以太坊合並是否被過度炒作？

作者：Jordi Alexander 

來源：bankless

9月16日，太陽开始升起。

Vitalik將一小瓶馬爾貝克葡萄酒倒入他的煎茶中，快速攪拌，然後輕輕地喝了一口。“……酒精度數15.0%，剛剛好。”

硬分叉就像刀子穿過黃油一樣順利。詆毀者聲稱永遠不會到來的期待已久的時刻終於到來——它是幸福的味道。

他興奮地在發了一條任務完成的推文，感謝所有幫助實現這一時刻的人。數以百萬計的“贊”湧入，電視上的主流新聞也加入了歡呼。

未來就在當下，ETH通往五位數的道路已經近在眼前，肯定會以超音速到達。

環保的新型gas燃燒方式將點燃稀缺性通縮之火，為一項資產的飛輪提供動力，其威力是世界上迄今為止從未出現過的。

反身性只漲不跌的價格周期

由通縮供應推動

獎勵超額的實際收益率

引領以太坊鏈主導地位

聽起來令人驚嘆！

但是，在我們陷入FOMO恐慌並开始從沙發墊上搜刮零錢以擠出我們能負擔得起的最後一點gwei之前，讓我們詳細分析這四種說法，看看哪種真正經得起仔細推究。

謠言時买入，證實時賣出：ETH價格螺旋式上行進入超級周期

Arthur Hayes在他廣受歡迎的文章“ETH-flexive”中，援引索羅斯的反身性理論，激起了合並看漲者的熱情。

他預測，合並後遠沒有喘息的機會，這個催化劑只會加速自7月低點約1000美元以來的強勁反彈。

他的中心論點是，合並引起的關注將導致價格上漲。正如我們所知，加密貨幣的價格上漲將帶來更多關注。考慮到區塊鏈的基本面，如用戶、开發人員和鏈上活動，都與關注度相關，這將螺旋式進入一個良性循環，只受地球人口規模的限制！

雖然這確實是一個很吸引人的思維框架，但我們可以在價格-採用的飛輪中發現兩個主要漏洞——一個短期漏洞，一個長期漏洞。

就像Arthur自己承認的那樣，在短期內，過度累積的預期可能會帶來“證實時賣出”的壓力，這種壓力會壓倒任何根本性的改善。

從長期來看，人們對價格上漲的關注和燃燒更多gas費之間的關系可能比描述的要短暫得多。我們將在後文討論的另一個觀點是，最近幾個月我們看到的gas使用量減少是結構性的， 需要重新思考Layer-1區塊鏈的價值累積。

讓我們首先考慮合並後可能出現的價格變動：

一次又一次，我們在加密領域看到了同樣的事情：當近期出現一個巨大的催化劑時，事件驅動的參與者就會逢低买入。

在 "我知道你知道我知道"這一事件即將發生的推動下，逢低买入為战術性买家壯膽。做空者被上行的不對稱反身性嚇退，而在信息鏈中處於較晚位置的散戶在頭條新聞最終出現時，會進行最後的衝刺。

人類的注意力是短暫的，尤其是在加密領域。對舊事物感到無聊，新事物登上頭條，人們开始押注下一條鏈的升級或代幣經濟學的調整。

我們很難忘記，在2021年底美國首只比特幣期貨ETF推出推出時，比特幣創下歷史新高。

或者Coinbase的IPO炒作導致了一段低迷期。

或者……埃隆·馬斯克在周六夜現場亮相後，狗狗幣價格一路下滑。

這些最受關注的時刻似乎讓市場完全處於一邊倒或脆弱的狀態。每一次都是如此。

有很多以太坊支持者不想退出他們寶貴的代幣，也有基金和加密鯨魚進入了多頭頭寸，作為基於事件的战術性交易。

一旦頭條新聞平息，短期參與者就會發現自己在玩搶椅子遊戲，以便在音樂停止之前搶奪他們那份未實現的利潤！

這次會有所不同嗎?

進入一個許多人預計將極具挑战的宏觀經濟背景的時期，至少“證實時賣出”的收割者仍然不敗似乎是有可能的。

“三重減半”將ETH推入通縮供應危機

在最近一條被轉發數千次的推文中，Montana Wong闡述了合並後預計將出現的災難性供應短缺的情況。

所謂的參考比特幣四年減產一次的說法，被描述為三個強大效應的累積，融合成一種奇異的現象，將使ETH稀缺。

讓我們仔細看看這三個效應。

減少發行量

不再需要支付礦工費用來驗證網絡上的交易，以太坊實際上是在解僱其收入最高的員工。

這將導致每天節省13000個ETH的“工作量證明”費用。

相反，以太坊安全部門將由質押官員(Staking Officers)組成，他們的工資要低得多：他們的全部預算將從接近每天2000 ETH开始——盡管隨着時間的推移，越來越多的質押官上崗，他們的預算將增加到每天約5000 ETH。

盡管如此，每天8000-11000 ETH的淨節省確實是一個重要的催化劑，因為每天有1500-2000萬美元的拋售壓力被消除了!

可以這樣說，更便宜的安全部隊可能是以更少的審查阻力為代價的——但就純粹的價格影響而言，它是強大的。

銷毀

EIP-1559在2021年實施時是以太坊價格的強大催化劑。每個區塊中用戶支付的gas費用有很大一部分被銷毀了，這部分抵消了向安全部預算支付的新發行量。

然而，EIP-1559已經實施一年了，所以它不僅已經被定價了，而且可能被定價過高：雖然早期的銷毀量如此之高，以至於ETH供應可能會轉向通縮，但現在的情況遠非如此。

對於以太坊價格牛市(不要與以太坊技術牛市混淆)，這張圖表不得不讓人震驚。不僅10000+ETH銷毀的日子似乎早已一去不復返，而且正如技術分析師指出的那樣——似乎還沒有任何支撐水平!

在8月份的過去30天裏，ETH的價格上漲了50%以上，gas燃燒量僅為每天約1300 ETH：

盡管ETH多頭會聲稱，這只是由於加密貨幣的周期性，支付的費用最終會回到高點，但這忽略了正在發生的單向結構性變化。

讓我們從頭开始：

在牛市狂熱期間，大量資金流入系統，以至於參與者愿意勉強支付高昂的費用，作為 "業務成本"。

第一波“商業”浪潮是參與到DeFi的早期繁榮中。很快，有趣且合法的金融實驗催生了一波新的龐氏騙局，利用極高的APY %等病毒式營銷元素，創造了一場看似有價值的食物代幣的免費搶奪。

2020年的時候，DeFi夏天即將結束。

但是，就在gas成本开始下降的時候，NFT狂熱像鞭炮一樣點燃了!

和DeFi一樣，以合法的數字藝術家和新穎的算法藝術為开端的項目很快就變成了源源不斷的山寨PFP系列。

這些項目中的大多數都是為了滿足瘋狂的突然需求而迅速發展起來的，但最終還是跑路了，或者逐漸淡出人們的關注。但是，在市場慢慢消化並弄清楚價值所在之前，新的鑄造將獲得大量超額認購，gas費用將繼續流動。

那么，NFT和GameFi浪潮中的少數大贏家呢？

隨着一些項目成功地吸引了粘性用戶，他們意識到自己可以積累更多的價值，而不是浪費在ETH gas費上。

這一點在Bored Ape Yacht Club的災難性元宇宙土地銷售中得到了證明，2.85億美元的銷售額中高達1.76億美元浪費在了gas費上！

對於ETH持有者來說很好，但對於Yuga社區就不太好了。

這是一個教訓，不僅對Yuga Labs，對其他有抱負的熱門NFT項目也是如此。

目前尚不清楚，這些項目最終是選擇替代鏈(Layer 2)來避免這些經常性成本，還是留在主網上，優化拍賣以消除gas競價。

然而，我們可以說的是，像我們所習慣的銷毀日是過去的事情了，不應該推斷到未來。

在DeFi和NFT之後，難道不會有一天出現第三波浪潮，形成另一個激烈的gas燃燒周期？

事實上，在某些時候，吸引眼球的新創新是有保證的。然而，現在看來，新的熱門應用需要消耗大量ETH gas費來獲得成功似乎不太可能。

代碼效率正在迅速提高，即使在現有的大量使用的應用程序中也是如此。例如，OpenSea的交易效率現在提高了35%，燃燒的gas費也少了很多。

隨着大量的Layer-2和AppChain選項在不久的將來上线，以滿足各種不同的用例，許多應用程序將在以太坊主網之外找到歸宿。

對於那些留在L2上的項目來說，隨着時間的推移，使用EIP 4844(proto-danksharding)從以太坊L2在L1上編寫狀態更新將變得更便宜。

質押供應將被鎖定

質押代幣被鎖定在市場之外，因此無法拋售。

在所有投機參與者都完成了他們的PoW分叉並匆忙退出之後，在2023年上海分叉之前，質押參與者不能撤回他們的代幣。

在所有樂觀的價格敘事中，這可能是最不恰當的。

信標鏈上的ETH(超過13,000,000+)不僅已經退出市場，而且一直在賺取收益。一直以來，PoW和PoS鏈上都產生獎勵，但只有PoW上的才能出售。

到上海分叉的時候，將會有~3000萬ETH突然解鎖質押，這可能會造成解鎖質押隊列和相當大的供需失衡。

在所有這些代幣最終被提取之前，會有未知的時間延遲。

市場總是具有前瞻性的，當即將到來的下一個催化劑從備受期待的合並變成後果不明的大規模代幣解鎖時，隨着上海分叉的臨近，這將導致價格下限不穩。

質押的ETH將成為“收益追逐者”

區塊獎勵——曾經只有礦工精英才能得到的神的甘露——現在將被安全地包裝成無風險收益，供所有人享用。

直接來自源頭的幹淨、純淨、真正的收益。

當機構財庫的資產負債表的年回報率只有可憐的3%時，他們怎么會繼續忽視這樣一種神聖的高收益資產呢?

如果存在ETH價格風險，ETH收益率就不可能是無風險的。

ETH持有者的質押交易也不像人們所說的那樣神奇。

質押的 ETH 會產生收益，因為它需要運行驗證節點，有以下三種收益來源：

• 區塊補貼：來自ETH通貨膨脹，作為安全成本
• Gas小費：來自希望優先完成交易的用戶
• MEV獎勵：在組織交易的方式方面進行賄賂

區塊獎勵

今年早些時候，由於未來的所有風險，只有1000 萬/1.2 億個可能的ETH質押在信標鏈上。就連以太坊基金會也沒有質押他們的以太坊。

然而，這10%的質押參與度遠遠低於權益證明鏈（約50-80%的參與度）。更多的質押者將迅速出現並加入隊列中。

現在已經有大約1400萬個ETH被質押，每個驗證者的獎勵減少到4.1%。

不用說，合並成功後，這個數字將繼續增加最大限額：大約200萬枚/月。

即使有人想解除質押，但現在他們將不能！

更多ETH驗證的效果如下圖所示：

隨着越來越多的ETH用於驗證，不僅獎勵率會下降，而且年度通貨膨脹率會上升，導致更低的實際收益率。在極端情況下，如果質押1億/1.2億枚，最終的回報率減去通貨膨脹將是1.81%-1.71%= 0.1%的APY。

在某種程度上，這對以太坊本身也有好處……

更多ETH被質押是值得慶祝的，因為它等於安全性更高：成功攻擊網絡需要更多的資源。

但這對更多ETH利質押者來說也值得慶祝：整個網絡的年通貨膨脹率更高；質押收益更低。

實際(扣除通貨膨脹)的質押回報只有在很小百分比的供應量被質押的情況下才會很高。區塊獎勵是一種通貨膨脹的形式發放給質押者的，代價是犧牲那些尚未質押的人的利益。

這是對他們懶惰/厭惡風險/缺乏經驗的懲罰。

Gas小費

除了驗證者已經獲得的不斷減少的區塊補貼外，許多炒作都圍繞着Gas小費和MEV賄賂，這些只有在合並後才會啓用。

不過，在這方面，我們也發現炒作遠遠超過了當前新的現實。

正如我們看到的結構變化導致燃燒的gas減少，小費和MEV也同樣如此。

從鼎盛時期的每月超過50000個ETH 开始，最近幾個月的Gas小費降至每月20000個ETH，並且可能會繼續呈螺旋式下降。

MEV

最後，討論最多——但貢獻最少的部分——最大可提取價值。

在權益證明中，發布區塊的所選驗證者充當爭奪區塊內位置的交易的裁判。如果有更有利可圖的訂單，裁判可能會被賄賂操縱比賽。

雖然這聽起來像是一種惡意動態，但它實際上比創建不穩定系統的替代方案要好。Flashbots正在开發一款名為MEVBoost的產品，讓這些賄賂行為變得透明，所有裁判都能接觸到，這將意味着ETH質押者更有可能獲得“公平的份額”。

看漲對吧?

但是MEV正受到來自各個方面的擠壓，包括在dApp層(例如使用批量拍賣的CowSwap)。

更現實的情況是：

2023年，我們將會看到3000萬到6000萬枚ETH被質押：

~2.5% APY最大驗證器獎勵

+ ~ 0.5%Gas小費

+~0.1–0.2% MEV Boost

這為我們帶來了約3.2%的年化收益率：

其中約1.5%是代幣通脹

0.25–1%給第三方驗證節點運營商

那就沒剩多少了。

關於區塊鏈收益vs成本的最後一點說明：

代幣經濟學和區塊補貼與銷毀代幣的規則，這些東西在創造適當的用戶激勵方面確實很重要。但歸根結底，它們只是質押者之間的PvP遊戲。

統治一切的唯一真鏈

比模因幣更強大的社區和社交層

Alt-L1技術更好的技術和更高水平的去中心化

超穩健的貨幣，將使比特幣變得默默無聞

這三種ETH敘事都可以從合並成功完成中獲得巨大的推動：

對合並的關注帶來更多用戶採用，加上ESG友好的力量。

終於推出了人們期待已久的巨大復雜性的技術升級，繼續朝着實現卓越性能的路线圖前進。

大幅減少供應，挑战BTC的通貨膨脹率和定位為更好的儲備資產。

現在，這三種敘事都可以單獨成為美味的零食！但把它們放在同一個碗裏，它們各自的味道就會發生嚴重的衝突。

你不會想把它們混在一起嚼碎的。

合並後，隨着路线圖的繼續，不同的目標开始在根本上嚴重衝突。

一旦事情從理論的“路线圖”階段發展到需要做出僵化決策的階段，就越來越難做到面向所有人。

技術、meme和價值儲存，在不同的維度上都有不同的最佳點。以下是一些值得考慮的例子:

推動技術創新vs.保持不變

隨着其他區塊鏈生態系統也在不斷創新，以太坊的技術領先優勢並不足以滿足現狀。在接下來的幾十年裏，其他鏈不會無所事事地闲着。

價值積累vs.良好的用戶體驗

雖然用戶和持有者並不是完全不同的群體，但合並後的代幣持有者在決策方面擁有更大的影響力。

這可能會以無數種方式產生反常的激勵，讓短期價值提取凌駕於長期生態系統健康之上。

效率vs抗審查

PoS在某些方面提高了效率，但也增加了更多的復雜性，從而擴大了攻擊面。

重要的是，要努力在 "贏家通喫"這種流動性質押協議的效率優勢與它們可能帶來的中心化風險之間保持平衡。

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