IOSG Ventures：淺析EigenLayer的重塑再質押模式與收益

2023-12-05 21:12:15

原文作者：Siddharth Rao， IOSG Ventures

特別感謝 Renzo 的 Kratik Lodha 對本文提供的寶貴反饋，以及 IR 團隊的貢獻。

「再質押」部分

EigenLayer 簡介

大約在一年前，EigenLayer 开啓了一段旨在幫助新範式的網絡安全理解的新徵程，「再質押」的概念應運而生。總而言之，ETH 驗證器現在可以保護多個網絡的安全，包括 DA 層等基礎層、計算網絡等，以及共享定序器等中間件。從本質上講，任何網絡都需要某種形式的共識，而不需要啓動資金來保證安全。這些網絡在 EigenLayer 上被稱為主動驗證服務（Actively Validated Services: AVS)。

如果沒有 EigenLayer，任何想要成為某個系統（例如 DA）的運營商都需要投資相關硬件，以及初始質押。這使得需要驗證器集合的項目不得不以非常高（有時不合理）的估值發行代幣，以獲取高通貨膨脹的獎勵。這可能導致大規模的投機性拋售，對驗證器運營商非常不利。

誠然，存在單一運營商的槓杆減倉風險，但總會有表現好的驗證器想要借此獲得一些額外的收益。

EigenLayer 允許通過創建 EigenPods 或使用類似 stETH、rETH 和 cbETH 等流動質押代幣（LSTs）來進行以太坊的本地再質押，從而保障 AVS 網絡的安全。擁有 LST 的任何人實際上都是以太坊的安全性和去中心化的貢獻者，並從以太坊網絡中獲得獎勵。流動質押代幣 (LSTs) 的進一步質押是為 AVS 網絡提供安全性，以換取 AVS 收益。因此，LST 再質押者將有資格獲得網絡獎勵（扣除運營商費用）。

既然質押和再質押是有益的，那為什么它是流動的？

如果你相信以太坊的流動質押，那么你也會認可流動的再質押。以太坊的流動質押實際上涉及兩方： Lido 和零售參與者。零售參與者可能會說，我沒有足夠的 ETH、硬件，或者甚至沒有時間去運營一個驗證器，但想讓我的 ETH 收益更高。質押公司則會說，我可以幫你；我收取部分回報作為運營費用，並以完全透明的方式進行。

這消除了公衆的五個开銷：硬件成本、硬件維護、時間、精力、思維空間。

對於 EigenLayer 來說，除了上述相關的开銷之外，還有額外的委托开銷。在以太坊中，由運營商運行的每個節點都是「可替代的」，即網絡將每個節點視為相同，無論是在 bare-metal 基礎設施、雲端還是其他地方運行。

對於 EigenLayer，有一個網絡用於保障其他網絡，網絡中的每個運營商都可以選擇希望驗證哪些其它網絡。這基本上意味着不存在相同的兩個運營商。因此，經驗豐富的團隊或協會明智地選擇具有良好策略的運營商，以便解決零售參與者的後顧之憂~

「流動」部分

全年都有機會獲得比以太坊上的任何質押協議都高的 ETH 收益。

如果只關注收益，大約有 1748 種方式讓你的 ETH 獲得更高的收益。

真正的價值在於幾乎「無風險」收益率，指風險最小的賺取 ETH 方式。對於流動代幣，風險越小，該 LST 被列入其他協議的可能性越大，組合性越強，對 LST 的需求越大。所有這一切都是從信任开始的，即最低的風險。

對於 LST 來說，風險評估不是那么困難。你有基於運營商的風險（運營商關閉驗證器，運營商質量，硬件質量等）以及基於網絡的風險（智能合約風險）。所有風險的共識機制相同，對所有運營商的最低硬件要求也相同。

在再質押中，有更多因素需要考慮，主要包括硬件要求（是否需要擴展）、AVS 的安全審計、新型共識機制的實战測試、AVS 本身的經濟模型以及 AVS 所獲得的支持者（投資者、合作夥伴等）的類型等較小的因素，如 AVS 所獲得的支持者類型（投資者、合作夥伴等）。僅僅在 EigenLayer 上運行的 15 個 AVS ，就有 32, 767 種可能策略。我們不能指望散戶投資者做出有教育意義的決定。

零售參與者不會這樣做，如果他們簡單地模仿任何運營商策略並被減倉，將導致信任喪失，從而影響網絡的流動性。如果運營商推出自己的 LST，將導致在初期出現過多的碎片化或過多的質押集中。即使多個運營商使用相同的策略，但有不同的 Liquid「重新質押」代幣（LRTs），也會導致不必要的碎片化。一個具有統一策略和運營商去中心化的共同 LRT 對 EigenLayer 的成功至關重要。

這確保了「最低風險」的正向反饋循環，可以看作是：

最佳風險管理 → 更多流動性 → 最多被列入白名單 → 最多使用 → 最多流動性 → 最受歡迎 → 最低風險

之所以是最低風險，是因為從 100, 000 個驗證器中被減倉的 1 ETH 比從 1 個驗證器中丟失的 1 ETH 風險要小得多。這就是為什么人們仍然選擇與 Lido 進行質押。Lido 最近經歷了一次減倉事件，其中有 20 多個驗證器每個減倉約 1.1 ETH（總計約 20 ETH）。雖然他們的基礎設施合作夥伴已經承擔了損失，但相對於 Lido 的 8.83 百萬質押的 ETH 來說，這是非常微不足道的。這表明了擁有可信賴的合作夥伴的重要性。

流動再質押是如何工作的？

用戶將他們的 LSTs/ETH 發送到流動再質押平臺的資金池合同中。再質押者將獲得等值的 LRT（流動性重質押代幣）。然後，該合同將這些 tokens 分配給 EigenLayer 協議中的策略管理合同。策略管理合同將這些 Tokens 委托給節點運營商，並確保節點運營商堅守策略。LRT 的治理可以選擇特定的策略。運營商驗證底層 AVS，保留一部分獎勵。其余的然後轉給 LRT 協議，該協議會抽取一部分，最終將其余分配給再質押者。這明顯比 LST （流動性質押代幣）更具提取性，但工作量和維護要消耗更多資源。

收益率有多吸引人？

我們不知道 AVS（主動驗證服務）激勵將如何分配，也不清楚每種共識機制將如何運作。但基於一些基礎的書面的數學計算，下面是對計算 EigenLayer 收益率有參考價值的幾種可能情景。

在考慮 FDV（完全稀釋估值）的情況下，參考項目的最後的已知 FDV 數據，那些項目代幣可能會以更高的估值啓動，使得收益率顯著更具吸引力。保守估計，我們假設 EigenLayer 生態系統頁面上宣布的所有合作夥伴的 FDV 值是他們最後一輪籌資的估值。截至 10 月 19 日，Eigen Layer 的 TVL（總鎖倉價值）約為 172 k ETH，Lido 的基礎收益率約為 3% ，根據我們的計算，大約有 6200 萬美元的排放（二者都受 TGE 價格和排放影響，是比較保守的數字，即 2.5% 的代幣供應和 FDV），大致相當於平均 9% 的 APY 增強收益，可能總計達到 12% 。

在更激進的情景中，Boosted 的收益 APY 可能高達 15% 。當然這些是基於假設的，如果討論深入計算方式，可以在 Twitter 上私信我 (@Rao_Sidd)。

LRT 生態系統

Ion Protocol ：一個借貸協議，可以用 LSTs 和 LRTs 借貸資產；
Renzo：專門做流動性再質押的平臺。接受所有 EL LSTs(EigenLayer Liquid Staking Tokens) 和 ETH，以換取他們的 LRT ezETH (Liquid Restaking Token ezETH)；
Rio：專門做流動性再質押的平臺。接受所有 EL LSTs 和 ETH，以換取平臺的 LRT reETH；
Puffer Finance ：基於 DVT 的 LRT 協議；
Inception LRT：專注於確保 L2s 安全的 LRT 協議；
Swell ：LST 協議，也在創建自己的 LRT。Swell 的 LST 也被列入 EigenLayer 再質押的 JokerAce 競賽的候選名單；
Stader Labs ：Stader Labs 也有自己的 LST ETHx，並且也在創建自己的 LRT；
Genesis LRT：提供定制的 LRT，允許每個客戶根據他們所需的風險配置創建自己的 LRT，主要面向進入這個領域的大客戶和機構；
Astrid Finance：使用 rebase 模型，用戶根據在資金池中質押的內容和用戶的余額獲得 rstETH、rrETH 或 rcbETH，隨着獎勵的累積，用戶的余額會自動調整；
KelpDAO：與 Renzo 和 Rio 的模型類似；
Ether.Fi ：允許用戶只將 ETH 存入資金池，以換取平臺的 LRT eETH。

未來空間可能如何演變？

在這個空間中，想成為真正的贏家，要從建立最高信任开始。LRTs 也將遵循與 LST 相同的正向反饋循環。風險管理是吸引再質押者、流動性提供者和合作夥伴的最重要因素。

在未來的某個時候（時間线未確定），收益可能會比 ETH 的收益略微更高，但這將取決於底層 AVS 的經濟模型的設計和使用情況。AVS 的使用，或將成為用戶在以太坊上獲得的最低風險收益的選擇，這是以太坊的共識獎勵和 AVS 收益率的結合。

Mantle 最近從 BitDAO 的資金中質押了 40, 000 ETH 給 Lido，在可預見的將來，這意味着他們將獲得大量的 stETH，可能會在 Mantle 上列出，且一部分也會再質押在 EigenLayer 上（在 LST 的供應上限提高時）。例如，如果 Mantle 選擇使用 EigenDA 作為 DA 層，在這種情況下，他們將極大的偏向選擇最低風險的策略，因為這些 AVS 在保護資金庫的同時，也支持 Mantle 的整體策略和目標。

Mantle 還可以鼓勵使用他們平臺的 LST: mntETH，並建立與之匹配的 LRT（流動性再質押代幣）。這將有助於 Mantle 有效利用其資金，同時幫助確保他們承諾的 DA 層的安全。賺取的費用可以作為 Gas 回饋給他們的用戶。

由於競爭環境，冪律會發揮一定的作用（市場的競爭格局傾向於「贏家通喫」的模式），前 1-2 個協議最終可能會控制市場的 80-90% 。我認為，只有那些完全專注於开發這個市場的協議才有望跑出來，因為這個市場需要高度集中的投入。還有可能一些大型 LST 協議可能會像 Swell 那樣向供應鏈上遊整合，但目前還沒有更多跡象。

LRT 協議在市場第一天就可用也是非常關鍵的。零售市場最大的信任來自於 TVL（總鎖倉價值）。在 EigenLayer 啓動的第一天或第二天就能吸引到良好 TVL 的項目，可能會成為可預見未來的領導者。

總會有人追求高收益，尤其是高風險投資者。隨着 LRT 協議的更廣泛採用，將有更多的 DeFi 整合，許多策略將呈指數級解鎖，或將創造一個積極的飛輪效應。

我們認為隨着時間的推移，所有運營商都將選擇使用更相似的策略，並獲得最低的收益。這將主要取決於底層 AVS 及其經濟模型的新舊設計。為了避免太多的 LST 大鯨魚和流動質押協議控制 EigenLayer，協議層面存在控制。如果再質押收益越來越不具風險，流動質押協議將成為以太坊生態系統中的權力中心。這可以通過早期採用 Jon Charbonneau 概念中的「治理證明」的版本來緩解。