被鎖住的「紙面富貴」,遭遇「地獄難度」周期的 VC 們
撰文:Mia,ChainCatcher
編輯:Marco,ChainCatcher
散戶將虧錢的原因歸結於「高 FDV(未來貼現價值),低流通」的代幣發行策略,認為 VC 和項目方合謀,大量的代幣解鎖,衝擊了加密市場。
而 VC 們則「喊冤」,將這一周期的一級市場定義為「地獄難度」,LD Capital 合夥人 Li Xi 稱,今年账面上都是盈利的,但全是紙面價值,因為屬於 VC 的份額還是 0 解鎖。除了「攢局」的 VC,大部分 VC 都是接盤的「大韭菜」。
ChainCatcher 採訪了多位 VC 行業的代表,試圖一探 VC 在當前的生存現狀。
衆多 VC 稱,6 大原因導致當前 VC 面臨退出難題。部分 VC 表示,在當前的市場環境下,不投成為了最好的策略。
VC 的「紙面富貴」
在當前的市場周期中,「高 FDV,低流通」的代幣發行方式已逐漸成為了一種主流趨勢,而「VC 代幣」則在二級市場上被貼上「危險標籤」。
此前,數據分析平臺 DYOR 的聯創 hitesh.eth 於 X 上貼出了一組數據,盤點了當前市面上較為典型的十大「VC 代幣」。
數據顯示,即便是在市場遭遇持續下跌的狀況下,各大 VC 在這些代幣的投資上账面價值仍有着數十倍甚至近百倍的浮盈。
對於 VC 機構而言,「账面盈利」一直是作為常識和客觀的存在,早期投資者通常都會獲得一定比例的代幣作為回饋,這部分代幣會依照特定的時限結構進行鎖定。無論 web2 還是 web3 的投資,這個現象都一直存在,只是在不同發展階段中,比例會很不一樣。
不過,解鎖的不確定性,也讓這部分收益成為「紙面財富」。
LD Capital 合夥人 Li Xi 公开表示,盡管 LD Capital 所投資並已上线交易平臺的項目在財務報表上均呈現出盈利態勢,但這一連串看似光鮮的數字背後,實則是「紙面富貴」,「因為屬於 VC 的份「高 FDV、低流通」導致代幣解鎖風額還是 0 解鎖」。
對於二級市場的散戶而言,還有大量 VC 份額未解鎖,則引發新的恐慌。
常見的代幣鎖倉參數包括:分配比例、鎖倉時間以及解鎖周期,所有這些參數都僅僅只在時間維度上發揮作用,目前解鎖期則是被項目方與交易所一刀切的制定規則,而對於當下市場環境而言,「未解鎖的代幣」則成為了 VC「账面盈利」。
而面臨「账面盈利」,市場也开始產生了應對之策——「場外 OTC」。
CatcherVC 投資合夥人 Loners 表示:「如果你投的 deal 還不錯,那會有一些基金愿意去購买你手裏的 saft 協議,相當於風險轉讓或者提前套現了,但目前 OTC 市場的交易量還是太小了,而且交易集中在幾個特別頭部的項目。」
Loners 稱,如果場外交易慢慢成熟,匹配不同風險承受能力的基金,這個問題會得到部分緩解。或者更極端的也可以選擇做空套保的形式,但很多機構沒有這方面的管理經驗不太建議嘗試。
鎖倉困境
面對目前市場上海量「VC 系代幣」的解鎖,除非市場需求得到增加,否則可能會帶來潛在的拋壓。
Loners 也持同樣看法:「項目代幣及相關資源解鎖期較長,期間市場對項目發展的預期若未達標,加之市場情緒、流動性波動,以及項目熱度高峯通常集中於上市階段導致的高溢價,使得項目在解鎖後若缺乏新資金注入,代幣價格易下跌。」
Hack VC 合夥人 Ro Patel 表示,「如果鎖倉代幣的佔比過大,進而影響到了代幣的可用流動性,這將對代幣的價格產生不利影響,進而損害所有持有者的利益;反過來,如果貢獻者們得不到適當的補償,他們則可能會喪失繼續 build 的動力,最終這也會損害所有持有者的利益」。
同樣,SevenUpDao 合夥人 Nathan 認為,「對於一些底層基礎設施,解鎖可以保持不變,給予他們能夠跨周期施展开發的時間。但對於偏流量側、應用側的項目,就不應該採取同樣的解鎖,你需要鼓勵他們,激勵他們,讓他們快速解鎖去不斷的創新下一個」。
Loners 也與 Nathan 持同樣觀點,認為解鎖條款的設計應該是具體項目類型而論,「對於行業重要的基礎設施,可以接受較長期的解鎖,而很多應用類項目,不應該設計特別嚴苛的條款,更應該專注於產品本身,以相對較好的解鎖條件換來融資效率。」
6 大原因導致一級市場地獄難度
隨着市場流動性的日漸枯竭,一級市場的回報率周期延長,越來越多附庸於大型 VC 的中小型 VC 選擇了保守的觀望態度。
Nathan 坦白,「對於中小型的投資機構而言,其實調整的靈活度越高,越不容易在這個事情上喫虧,因為你不需要為了品牌、為了把 LP 的錢按節奏花出去而去一年投 30 個、50 個項目,市場上也不可能有這么多優質的項目給到大家去分。」
部分中小型 VC 機構同樣表示,由於估值過高加上嚴苛的投資條款,今年並未參與過多的一級投資。
他們認為,目前市面上的部分新項目並沒有大的 VC 做背書且概念不夠創新,此外,過高的 FDV 也可能讓 TGE 的價格超出預期,「很多機構投資實際上都面臨虧損」。
隨着越來越多小型 VC 退出,市場成了大型 VC「孤軍奮战」的战場。
由於面臨 LP 的出資壓力,雖然投資環境艱巨,大型 VC 仍需投資。
面對當前一級市場的投資難度,Nathan 樂觀地將其定義為「暫時的,也是階段性發展的一種合理性存在」。
VC 們認為本輪投資「地獄難度」的挑战主要來自以下 6 個方面: 估值泡沫與市場動蕩:2022 年初,受美元放水紅利影響,北美 VC 機構成功募集巨額資金,推動一級市場估值飆升至非理性水平。隨後,FTX 暴雷、幣安 CZ 等事件接連發生,嚴重擾亂了市場的融資與上市節奏,進一步加劇了市場的不確定性。 行業敘事與應用缺失:盡管技術敘事和新資產發行敘事層出不窮,但市場普遍缺乏能夠吸引用戶並產生實際效用的應用敘事。這導致投資者對項目的長期價值持懷疑態度,進而影響其投資決策。 資金流動受限與存量市場:市場整體處於存量資金狀態,資金流動受限,雖然有 ETF 流入,但沒有流入山寨市場,這直接影響了市場的活躍度和項目的融資能力。 山寨幣與 VC 幣的困境:山寨幣價格大幅下跌,同時 VC 幣面臨大量解鎖但無增量資金承接的困境,導致這些幣種持續下跌,進一步打擊了市場信心。 資金集中與退出難度:資金端高度集中在少數頭部 CEX,而大部分非熱門項目無法滿足 CEX 的上幣要求、難以獲得投資機構的青睞,進而加大了項目的退出難度。 熱點缺失與遊資偏移:當前市場缺乏新的熱點來承載遊資,同時,當市場注意力集中在風險較高的 meme 上,進一步加劇了市場的投機氛圍和波動性。
「攢局」VC 和接盤「大韭菜」
LD Capital 合夥人 Li Xi 用「除了「攢局」的 VC,大部分 VC 都是接盤的「大韭菜」來概括了當前的 VC 現狀,而事實也確實如此。Nathan 將其定義為「『攢局』是在當下一級市場退出難度提升下的一種市場調節現象。」
在當前一級市場退出難度日益加大的背景下,「攢局」悄然興起。「攢局」以「抱團」的形式,以較低的估值將 VC 的賠錢風險降低到了相對可控範圍內。
然而,「攢局」並非毫無瑕疵,優秀的創始團隊少,敘事同質化嚴重、試錯成本高昂以及缺乏直接資本退出通道等問題,都是不容忽視的挑战。
Nathan 表示,「在一級市場特別興旺的時候,從 ROI 來講更有效率的做法是直接投資;反之,才會考慮‘攢局’」,而對於希望長期穩健發展的 VC 而言,「『攢局』的動作不是必要的,但‘攢局’的能力是必要的。」
關於「攢局」項目與「大韭菜」,實際上是一個市場選擇與自我修復的過程,Loners 表示,無論是攢局項目還是正經項目,從資金角度來說退出往往依賴於二級市場的表現。然而,項目的核心仍在於其產品或服務是否能為行業創造正向價值。如果項目缺乏實質性貢獻,即便擁有強大的背景和支持,也難以長期維持其市場地位。
Nathan 表示,如果大量「攢局」項目因為質量較差,資本無法退出、被輿論裹挾,那自然也會讓「攢局」者失去動力」,而如果這個項目能夠獲得更好的資源,估值也合理,何樂而不為?
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