Cycle Capital宏觀周報(5.20)：黃金美股歷史新高之後，幣還遠嗎？

2024-05-21 00:05:57

市場概述

伴隨“沒那么硬”的經濟數據陸續出爐，市場繼續消化鴿派鮑威爾（其他委員鷹派的不少），降息預期回升，道指連漲五周、標普和納指連漲四周，特別是納指科技指數本周漲超 3% ，美股本周在 CPI 數據之後已經收復全部 4 月的跌幅並創歷史新高。
2022 年 10 月开始的這波牛市並非一帆風順，主要的挫折來自於市場對美聯儲長時間維持高利率的擔憂。盡管如此，自那時起，標普 500 指數的回報率已接近 52% ，包括 2024 年至今漲幅超過 10% 。
雖然自 2022 年以來市場上升的很大一部分是由科技領域的顯著增長所推動（以及所謂的“七大巨頭”和對人工智能的特別熱情），但我們需要看到的是，近期市場的廣度开始擴大，這是牛市持久性的積極信號。可以注意到，最近幾周周期性行業，如工業和金融，以及更具防御性和對利率敏感的領域，如公用事業。

歐洲從最新通脹數據和央行官員講話都支持 6 月降息，似乎已經板上釘釘，不過歐股投資者已經开始關注 6 月以後的降息前景，這一前景受到官員謹慎講話打擊，歐股上周小幅收跌（但也在歷史高點附近）。
中國股票繼續走強，受到史無前例的房地產市場刺激政策支持，滬深 300 漲至 7 個月來最高，中概（HXC 指數）漲至 8 個月最高，港股最強 HSI 大漲 4.74% 至 9 個月來最高，其中內房指數漲 9.9% 四周以來已漲 40% 。分析普遍認為政府希望支持這個行業，但不希望過度刺激它，所以還在期待更多政策支持。
黃金（歷史新高）、白銀（+ 11% ）、加密貨幣、銅、原油，全线上漲。銅價上漲的主要背景是電氣化的浪潮推動銅需求增長的預期，包括電動汽車、人工智能的數據中心，或是為滿足激增的電力需求而擴建的電網設施。同時疊加隨着新銅礦產能減少，西方制裁俄羅斯貨源，。
美債收益率 V 形走勢全周僅微跌，從走勢異動時點來看，這跟幾個美國經濟領先指標公布的暗示增長面臨嚴重阻力相關，盡管對股票市場大家認為是利好：

在股票和商品市場似乎 goldiloc 的狀態又回來了（經濟勢頭良好，fed 可以控制住通脹，盡管不一定回到 2% ），但債券市場有些擔憂。

Q1業績

sofar 有 93% 的標普 500 公司報告了業績， 78% EPS 超預期。盈利增長率為 5.7% 是自 2022 年第二季度（5.8% ）以來最高同比盈利增長率。對於 2024 年第二季度， 54 家標普 500 公司發布了負面的每股收益指引， 37 家標普 500 公司發布了正面的每股收益指引。分析師預計，二季度 EPS 增長率將達到 9.2% 。此外，分析師還預計 2024 年第三季度和第四季度的盈利增長率分別為 8.2% 和 17.4% 。

樂觀的預期支撐了較高的估值：標普 500 的預期 12 個月市盈率為 20.7 。這個市盈率高於 5 年平均值 19.2 和 10 年平均值 17.8 ：

物價數據

上周，備受矚目的 4 月 CPI（消費者價格指數）報告出爐了。結果正合市場之意，通脹似乎在連續幾個月的超預期報告引發市場焦慮後，恢復了溫和的態勢。

CPI 報告的基本面趨勢令人鼓舞。總體核心 CPI 同比下降至 3.6% ，為三年來的最低水平。環比上漲了 0.3% ，低於預期的 0.4% 和上個月的 0.4% 。盡管只看這些數字的話，還沒有特別值得樂觀，但這是今年以來第一個沒有高於預期的 CPI 報告，所以足以讓多頭積壓已久的情緒在經歷了 FOMC 之後徹底爆發。

其中，商品價格繼續下降，汽車和家居用品成本的下降起到了助推作用。過去 6 個月，核心商品端除了 2 月都是在下跌，呼應了鮑威爾最近的說法，商品通脹已經基本回到疫情以前，正在持續通縮壓低通脹。核心服務則環比上漲 0.4% ，同比漲幅為 5.3% ，依然是 CPI 裏面問題最大的部分。而其中最大的就是住房，這次住房環比上漲了 0.4% ，同比漲幅為 5.5% 。租金通脹和物主等值租金 OER 都上漲 0.4% 。住房和汽油貢獻了這次名義 CPI 上漲的 70% 以上。其他服務包括交通、汽車保險、醫療略有下降，教育意外上升 0.2% （學運帶來的額外擾動？）

租金存在一年左右的滯後，疊加房價漲幅也預期放緩，所以為什么官員們相信通脹將繼續下行，Zillow 新租金價格同比增速低點出現在 9 月+ 3.27% ，但隨後陷入停滯，疊加大宗商品價格上漲這讓人懷疑未來的通脹數據是否會持續好於預期：

Zillow 預計房價將在今年夏天見頂並轉向下行。目前預計 2024 年將增長 0.6% ，低於上個月預測的 2024 年增長 1.9% ，也遠低於大流行前 5% 左右的平均年升值率。 Zillow 預測未來 12 個月房價將下降 0.9% 。主要原因是掛牌數量激增市場轉向买方有利：

“新美聯儲傳聲筒”Nick 指出， 4 月報告之後，還需要兩份 CPI 報告來增強美聯儲信心。美聯儲可能仍不會在 9 月之前降息。4 月 CPI 數據的意義在於，它保留了今年晚些時候降息的可能性，並平息了一些人對美聯儲可能需要進一步打开加息大門的擔憂。

周二公布的 PPI 數據比較有趣。受到能源價格和服務成本帶動， 4 月名義 PPI 環比上漲了 0.5% ，大幅高於預期的 0.3% 和上個月的 0.2% ，全年漲幅為 2.2% ，符合預期，但創下今年以來的新高。除去食品和能源的核心 PPI 也同樣上漲 0.5% ，大幅高於預期的 0.2% ，全年漲幅為 2.4% ，也符合預期。

這些通脹數字一看，顯然不是什么好消息，但市場盤前沒跌多少，究其原因，就是政府對上個月的修正， 3 月的名義和核心環比漲幅從原來的上漲 0.2% 變成了下跌 0.1% 。這就完全改變了解讀，從通脹變為了通縮，市場一下子也摸不着頭腦，應該是為 PPI 大幅高預期而緊張，還是因為上個月及時通縮而高興呢？從最終走勢來看，市場選擇了後者，开盤三大股指全都翻率上漲。

CN 拋售創紀錄的美債

截止 3 月，中國連續第五個月出售美債，一季度總共拋售了 533 億美元創下歷史記錄，此前即使在 08 金融危機期間，也沒有觀察到國債和機構債券如此持續的減持。

彭博分析指出，盡管已經接近美聯儲降息周期，但中國仍然拋售美元和美元，因此應該有明確的意圖…隨着中美貿易战重啓，中國拋售美國證券的速度可能會加快，特別是如果特朗普重新擔任總統的話。

在拋售美元資產的同時，官方的黃金持有量又在上升。根據 PBOC 數據，黃金在儲備中的佔比在 4 月攀升至 4.9% 。這是自 2015 年以來最高的水平。 IMF 提到，自從 2015 年以來，中國和在關系緊密的國家外匯儲備中都增加了黃金的持有量，而美國陣營的國家則基本保持穩定，這似乎代表着他們的央行購买黃金可能是出於對制裁的風險擔憂。

另一邊日本卻在購买。根據財政部的數據， 3 月美債的海外持有量達到了 8.09 萬億美元，高於上個月的 7.97 萬億美元，再創下歷史新高。美債這個月的表現很強勁，是三個月來外國买盤最多的一個月。而日本的美債體量也劇上升，現在處在歷史高點現在為 1.19 萬億美元。

MEME 爆炒，公司立刻套現打壓股價

周一至周三， Roaring Kitty 時隔三年回歸在 X 上發布的帖子引發了嚴重做空的 Gamestop 和 AMC Entertainment Holdings 的大規模空頭擠壓，公司市值一度升至 198 億美元。漲勢僅僅持續了 2 天，隨後進入回調。然後周五 GME 宣布利用本次 MEME 炒作增發 4500 萬股票，這嚴重打壓炒作熱情（retail 是燃料不是人），不過 5 月份迄今為止，該股仍然有接近翻倍的漲幅（AMC 本周也宣布增發 2.5 億美元股票）。此外 GameStop 還預測第一季度淨銷售額將從去年同期的 12.4 億美元降至 8.72 億美元至 8.92 億美元之間。

看起來加密貨幣中 MEME 概念的 token 並未受到股市利空的影響，過去 7 天顯著走強，其中 PEPE 10% 的漲幅讓其市值達到 40 億美元刷新歷史新高，市值進入加密貨幣前 30 （包含穩定幣），是市值前 100 的 token 裏唯一一個反彈創新高的

Solana 上的 GME meme 幣上周一度上漲 40 倍，與 GME 股票走勢同步率很高：

GPT 4 o 向 AGI 更進一步

OpenAI 上周推出了一個新的 AI 模型，叫 GPT 4 o，會开放給所有用戶。可實時跨文本、音頻、視覺（圖像與視頻）進行推理，速度比 GPT 4 Turbo 快了一倍，而成本卻只有一半。新模型可以觀察你的情緒，而且能夠處理你打斷他的情況。音頻新模型可以在平均 320 毫秒的時間內做出反應，已經和人類溝通的反應時間差不多了。展示食品視頻中 4 o 可以跟用戶進行視頻對話幫助用戶分析周圍環境的情況，OpenAI 還展示了 4 o 在 Ipad 上實時幫助引導孩子學習數學。

對此微軟股價和 AI 概念加密貨幣反應都不大。而蘋果，因傳已經在敲定將部分 GPT 技術集成到 iPhone 中的細節。如果 Siri 能夠利用這些技術，那么它的交互質量和用戶體驗都將實現巨大跳躍，所以上周反應最大的反而是蘋果。

特斯拉又重新把裁掉的超衝團隊招了回來

根據彭博的報道，其中一個回歸的人叫 Max De Zegher，他是原北美充電業務的總監，僅次於公司之前的充電業務總負責人 Rebecca Tinuity。目前還不清楚到底有多少人被叫了回來。上周五的時候，馬斯克在 x 上寫道，特斯拉會花超過 5 億美元來擴大自己的超充網絡，並且強調這只是新的站點，不包含原有的運營費用，試圖打消市場的質疑。而對於馬斯克這種反復無常舉動，一部分支持者就引述了他之前說過的話，表示要簡化步驟，最簡單的方式就是刪掉，如果最後你沒有至少加回來 10% ，那么就說明你刪的不夠徹底。但另一些人則表示那些最好的人才肯定馬上就被搶走了，特斯拉就算招回來，那也是差一點的，這不是好事。

散戶情緒高昂

場外交易量上升通常被視為散戶交易活動上升的指標，周五場外交易量佔昨天所有美國股票交易量的百分比為 51.6% 創下有記錄以來的最高水平。高盛分析師 Scott Rubner 表示他本周聽到更多關於“FOMU”（害怕錯過重大表現）的討論。此外社交媒體上的標籤“#DOW 40 K”正在流行，這表明散戶交易員對道瓊斯指數最近的表現感到興奮。

資金流動

貨幣市場基金連續第四周出現資金流入（+ 164 億美元），在季節性稅收相關下跌之後，又回到了 6 萬億美元以上的歷史高位，至一個月來的最高水平：

現金充裕也體現在全球範圍，外國央行對美聯儲逆回購協議的使用（存現金賺利息）升至一年來的最高水平：

流入 Ut 和 Infra 板塊的資金創一年多來最大：

13 F 顯示一季度比特幣 ETF 極度受歡迎

報告了近 1500 條持有記錄價值 107 億美元佔 ETF 總值的 20% ，其中 929 家機構擁有至少 1 個比特幣 ETF。其中 44% 公司持有 IBIT， 65% 的公司擁有灰度 GBTC（應該是之前持有上市後轉換的份額並非增持），其中 99% 的機構位於美國，香港公司位居第二。

最大所有者 MILLENNIUM 價值 19 億美元。Bracebridge Capital 持有超過 4 億美元，這是一家管理耶魯大學和普林斯頓大學捐贈基金的對衝基金。威斯康星州投資委員會（公共退休金為主）報告稱其擁有超過 1.6 億美元的比特幣基金。一直批評比特幣的摩根大通也報告擁有少量現貨比特幣 ETF 股票。

彭博分析師評論稱，“通常情況下，這些大魚機構在 13 F 中一年左右的時間都不會出現（當 ETF 獲得更多流動性時）但正如我們所看到的，這些都不是普通的好兆頭，因為機構往往會集體行動。“

IBIT 還因打破傳統 ETF 此前創下的 100 億記錄而引人注目，IBIT 在 49 天內就突破了這一閾值。摩根大通納斯達克股票溢價收益 ETF (JEPQ) 此前保持着這一紀錄，大約用了三年時間。

一季度大魚的行動亮點

人工智能投資的轉變：盡管英偉達在人工智能領域一直佔據主導地位，但許多投資者在第一季度將目光投向了其他公司。例如，德魯肯米勒削減了對英偉達的持股，認為其在短期內被高估。同時，一些投資者开始關注其他有望從人工智能革命中受益的股票，如蘋果、Meta 平臺和微軟等。

對中國公司的關注：由於對中國經濟放緩的擔憂，中國股票市場經歷了一段艱難時期。然而，一些知名投資者看到了其中的投資機會，紛紛增持中國零售和科技公司的股票。例如，David Tepper 大幅增加了對阿裏巴巴、百度和拼多多等公司的持股。大空頭 Michael Burry 大幅加倉了京東和阿裏巴巴。

巴菲特的祕密股票揭曉：伯克希爾·哈撒韋公司一直對其投資組合中的一只股票保持神祕。在最新的 13-F 文件中，謎底終於揭曉，這只股票是瑞士注冊的保險公司 Chubb。

CME 有意交易比特幣，Coinbase 聞訊重挫

當地時間周四，據媒體報道，芝加哥商品交易所計劃推出現貨比特幣交易，以滿足華爾街的需求。芝商所對此表示不予置評。消息傳出後，隔夜市場美國加密資產交易平臺 Coinbase 大跌 9.4% 。不過芝商所主要為機構提供服務，而 Coinbase 主要服務於散戶 — — Q1 Coinbase 散戶交易收入為 9.35 億美元，遠高於機構收入的 8500 萬美元。

本周關注

如果說上周人們對通脹的信號還存在不一致的觀點，下一個重大催化劑是本周英偉達發布報告。共識預期英偉達 2025 財年第一季度營收有望達到 246.5 億美元，同比增長兩倍有余，此前公司給出的營收指引為 240 億美元、上下浮動 2% ；預計同期淨利潤 128.7 億美元，同比增幅超過 530% 。

自 2022 年 3 季度开始英偉達已經連續 5 個季度都超預期。要知道，當時 ChatGPT 還沒出現，真正大爆發是在 2023 年的春季，隨後 NV 盈利开始井噴式暴漲，原因是人工智能 GPU 芯片大賣。一個問題是，最近三個季度超預期的百分比逐漸縮小，從 2 x%到個位數，但這並不必過分擔心，畢竟這已經比之前強太多了，多家機構提高了英偉達的新目標價格範圍，從 1100 到 1350 美元不等。

推動 NV 業績指引上行的因素有以下幾大方面，第一是微軟、谷歌、亞馬遜的 AWS、 Meta 這四家科技公司的公告顯示，今年在雲計算方面的資本投入高達 1770 億美元，遠高於去年的 1190 億美元，而 2025 年將繼續增至 1950 億美元。這些投資將為英偉達的數據中心收入和利潤持續增長提供動力，尤其是在下一代。

Blackwell AI 芯片將於今年晚些時候發布。NV 數據中心佔比營收從 50% 一直飆升到 80% ，AI 仍然是英偉達的主要增長驅動力。

分析師對英偉達未來業績增長潛力的高度信心主要基於：第一，產品供應和市場需求。 H 100 GPU 的更好供應（交貨時間縮短）以及中國 H 200 GPU 的強勁需求，為英偉達當前季度業績提供了有力支撐。即將推出的 blackwell 系列的 GPU（B 100 和 B 200），預計將從第三季度銷售，並在第四季度佔據大部分市場份額。這兩款 GPU 的平均售價比現有產品高出約 40% 以上，預示着更高的收入潛力。

AMD 和英特爾正在追趕英偉達。不過在 GPU 市場上，NV 牢牢控制了大約 92% 的市場份額，像我們之前分析過的一樣 NV 的壁壘不僅是芯片本身，更是軟件和社區生態，綜合降低客戶的成本，讓對手短期內無法逾越。

估值方面 NV 已經進入 2 萬億俱樂部，同級別的蘋果營收是 NV 的 7 倍以上，所以 NV 需要維持高增長才能保持股價。不過要想讓增長故事失效，也需要連續幾個季度的財務表現不佳才有可能讓市場觀點轉變，導致股價大幅下滑。所以本次財報即便讓大家失望，市場地位不會因一次不理想的財報而動搖，在沒有替代品的當前短期內反彈也是可期。

參考近幾周，我們看到爆雷的科技公司，其中包括 ASML、Inter、AMD、 SMCI 和 ARM。不及預期的財報後股價都大跌 10 ～ 30% 不等，但截止目前基本都收復了一半以上的跌幅。

另外，本周多位美聯儲高官將露面發言，包括理事巴爾、沃勒，以及地方聯儲主席威廉姆斯、博斯蒂克，重點關注下任美聯儲接班人沃勒的表態，上周他在講話中沒有發表任何經濟和貨幣政策前景的評論。周四還將公布上一次 FOMC 會議的紀要。