Frax Protocol 的深度剖析：運行機制很好 欠缺使用場景

Frax - 部分抵押，部分算法穩定幣

$FRAX 是部分算法、部分抵押穩定幣，使用了雙通證模型：

1. $FRAX – 是與美元1:1掛鉤的穩定幣

2. $FXS – 治理通證，用來作為穩定幣的部分抵押

$FRAX 由部分抵押品（例如 $USDC）以及部分算法機制組成（$FXS 的鑄造與銷毀）。鑄造新的 $FRAX 需要向 Frax 協議存入抵押品及 $FXS。抵押率（Collateral Ratio - CR）決定需要多少百分比的抵押品鑄造一個 $FRAX。

在協議剛上线時，抵押率設置為100%，$USDC 作為唯一可接受的抵押品。鑄造 $FRAX 需要存入相等金額的 $USDC，等於是一個中心化的穩定幣。

之後抵押率隨着 $FRAX 的需求變化而進行調整，協議在需求上升時調降抵押比例，算法元素相應增加。例如，85%的抵押率意味着每一個 $FRAX 由 $0.85 USDC 抵押品及 $0.15 FXS 組成。

來源：https://app.frax.finance/

我們詳細闡述一下 $FRAX 需求擴張和收縮的情況：

$FRAX 需求擴張：當市場對 $FRAX 需求上升，推升價格高於 $1。套利者可以用 $0.85 USDC 和價值 $0.15 的 $FXS 鑄造1個 $FRAX。將 $FRAX 在市場上以高於1美元賣出（例如$1.05）。$0.85 USDC 會存入協議的抵押品金庫中，而 $0.15 的 $FXS 會被銷毀。$FRAX 的價格由於供應量提高達到供需平衡逐漸平衡在 $1 附近。同時，由於需求的上升，協議會自動向下調節抵押率，鑄造 $FRAX 將需要更少的 $USDC 和更多比例的 $FXS。

$FRAX 需求收縮：$FRAX 價格低於 $1，套利者可以從二級市場买入 $FRAX，向協議贖回價值共 $1 的抵押品和 $FXS。例如，交易者在市場上用 $0.95 买入 $FRAX，贖回 $0.85 USDC和價值 $0.15 新鑄造的 $FXS。$FRAX 的市場流通降低，將價格推升回 $1 附近。在需求收縮時，協議調高抵押率，增加市場對 $FRAX 的信心。

市場力量調節算法穩定元素

Frax 最為傑出的設計在於協議本身並不假設算法穩定幣可以成功，而是讓市場決定可以接受多少比例的算法元素。如果 $FRAX 的市場價格大於 $1 或者等於 $1，抵押比例每小時調降0.25%；如果市場價格小於 $1，抵押率每小時向上調升0.25%。以供需關系不平衡的時間為緯度，嘗試市場接受什么程度的抵押比例。

如果市場不相信純粹的算法穩定幣，$FRAX 可以完全使用中心化穩定幣全額抵押，幾乎等同於中心化穩定幣。隨着市場對於算法穩定幣以及對 Frax 協議信心的增強，慢慢調節算法機制的佔比。這個機制了維持了 $FRAX 與美元非常穩定的掛鉤。

Frax v2 - AMO

上面闡述的機制都是 Frax v1 版本，v2 版本已經推出了近一年時間，其中最重要的概念 AMO（Algorithmic Market Operations Controller）。無論是 $FRAX 的需求擴張或收縮機制，還是抵押品的種類，都因為 AMO 有所變化。

可以把 AMO 當作一個調節 $FRAX 供給的智能合約。在 v1 中的部分抵押品、部分算法元素的基本機制是一個基礎版 AMO，而在 v2 中引入了更多的市場調節方法，包括了 FXS1559、Collateral Investor、Curve、Uniswap v3、Collateral Hedge、Frax Lending。這些 AMO 的作用導致了抵押品變成了各種 DeFi 資產，而不僅僅是 $USDC。

我知道這有點抽象，我們用圖說明：

在 v1 中，$FRAX 完全由 $USDC 和 $FXS（也就是算法元素）組成。

來源：https://app.frax.finance/

而在 v2 中，Frax 通過把 $USDC 抵押品放入了各類 DeFi 協議，導致實質上 $FRAX 的抵押部分變成了各類 DeFi 資產。

來源：https://app.frax.finance/

AMO 不僅只是將抵押品放入 DeFi 協議挖礦，同時在影響着 $FRAX 供需和抵押比例。每一個 AMO 都有獨立的機制，我們這裏用佔比最大的 Curve AMO 來說明。

Curve AMO

來源：https://curve.fi/pools

Curve AMO 是用 Curve 的 FRAX+3Crv 流動性池作為一個貨幣政策工具。這個池子有近28億美元的流動性，在 Curve 裏排到了第三大。Frax 協議控制了池子內的63%的流動性，金額達到17億美元。

Curve AMO 有三個狀態：

1. 降低抵押：當 $FRAX 的需求上升，推升價格 >$1 時，抵押率會降低，協議會將空余的抵押品以及新鑄造的協議擁有的 $FRAX 放入 FRAX+3Crv 池子。（下文解釋協議擁有的 $FRAX 是如何出現的）

2. 增加抵押：當 $FRAX 的需求下降，池子內的價格 <$1 時，抵押率會調高。協議提取多余的 $FRAX 後進行銷毀，並且提取部分 3Crv 換回 $USDC 提高抵押率。

3. 平衡狀態：池子為 Frax 賺取交易費用，將 LP 放入 Convex 賺取 $CRV+$CVX 獎勵。

這是什么意思呢，我們分解來講：

Curve AMO 有着協議持有的17.8億美元 FRAX+3Crv 池子 LP，這些 LP 被當作了 $FRAX 的抵押品。但是 LP 裏有大概一半是 3Crv，另一半卻是 $FRAX。這樣 $FRAX 成為了 $FRAX 的抵押品，這怎么可能？

當交易者用這個池子兌換 $FRAX 時，是需要放入 3Crv 的穩定幣，池子裏的 $FRAX 變少了，3Crv 的穩定幣變多，這自動在給 $FRAX 增加 3Crv 抵押品。如果持續有 $FRAX 的兌換需求，池子會變得不平衡，$FRAX 的價格會被推升超過1美元。這個時候 Curve AMO 會鑄造協議持有的 $FRAX，注入到池子裏。

如果 $FRAX 的需求下降，池子內的 3Crv 被持續兌換走，池子內的 $FRAX 變得越來越多，導致 $FRAX 價格低於1美元。Curve AMO 會將之前鑄造的協議持有的 $FRAX 提取後銷毀。

Frax 將一個 Curve Pool 變成了保持與美元掛鉤的穩定機制。同時，這個 pool 為協議賺取交易費和各類流動性挖礦收入如 $CRV、$CVX。

Frax 與 Curve War

Frax 是 Curve War 的重要參與者，協議擁有相當數量的 Frax-3Crv LP 通證，這導致其得到了大量 $CVX。（相關閱讀：Curve War、Curve 以及 Convex）

來源：https://daocvx.com/

大量的 $CVX 帶來了 Convex 的治理權，也就掌握了 veCRV 的治理權，Frax 可以影響池子的 $CRV 釋放激勵。

來源：https://dao.curve.fi/

$FXS 通證經濟

$FXS 是 Frax 的治理通證，同時作為穩定幣 $FRAX 的算法元素部分，吸收穩定幣的波動。

$FXS 的供應上限為1億，其中60%歸屬社區，包括各類 yield farming、流動性激勵方案等。35%為團隊及投資者持有，已經全部解鎖。

由於 $FXS 在鑄造新 $FRAX 會被銷毀，因此其流通供應是在動態變化的，$FRAX 的需求上升會減少 $FXS 的供應。

Frax 使用了和 Curve 一樣的 vote-escrowed（ve）治理模型。$FXS 可以被鎖定為 veFXS，鎖定期最長為四年。鎖定期越長，獲得的獎勵越多。veFXS 不可轉讓。

與 Curve 一樣，veFXS 可以參與 Frax 的 Gauge，為 $FXS 激勵的釋放到哪一個流動性池投票。（例如Curve，Uniswap，Sushiswap 或者其他 DEX 上的 $FRAX 流動性池）

$FXS 的價值累積

鑄造 $FRAX 需要銷毀 $FXS，這減少流通量，提升 $FXS 的價值。

同時，有一個叫做 FXS1599 的 AMO 特性：所有 AMO 賺取到的收入都會累積給 $FXS，一部分 farming 得來的通證一直由協議持有，例如 $CRV/$CVX 這些可以對其他 DeFi 協議具備治理權的通證，另一些收入則用來從市場上回購 $FXS 後銷毀或者直接派發給 veFXS 持有者。

目前63.61%的 $FXS 被鎖定為 veFXS，平均鎖定期為1.82年。veFXS 的年收益率在4%左右，收入來源均為 AMO 的 farming 收入。

可以看到，$FXS 有着非常優秀的經濟模型，$FRAX 的需求增加以及 AMO 的收入都會為 $FXS 累積價值，veFXS 又將絕大多數流通的通證鎖定，大幅降低了市場流通量。

Frax 的新產品 – CPI 掛鉤穩定幣

作為美元掛鉤穩定幣，$FRAX 是非常成功的，似乎每一個算穩項目都有一個夢想，脫離美元幣值，變成獨立價值的貨幣。

今年三月，Frax 推出了兩個新通證，$FPI & $FPIS。

$FPI 是 Frax Price Index，一個與 CPI（Consumer Price Index，衡量通脹的常用指標）掛鉤的穩定幣。$FPIS 則是治理通證。$FPI 根據每個月美元的通脹率調整價值，通脹上升時，$FPI 的幣值相應上升。如果通脹率為10%，$FPI 幣值就上升10%。

這兩個通證的詳細經濟學原理沒有很清晰的公布出來，我們現在知道的是用戶使用 $FRAX 鑄造 $FPI，也就是說 $FPI 是由 $FRAX 作為抵押鑄造的。$FPI 價值的增長來源於 $FRAX 的收益率，當你用 $FRAX兌換 $FPI 時，$FRAX 放入了金庫進行 yield-farming 的策略。

如果 yield farming 產生的收益率高於通脹，多余的價值會累積給治理通證 $FPIS。如果收益率無法覆蓋通證，則鑄造新的 $FPIS，用稀釋 $FPIS 的作為代價覆蓋不足的部分。

機制目前聽起來不復雜，但有很多問題有待解答。例如，$FRAX 的 farming 策略是什么，如果 farming yield 一直低於 CPI 怎么辦？$FPI 只是一個包裝成通脹掛鉤穩定幣的 $FRAX 的理財產品？

最後一些想法

作為穩定幣，$FRAX 的運行機制和流動性都非常好，但是欠缺的是使用場景。這與 $UST 從一开始就着重於擴大應用場景截然不同。應用場景有很多種，其中最重要的之一就是作為交易對中的基准貨幣。我們可以用24小時的交易量來看看幾個主要穩定幣交易活躍度，$FRAX 遠遠落後於 $DAI 與 $UST。

來源：Coingecko

最近提出的由 $FRAX、$USDC、$USDT、和 $UST 組成的 4pool 可能為 $FRAX 帶來更多的交易量，如果 Frax 可以在拓展應用場景上做出更多的努力則是這個協議重要利好因素。

參考資料：

1. BTC Calls, Upcoming NFT Mints, & The Frax Expansion by Delphi Digital

2. FRAX: A Fractional-Algorithmic Stablecoin by Messari

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