從法律專業視角，釐清RWA未來發展機會

2024-04-03 10:04:05

原創 | Odaily星球日報

作者 | 範佳寶

RWA 的簡單介紹

RWA，Real World Assets 的縮寫，意為真實世界資產。不同於比特幣、以太坊這些區塊鏈上的“虛擬”資產，RWA 是 DeFi 賽道的現實資產基石。而最近火熱的 RWA 上鏈或者說 RWA 代幣化，就是利用技術手段，將真實世界存在的資產（如不動產、車輛、國債）上鏈，建立起區塊鏈資產和真實世界資產的聯系，從而完成真實資產的代幣化。

舉例而言，目前大家所為最熟知的 RWA 代幣化項目就是 USDT 和 USDC。二者的形成原理一致：項目公司儲備美元，再鑄造對應數量的 USDT/USDC，將美元代幣化為穩定幣，從而達到了美元代幣化的目的。

RWA 相關項目建立起了區塊鏈和現實世界的聯系，對區塊鏈而言，RWA 的出現使得一衆代幣和增長有了現實資產作為底層支撐，增加了 DeFi 系統的穩定。對於傳統金融而言，RWA 項目一定程度上替代了傳統的金融中介，增加了資產的流通渠道，從而增加其流動性，減少資產流轉成本。

穩定幣項目概況，數據來源：RWA.xyz

RWA 的法律框架

由於鏈上 DAO 無法直接作為法律主體，在籤訂協議、清算追償時往往多有不便。因此 DAO 出於合規化的考量，設立了鏈下基金會作為法律實體管理 RWA 項目。這樣就將現實世界和鏈上世界結合起來。

另外，許多項目還採用 SPV，即特殊目的實體。這是專門為項目對應資金池所設立的獨立法人，起到隔絕破產風險等作用。

不同 RWA 賽道的介紹和其中的法律問題

而 RWA 項目可以分為這三種：

第一種是將非證券真實資產上鏈。 如不動產、大宗商品、汽車、藝術品等。這種只是將普通的真實資產引入抵押物中，增加了抵押品的種類，從而實現區塊鏈底層資產的混合多樣，保證 DeFi 系統的穩定。

在這種情況下，抵押者仍然佔有資產，但是資產上鏈後的代幣卻質押在鏈上，不為抵押人所實際佔有和控制。這樣 在法律意義上出現了佔有權的矛盾——作為所有權憑證的代幣和真實資產的控制方不一致。

換言之，由於 RWA 項目中債權人無法在鏈下直接控制真實資產，只能控制鏈上作為憑證的代幣，因而會出現這樣的情況——從代幣的控制權來看，雙方構成了質押關系；而從真實資產的控制來說，雙方僅是抵押的關系。這也直接影響了擔保物的孳息歸屬和後續執行等。

並且，當抵押物是不動產，需要登記以宣告抵押時，情況會變得更加錯綜復雜。項目方如何核實抵押的真實性，能否快速作為抵押權方完成登記，都是亟待明確的問題。

再者，根據法律規定，現實世界中的資產可以被多重抵押。這樣就有可能出現同一真實資產對應着多種代幣的情況。而這些代幣卻都能產生收益，也可以再次作為鏈上的抵押物，如此 螺旋嵌套的框架模式加劇了風險 。

最後， 信用違約後的執行也是一大痛點 。民商事的違約需要當事人自行收集證據起訴，項目方需要承擔高額的訴訟成本甚至跨國訴訟的風險。而就算執行成功，實體非證券資產的流動性通常也是嚴重不足的，無法短時間內變現完成清償。這使得這種 RWA 較難發展。

第二種是將有價證券或基金作為 RWA 的抵押物引入。 這種情況中，投資者持有的本質上還是代幣而不是基金。如 Ondo Finance 提供 USDY、OUSG、OSTB、OHYG 等產品以分別對應國債、短期國債、企業債 ETF 和高收益公司債券。而這些產品的利潤來源就是作為底層抵押物的證券。值得一提的是，這樣的結構設計使得外國投資者可以繞开限制，投資美債、美股及美國國內的 ETF 基金。因此，Ondo 的白名單審核制度也較為嚴格。

Ondo 的首頁

此外，由於加密市場天然波動性較大，比特幣和以太坊的每一次震蕩都有可能造成大量 DeFi 協議的清算和違約。 而引入諸如國債、大型企業債券等的證券滿足了 DeFi 的核心，即資產增長，同時保證了安全性和穩定性。 且更好監管，清算處理時更加方便，因而成為了目前 RWA 發展的主賽道。

代幣化國債項目一覽，數據來源：RWA.xyz

第三種情況下，項目方以鏈下基金會作為核心代持證券或基金，吸引投資者購买代幣，作為持有該基金份額的憑證。 這類項目在鏈上發行代幣，在鏈下通過基金會持有對應證券或基金。同前文中第二種不同的是，這種情況下投資者持有的代幣是作為基金憑證存在的，投資者本質上持有的還是基金。區塊鏈在這種情況下作為記账工具和管理工具使用，因此這種項目整體偏向於 CeFi。這些項目方也打造了一套適應當地法律框架的運作體系，因此出現的法律問題較少。