Rollup Summer思考：敘事推演和投資機會

2024-01-07 12:01:08

原文作者： Alex Xu ， Mint Ventures 研究合夥人

本文內容是筆者對於 Rollup 市場新趨勢的觀察，未來的發展，以及可能存在的機會的推演。嘗試討論以下幾個話題：

什么是 Rollup Summer？
新型 Rollup 案例：ZKFair 和 Manta
Rollup Summer 的發展推演
二級市場的機會：Rollup Summer 敘事的相關標的

以下文章內容為筆者截至發表時的階段性看法，更多從商業角度進行推演闡釋，對 Rollup 的技術細節着墨較少。本文可能存在事實、觀點的錯誤和偏見，僅作為討論之用，也期待來自其他投研同業的指正。

一.什么是 Rollup Summer

類似於 2020 开始的 Defi Summer， 23 年的銘文 Summer， Rollup Summer 是筆者對後續可能出現的新型 Rollup 項目在數量、業務量（TVL、活躍用戶、生態項目）等多個維度大爆發的狀態定義，目前盡管初露端倪，但只是一種推演和假設。

Rollup Summer 具體表現在：

大量新型 Rollup 或應用鏈的立項和主網上线
用戶、資金、开發者以遠比過去一年更快的速度流入 Rollup 生態
業務數據與資產價格相互強化，促成 Rollup 賽道以及相關項目總市值的快速膨脹

Rollup Summer 可能起始於 23 年底與 24 年初，或許會成為貫穿半年乃至全年的重要敘事。

而孵化 Rollup Summer 的主要因素是：

1.新 Rollup 的飛輪效應

Rollup 本身並不是新物種，已經上线的 Rollup 包括 Arbitrum 、 Optimism 都已經有了龐大的市值和業務體量，其他的 ZKRollup 如 Starknet 和 zkSync 也已經運行多時。

但這輪 Rollup Summer 的主角會是本輪周期才剛剛出現的新 Rollup 項目們，因為：

模塊化區塊鏈的概念深入人心，Rollup 各模塊的基礎設施趨於完善，比如 OP stack、DA 層的 Celestia ，去中心化排序器，以及各類 RaaS 服務商等，以模塊化理念开發和維護一條 Rollup 的門檻正在快速下降
新 Rollup、新代幣，用於冷啓動和激勵的預算充足，代幣分配和激勵方式更為激進，對用戶和資金更有吸引力
起始市值低，想象空間大
牛市氛圍，市場樂觀情緒的助推

簡單說，這輪新 Rollup 的特點就是：項目新，有代幣，模塊化，大大方方給激勵，使項目初始的業務和幣價的飛輪轉起來更快。

Rollup Summer 的飛輪，初階段可能來自於：代幣空投計劃→引入用戶資產，核心業務數據即 TVL 增加→項目市值做大。

第二階段可能來自於：代幣生態空投計劃→直接補貼生態內 dapp，間接補貼用戶→進一步引入用戶資產，提升核心數據 TVL+活躍用戶數+gas 費→項目市值進一步做大→新 Rollup flip 老一代 Rollup 呼聲出現→進一步的市場情緒 Fomo。

2.坎昆升級

除了新興 Rollup 的飛輪效應之外，另一個背景因素是預期今年 2 月將來臨的以太坊坎昆升級，坎昆升級本身直接利好 Arbitrum 和 Optimism，體現在它們的L1成本快速降低，形成更大的二層利潤空間。但是坎昆本身也會吸引整個市場對於 Rollup 賽道的關注，為新型 Rollup 們帶來注意力和資金。

二.新型 Rollup 案例：ZKFair 和 Manta

筆者以近期關注較高的兩個 Rollup 為例，對 Rollup Summer 的主角——新型 Rollup——的運作模式和特點進行分析。

ZKFair

官網：https://ZKFair.io/

ZKFair作為一條 Rollup 的主要特點是：

基於 Polygon cdk 構建，DA 層將使用 Celestia（目前由自營的數據委員會保存），EVM 兼容
以 USDC 作為 Gas fee
Rollup 代幣 ZKF 100% 分發給社區。其中 75% 的代幣分四期，在 48 小時內完成對 Gas 消耗活動參與者的分發，本質上是參與者通過給官方排序器支付 Gas 的方式來參與代幣的一級市場發售，對應的一級市場的融資估值僅 400 萬$

ZKFair 共吸引到超過 1.1 億資金參與活動，圖片來源：https://ZKFair.io/airdrop

Rollup 的運營利潤承諾 100% 返還社區，其中 75% 分發給 ZKF LP 的質押者， 25% 分配給合格 dapp 部署者，這裏的利潤=總費用 – 運營成本（Rollup 的瀏覽器、預言機等基礎設施費用）

由於 ZKF 基於參與者在活動期間總的 Gas 消耗金額佔到全部 Gas 金額的比率進行分配，這就意味着 ZKF 的發售是一場“拼資金”的遊戲，大量用戶為該活動將 USDC 跨鏈至 ZKFair 主網。ZKFair 在空投活動期間， 2, 3 天內的鏈上資金從 0 狂飆至最高 1.4 億美金左右，與彼時的 ZKRollup 頭部項目 Starknet 相當。即使在目前空投已經結束的階段，ZKFair 的 7000 萬$+的 TVL 也高於上线更早的 ZKRollup 項目 Scroll 。

ZKFair 以上運作方式的好處很明顯：

快速的冷啓動和人氣聚集：鏈上 TVL 在 3 天內從 0 一度破億（目前仍有 70 M+），是增速最快的 Rollup 之一，地址數則為 33.4 萬
代幣賦能直接：排序器費用直接分配給用戶和开發者，給 Rollup 的代幣內在價值提供了支撐

目前 ZKF 的 FDV 為 1 億左右，就一條 Rollup 來說，與其他 Rollup 橫向估值對比，其市值仍不算高。

2.Manta

官網：https://Manta.network/

Manta Rollup 的特點為：

基於 Celestia DA+Polygon zkevm 構建，EVM 兼容
除了 Rollup 之外，整體產品线豐富，尤其是大量基於 ZK 的套件服務

Manta 的 Rollup 於 23 年 9 月正式上线，但業務數據的起飛是在 12 月中旬推出 new paradigm 活動之後，目前鏈上資金總量（官方數據）已接近 7.5 億。

下圖為 Manta 的鏈上 Defi TVL 走勢，能看到明顯的增長拐點在 new paradigm 推出後。

Manta 的投資陣容也非常豪華，上一輪融資估值為 5 億$：

圖片來源:https://www.rootdata.com/

New paradigm 的活動邏輯非常簡單，是 blur 的 blast 模式的升級：

根據跨鏈的資金量分發自己的 rollup 代幣獎勵，迅速增加鏈上資金量
跨鏈的資產至少會獲得加密世界的基礎利率（eth pos+穩定幣國債收益），降低用戶的資金機會成本
針對 dapp 交互設置空投預期，鼓勵用戶跨鏈後與現有 dapp 交互，提振开發者信心

New paradigm 共將分發 4500 萬 Manta 代幣給 NFT 持有者，佔比總量 4.5% ，筆者根據今日（24.1.5）NFT 二級市場數據粗略推算，Manta 代幣上线後的項目 FDV 估值在 15-25 億$區間。

除了 ZKFair 和 Manta 之外，其他類似的新型 Rollup 也在大量出現，比如推出更早的 Blast，以及近期混合了 ZKFair 和 Manta 模式的 Layer X 等等。

此外，考慮到 Scroll、zkSync 等 ZKRollup 項目尚未發幣，這些主網上线更早的項目，同樣有機會參考 ZKFair 和 Manta 的模式，通過更明確的代幣獎勵機制來直接為自己的生態吸引用戶和資金。

三.Rollup Summer 後續推演

接下來，我們可以對 Rollup Summer 可能的發展路徑進行推演：

新型 Rollup 啓動，通過代幣空投和交互活動快速起量，快速飆升的數據和更優秀的機制讓市場對其增長有着很好的預期（實現中）
Rollup 項目發幣上线或上所，財富效應顯化（ZKFair 25-30 倍漲幅），刺激更多玩家和資金關注
代幣激勵從初始階段純粹的 TVL 轉向增加生態活躍、Gas 費消耗和項目引入，市場從觀察 TVL 轉向觀察生態發展的可持續性（挑战在這裏开始增大）
大量新型 Rollup 們批發式上线，資金和關注度被稀釋（同時也意味着新 Rollup 代幣的財富效應下降），項目質量直线下滑，甚至出現詐騙型項目（吸引資金後被盜或跑路），市場信心受損
Summer 消退，Rollup 競爭重新回到穩態，但是往後 Rollup 代幣的分發方式可能會繼承這輪出現的方式（以此解決業務冷啓動的難題）

我們由此可以看出，新型 Rollup 們和 Rollup Summer 在取得初步成功後的最大挑战，在於完成代幣初始分發後，如何激勵生態的持續性發展，如何讓自己的 Rollup 生態中湧現出能留住用戶和資金，具有財富效應的應用和服務，無論是 Meme、Defi 還是更多的空投和精巧的 Ponzi。

四.二級機會：Rollup Summer 敘事相關的標的

哪些二級標的會從 Rollup Summer 的發展中收益？從 Rollup Summer 出發，可能會進一步衍生出以下子敘事：

子敘事猜測 1 ：“Celestia 是 Rollup 時代的以太坊”

ZKFair 和 Manta 以及更多的新型 Rollup 都將採用 Celestia 的 DA 產品，Celestia 正在從故事走向實例。採用 Celestia 的實例項目一旦有較好的市場反饋，必然會有更多的新晉 Rollup 跟隨效仿。“用 Celestia 作為 DA 層”可能會成為新型 Rollup 的標配，Celestia 成為 Rollup 們新共識層，進而成為 Rollup 時代的核心基建。

由此可能會出現“Celestia 是 Rollup 時代的以太坊”的子敘事，未來這個故事是否能成真，短期來看並不重要，因為從 Celestia 目前僅 23 億$的流通市值來看，其距離以太坊的 2700 億$的流通市值足足有兩個數量級的空間。

數據來源：https://www.coingecko.com/

子敘事猜測 2 ：生息資產成為標配

生息型資產，尤其是生息穩定幣如 sDAI 對主流穩定幣的替代過程過去一直比較緩慢，但在 Blast 和 Manta 的空投活動中，ETH 生息資產和生息穩定幣幾乎成為了這類新型 Rollup 的原生資產，如果後續更多 Rollup 跟進這類做法，對於用戶群體的擴張以及習慣的養成有直接的推動作用。這直接利好有能力獲得強勢 Rollup 合作的生息資產發行方，比如 Blast 選擇了 Lido 和 MakerDao，Manta 選擇了 Stakestone 和 Mountain Protocol 。

子敘事猜測 3 ：Rollup 吞噬L1市場份額

在體驗上，Rollup 與L1已經沒有實質區別，上一輪周期的L1公鏈潮，在這一輪周期或許會以主權 Rollup 潮的方式復現，Rollup 在相互競爭的同時，也會與L1直接發生用戶和資金的爭奪。同時，一些高速成長的 Rollup 上的原生 dapp 也有值得關注的機會，比如 Manta 上的借貸項目 LayerBank，其總存款規模已經超過 3 億$，接近 Arbitrum 上的頭部借貸項目 Radiant 的數據。

然而，在樂觀看待衆多 Rollup 快速發展的同時，我們也有必要考慮到敘事失敗的風險。

Rollup Summer 敘事的風險

新型 Rollup 的核心挑战是從啓動期向增長期的順利過渡。用代幣空投激勵資金流入比較簡單，但是想要把用戶和資金長期留下，激勵的挑战會更加復雜。實際上，上一輪周期中的各類L1也有類似的嘗試，比如推出數億級別的公鏈激勵基金，鼓勵以太坊上的頭部 Defi 進行遷移，而 Defi 們則把拿到的激勵轉移支付給自己的用戶，以提升自己的業務數據，這樣的措施在初期取得了不錯的效果，但隨着各條公鏈都推出類似政策後，激勵的效果在競爭中逐漸下降。

而即使是當前的老牌 Rollup 如 Arbitrum 和 Optimism，也一直在發放自己的代幣補貼給生態項目，再通過生態項目輸送給用戶，希望留住用戶的活躍和資金。Arbitrum 最新一輪的總激勵金額更是超過了 7000 萬個 ARB（當前價值超過 1.4 億美金）。

所以，Rollup Summer 作為一個處於萌芽狀態的敘事後續會如何發展，我們仍需觀察新型 Rollup 的下一步動作。