投資踩雷50年之2008：雪球前世Accumulate屠殺內地富豪

作者：Tom真不想你踩雷 來源：華爾街日報

這篇文章比較長，但如果你們要买雪球產品請一定要看完。

某外資行大佬曾經說過：現在還在买雪球的， 沒有old money，都是new money。為啥？因為old money在07-08年已經被割過一輪了。

2007年一種叫Accumulate的金融產品風靡全香港，這個產品全稱是Knock Out Discount Accumulator，縮寫KODA。宣傳的時候說是去买打折股票，最後卻變成了“I kill you later”、“富豪殺手”、“金融毒品”。

當時把富豪殺成啥樣了呢，最慘的是中信集團旗下中信泰富，直接在Accumulate上虧了186億港幣，另外碧桂園也虧了12億。

這波暴雷受害者近3萬人，都是國內的最富裕階層，包括許多民營企業家和企業高管，其中包括中信泰富、碧桂園、東方航空、中國國航、深南電等公司。長江商學院金融學教授黃明也表示他有數十個學生都买了Accumulate產品，這些大多是房地產、國際貿易等方面的企業家，虧損金額在幾千萬至幾億元不等。

當年的慘狀大家可以百度一下關鍵詞“Accumulate”、“KODA”看看09年左右的新聞感受下。

頗具吸引力的條款

什么是Accumulate，為什么說他是雪球前世？大家看看條款就知道了。我也知道很多衍生品公衆號在強調雪球不是Accumulate，不過看官們把火眼金睛打开便知，換湯不換藥的東西。

比如掛鉤一個現價為1塊錢的股票或者指數，或者外匯，都行。

約定籤一個一年期的合約，每天以0.8元的價格可以买入10000股。

如果股價高於1.05元則敲出，合約結束。

股價低於0.8元就敲入，仍然持續买入，但是要每天买入20000股。

合約結束或者到期的時候，投資人可以選擇拿股票或者指數，也可以選擇現金結算。

投資人只需繳納保證金即可下單，不用全額現金投入。

這條款一看真的太有吸引力了，現價1塊的股票可以0.8元买，還給槓杆，這不是來送錢的么。我們把條款稍微變化一下，就开始像你們平時看見的雪球了。

首先我們先把槓杆去掉，一年250個交易日，我們假設最極端的情況每天买20000股，每股0.8元，那我們就准備好400萬。

如果沒有敲入直接敲出，敲出之前每個交易日可以賺(1.05-0.8)×10000=0.25w，對比400萬的本金年化收益率15.6%，這就是雪球裏的票息了。

如果敲入後再敲出，那么敲入的過程中每個交易日买的更多，也賺的更多，那么敲出時年化收益率15.6%-31.2%之間。

如果敲入後沒敲出，持有到期，那么損失就是最終價格和0.8元的差額。這個損失不是年化，而是絕對值了。

有沒有發現，去掉槓杆以後，就跟你們平時見到的雪球產品非常像了？這就是為啥我說Accumulate是雪球前世。

Accumulate和雪球一樣都是降低了股票上漲時的收益，拿去補貼一部分的下跌風險。他不等於雪球，但運作原理一樣，只是條款略有調整，都屬於結構化金融衍生品一種。還有什么降敲雪球、雙降雪球、槓杆雪球，其實都是一類的東西。

為什么07年Accumulate會席卷香港？

一、在牛市中一直在賺錢，不斷強化信任不斷追加

因為07年股市較好，經常剛买進去就出發敲入，投資者落袋為安，不斷強化對這個產品的信任。在牛市中往往是剛买入就敲出，再买入又敲出，一直在賺錢導致越投越多。本來买這產品是在炒股，卻感覺很安全把存款都挪過來玩了，甚至开始加槓杆。（想想19-21年买雪球的朋友們）

二、看起來很美

只有在標的股票或者指數大跌的時候才會虧錢，大家又總覺得往下跌很多不太可能，早晚都能漲回來的。在沒有發生極端風險的時候大家往往是偏樂觀的。

三、投資者對結構化衍生品的認知度較低

以往投資者都是直接投資於股票，對Accumulate之類結構化衍生品並不熟悉，無法正確判斷其風險、收益特徵，產品設計本身又復雜，非常容易形成銷售機構和投資者之間的信息不對稱。最終導致高傭金、低性價比，看起來好像非常有吸引力。

四、傭金高

2007年香港的GDP總量才1600億美元，但投行出售的Accumulate就高達1000多億美元。2007年Accumulate產品養活了整個香港的私人銀行（這和今年买雪球養活了整個財富管理行業一樣），且主要賣給了內地投資者。據摩根士丹利的獨立經濟學家謝國忠介紹當時accumulate的總傭金在5%左右，到銷售的獎金比例高達1-3%。當年香港私人銀行家們通過賣Accumulate年薪百萬美金輕輕松松（正如21年賣雪球的那些，最高時傭金為5%，平均也有3%）

當時香港私人銀行圈還有一句話：賣一個朋友賺100萬美金，多賣幾個朋友這輩子就不用朋友了。

Accumulate是怎么運作的呢？

投資人把錢給投行或者券商之後，投行和券商會做一系列對衝動作，我簡單點說個大思路讓大家好理解一點。

比如你投100萬，那么投行先拿50萬去买對應標的股票，如果漲了就賣出，跌了就买入。比如每漲1%就賣10萬股票，每跌2%就买10萬股票。如果股票一直在敲入和敲出之間震蕩，投行就一直高拋低吸賺差價，這就是票息的來源了。

如果一直漲到敲出，那50萬股票賣完了，投行也賺到了錢，合約結束，把賺的錢分你一部分當票息。

如果一直跌到敲入，那投行一直在加倉，加到敲入時加滿倉了，那就把股票給你。你承擔股票價格下跌的損失。

如果一直區間震蕩，投行高拋低吸一直做波動，那到期的時候給你票息，剩下的他自己賺。

實質上就是個程序化交易，包裝一下賣給你也沒有什么特別神祕的。只是這一包裝，他收費就可以提高了，反正你也不知道他們賺了多少錢。

但其實是可以算出來的，業內主流算法是用蒙特卡洛模擬未來股票的走勢，就是假設未來股票在一定的波動率下隨機震蕩，模擬一萬種可能，然後把這一萬種可能性帶來的結果平均一下，然後再減去他要賺你的費用，就定出票息了。

就像中信泰富出事之後，中信集團派出中投證券總經理帶着衍生品團隊去調查測算，發現中信泰富籤合同的時候就已經虧了6000萬港幣了。這6000萬港幣就是給投行和銷售賺去的費用，而买方渾然不知。況且中信泰富這單由於金額巨大，外資銀行競爭降價後費率已經是非常優惠的了。

監管提示風險也沒用

雖然當時港交所前董事韋伯(David Webb)稱這類Accumulators是“劇毒”衍生產品，呼籲投資銀行要停止發行，以免荼毒投資者。但是，證監會並不能採取任何強制的措施制止。因為，這類產品都屬於場外交易的私募產品，只受私人契約的約束。證監會只會關注“信息披露是否充分”和“職能是否分隔”。（想想為啥監管從去年开始就一直對雪球加強監管）

為什么說這是個坑

“金融毒品”四個字是怎么來的呢？一直讓你賺錢，慢慢上癮，越投越多，槓杆越加越大，然後一把收割。

Accumulate的問題在哪呢？（雪球同理）

上漲的時候賺的少，因為你就賺個年化收益，快速敲出時實際收益並不高。

下跌的時候虧的多，虧的時候那可不是年化了，直接是本金百分比。

大概率讓你賺小錢，小概率讓你虧大錢。然後再把這個小概率描述的更小一點，讓你放心大膽的去买。

但如果把所有可能出現的情況加總來看，是否具有投資性價比呢？那肯定沒有，前面已經說過了，投行拿錢就是做一個程序化交易，在這個過程中並沒有超額收益產生，反而讓你付出了高額費用，妥妥的負α產品。

一個負α毫無性價比的產品，又大概率讓你不停賺小錢上癮，讓你不斷加大投資甚至加槓杆，最後一把收割，這就是為什么說這是個坑。

那這些產品就真的不能投了嗎？

也不是。結構化衍生品本身並非妖魔，你不了解且碰到無良銷售時才會變成妖魔。

那么如果我們了解了，還能投嗎？我們往下看看什么時候可以投資這類產品，我就直接拿雪球舉例方便大家理解了。

市場快速上漲的時候不能投，因為會很快敲出，你並賺不到什么錢，還不如直接去买股票。

市場下跌時不能投，這不就是去虧錢么，當然你直接去买股票也是虧錢。

市場劇烈震蕩的時候不能投，因為敲入和敲出都非常快，你要的票息基本覆蓋不了下跌風險，也不如上漲賺錢多。

只有你預判市場窄幅震蕩的時候，才能去投，你還得把那高額的費用降下來才行。

可是，你真的能擇時嗎？看上漲還是下跌已經夠費勁且不太可能了，你還得去判斷市場是不是窄幅震蕩？覺得自己能判斷未來市場屬於窄幅震蕩的請回去復習我關於擇時的文章。傳送門：《擇時高手今何在》

之前寫擇時就是來打臉雪球的，雪球只有在你判斷市場不會大跌的時候才會投，且窄幅震蕩的時候才會優於直接买股票，而我們並沒有這個判斷能力。

以都別碰了好嗎。。。別投了好多年回過頭一算账才發現被坑了。

反思

在金融市場快速發展的過程中，會有很多新的東西出現，要投之前還是先了解透徹吧。

結構化衍生品的本質並不是創造收益，而是通過減少一部分收益去彌補另外一塊收益，簡稱拆東牆補西牆，讓你看起來很美然後收你個高費用。如果你非要去投雪球的話，那就多比比價吧，價格能壓下來不少。

Accumulate、雪球、高收益城投債都有一個共性，就是高勝率、高費用、低賠率，看起來很美，實際上缺沒有α，純β。一個純β還收高費用的結果就是最終讓你虧錢。

最後再引用中新社下中國新聞網09年報道《大陸投資人折戟香港，KODA成為冷酷“富豪殺手”》中的一句話。

據悉，來自於華爾街的這種產品，至今並沒有在歐美發達國家成熟的金融市場上銷售。