GMX、Cap Finance 而言，Deri 永續期貨的交易量要小很多，這固然與沒有進行交易挖礦刺激以及短期 BSC 在公鏈競爭中稍稍落後有關，但是也顯示出團隊在運營推廣和交易促進等方面仍然需要繼續努力。

不過隨着 10 月 12 日 BSC 公布 10 億美元生態激勵基金計劃，以及 Deri 同時公布的交易挖礦計劃，這兩項都會產生基本面的轉變。

永續期權

在永續期權方面，目前除了 Deri 只有同在 BSC 上的 Shield 已經上线了 (至少是測試網) 產品，但是目前 Shield 的產品仍然處於內測階段，尚無法真正與 Deri 進行對比。

而主做期權產品的項目則相對較多，包括 Hegic、Opyn、Lyra、Premia、Hedget 等等。其中 Opyn 是一個老牌期權項目，但是其流動性稀少，成交罕見，目前也在計劃做永續期權。而過往被大家寄予厚望的 Hegic，在新上线的 V8888 版本之後的月平均交易量不超過 3000 萬美元，最近一個月更是僅有 2 天有交易；依托 Synthetix 生態的 Lyra 在 Optimism Ethereum(OE) 上啓動，但是限於整個 OE 生態的進度，目前也尚未取得很大的突破；其他項目也要么沒有發幣，要么交易量和用戶都相對少影響力不大。

Deri 僅僅上线 1 月，就有超過 1 億美元的交易量。

永續期貨自從 16 年由 Bitmex 創立以來，發展非常迅猛，現在的交易量已經接近到期期貨的 10 倍（Tokeninsight 21Q2 報告 ），並且仍然保持着 50% 以上的季度增長。永續期貨的脫穎而出，說明市場認可更簡單，更易操作的交易產品。

從這個角度而言，永續期權相對於期權的意義也是同樣的，甚至會更近一步。永續期權取消到期日概念，避免了行權、移倉的麻煩，並且將復雜的 Black-Scholes 定價模型定價的結果，簡化為一個簡單的期權價格，從而產生了人們群衆喜聞樂見的 K 线，使得小白通過一番摸索也能輕松玩轉期權。從而大幅度提升了產品的潛在用戶群體，此外通過共享流動池 +DPMM 的設計 ，永續期權的交易深度問題也得以很好的解決。

筆者認為，永續期權產品對期權產品，很有可能也產生永續期貨產品對到期期貨產品的超越。在期權領域，Deri 的永續期權產品目前並無真正的競爭對手。

代幣經濟

Deri Protocol 的原生代幣 DERI 總量共 10 億枚，其中：

• 6 億枚分配給流動性挖礦，目前總共釋放了 4470 萬余枚代幣。

• 3.6 億枚分配給團隊和投資者，這部分在 2 年內线性解鎖。由於 Deri 的任何一輪估值都沒披露具體的投資金額和估值，我們也無從知曉團隊和投資者的具體比例。

• 4000 萬枚分配給金庫。

根據 Coingecko 數據，目前流通的 DERI 共 131,192,006 枚。

在用例方面，除了治理，DERI 主要用於對 LP 的激勵，包括永續期貨的 LP 和永續期權的 LP 會獲得 DERI 的激勵。

DERI 代幣可以捕獲交易費用的 20%，具體方式是存入 DAO 基金，定期從二級市場回購 DERI 並銷毀。

風險

預言機風險

去中心化衍生品項目對於預言機的依賴是在所有 DeFi 主要協議內最高的，如果預言機不能准確、實時的傳遞數據，則非常容易出現風險。在 Deri 歷史上，也曾經出現過預言機的問題，雖然團隊積極的與預言機服務商進行合作（贊助 Chainlink）來提供更小報價梯度的預言機，並且隨着預言機整體服務能力的提升，此類風險會降低，但是無可根本避免。

推廣不足風險

目前 Deri 主要在 BSC 和 Polygon 上提供服務，近期，這兩條公鏈在近期的公鏈競爭中都處於下風，鏈上的衍生品交易都相對不活躍。

不過隨着 10 月 12 日，BSC 的 10 億美元基金計劃將對 BSC 衍生品交易平臺提供的流動性支持的計劃，以及 Deri 連續兩個月入選 MVBiii 月度之星，此風險料應減小。

智能合約安全風險

智能合約安全風險是所有 DeFi 項目的固有風險，Deri 團隊的永續期貨和永續期權產品都經過了 Peckshield 的審計，最新的永續期貨合約還經過了 Certik 的審計，智能合約風險相對較小。

先發劣勢風險

Deri 的永續期權目前是第一個實現的永續期權產品，目前具有先發優勢。但是在商業實踐中，先發的並不一定能夠持續的獲得優勢，反而是後來者對先行者的策略進行了針對性的改進之後，實現彎道超車，比如最早實現 AMM 的是 Bancor，但是發揚光大的卻是 Uniswap。目前 Deri 的永續期權代碼已經开源，存在被 Fork 以及整合的可能性，因而存在先發一定劣勢風險。

初步價值評估

1.5 個核心問題

項目處在哪個經營周期？是成熟期，還是發展的早中期？

項目新的核心產品永續期權是一個全新的交易產品，處於發展的早期；總體而言，去中心化衍生品整個賽道也還處於發展的早期。

項目是否具備牢靠的競爭優勢？這種競爭優勢來自於哪裏？

項目的競爭優勢主要來自於產品機制和團隊，而產品機制最終也是來自於團隊。團隊對 DeFi 和對衍生品都具有非常好的敏感度和理解力，涉及了機制完善運行良好的永續期貨產品，又在很快的時間內就實現了永續期權產品的成功上线。

項目中長期的投資邏輯是否清晰？是否與行業大趨勢相符？

項目的中長期投資邏輯清晰，去中心化衍生品賽道隨着 DYDX 的上线而變得火熱，而項目新的永續期權產品也是地球上第一個永續期權產品，並且 Deri 在產品設計上注重特別注重可組合性，與开放金融的大趨勢相符

項目在運營上的主要變量因素是什么？這種因素是否容易量化和衡量？

目前主要關注項目機制的運行情況，永續期貨和永續期權的 LP 份額變動情況（顯示系統穩定性），以及交易量的增長情況。在外部，需要着重觀察在永續期權方面是否有強競爭的仿盤、或雖不是仿盤但能滿足相同需求的產品出現，以及實際的分流情況。

項目的管理和治理方式是什么？DAO 水平如何？

目前已經上线了 DAO 模塊，但是總體而言仍然由創始團隊來主導。對於 Deri 這種專業的衍生品交易平臺來說，涉及到產品演進路徑、參數設置、交易對設置等關鍵決策上並不適合採用 DAO，只有在諸如基金分配等事項時適合採用 DAO，而 Deri 目前也是這樣做的。

初步價值評估

由於無法獲得准確的 Deri 的手續費收入信息，並且在永續期權上线之後，從交易量的角度，Deri 的核心產品已經變為永續期權，相當於主營業務發生了變更，所以我們目前還無法進行縱向的估值評估（待後續永續期權有更多可得數據之後，我們將在後續的雙周報中跟進 Deri 的縱向估值對比情況，歡迎大家持續關注）

橫向估值對比

包括去中心化永續期貨和去中心化期權的項目發展都處於早期，因而我們不採用收入數據來進行估值，我們統計永續期貨和期權項目的日均交易量和流通市值，通過「日均交易量 / 流通市值」這個指標來進行橫向估值對比。

上表中，Hegic 是期權項目，其他均為永續期貨項目，Deri 的交易量考慮了永續期貨和永續期權的交易量。

可以看出，對於不帶交易挖礦的項目而言，「日均交易量 / 流通市值」分布在 0.12-0.22 之間，而帶有交易挖礦的項目，該數據會相對高（Deri 也公布了交易挖礦計劃，我們後續關注其交易挖礦的進展情況）。

目前市場上對 dYdX 引發的交易挖礦熱潮有着不同的看法。筆者認為，對於交易平臺而言，即便是從長期來看，交易挖礦對其主營業務的增長仍然是有貢獻的。雖然交易挖礦本質上是一種 IDO （通過交易手續費換取項目代幣）定位，但是由於交易挖礦機制天然具有黏性，用戶更容易在具有交易挖礦的平臺持續的進行交易。通過交易挖礦機制獲取的用戶，即便在激勵停止之後，仍有可能沉澱為交易平臺的長期有價值用戶。

當然，交易挖礦機制會使得平臺的交易量、收入等核心數據失真，對估值分析的影響較大。

總體而言，通過比較粗放的橫向估值對比分析，我們判斷 Deri 的估值適中。

總結

Deri 的永續期貨產品在同類產品中具有大膽的設計和完善的機制，而其永續期權產品更是一個極為優秀的創新產品，有望顛覆其他期權交易平臺。

我們比較了 Deri 與其他永續期貨和期權項目，得出結論 Deri 目前估值適中。

在去中心化衍生品交易平臺的大趨勢和短期 BSC 的大力支持中，再疊加即將开始的交易挖礦，Deri 有望迎來業績增長和估值水平提高的戴維斯雙擊。

撰文：李雨軒

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