現貨比特幣ETF若獲批，目標市場規模有多大？

本文來自 Galaxy 官博 ，標題為“Sizing the Market for a Bitcoin ETF”

原文作者：Charles Yu

Odaily星球日報譯者 | 念銀思唐

美國監管的現貨比特幣 ETF 獲得批准，將是比特幣（以及加密貨幣作為一種資產類別）採用最具影響力的催化劑之一。

比特幣 ETF 之意義

為什么比特幣 ETF 是比當前投資工具更理想的解決方案？

截至 2023 年 9 月 30 日，比特幣投資產品（包括 ETP 和封閉式基金）持有的比特幣總量為 84.2 萬枚（約合 217 億美元）。

這些比特幣投資產品對投資者來說缺點顯而易見——除了高費用、低流動性和跟蹤錯誤之外，這些產品對於代表很大一部分財富的廣泛投資者群體來說是無法訪問的。增加比特幣間接敞口的其他投資選擇（例如股票、高頻交易基金、期貨 ETF）也存在類似的跟蹤效率低下情況。許多投資者不愿意處理直接擁有比特幣的行政負擔，這涉及到錢包/私鑰管理、自托管和稅務報告。

現貨 ETF 可能適合任何想要直接投資比特幣的投資者，而不必通過自托管擁有和管理比特幣，與目前的比特幣投資產品和期權相比，它提供了許多好處，例如：

• 通過費用、流動性和價格跟蹤提高效率。 雖然比特幣 ETF 申請人尚未列出費用，但與對衝基金或封閉式基金相比，ETF 的費用通常較低，而且大量 ETF 申請人可能會以保持低費用為目標，以保持競爭力。現貨 ETF 還將提供更強的流動性，因為它可以在主要交易所交易，與期貨產品或代理相比，它可以更好地跟蹤比特幣的價格，從而獲得比特幣的敞口。

• 便利性。 現貨 ETF 可以使投資者通過更廣泛的渠道和平臺獲得比特幣敞口，包括投資者已經熟悉的一系列成熟提供商。與直接持有相比，它為散戶和機構投資者提供了一個更容易進入的渠道，後者需要一定程度的自我教育，而且管理成本更高。

• 合規性。 與現有的比特幣投資產品相比，現貨 ETF 可能會滿足監管機構在托管設置、監督和破產保護方面設定的更嚴格的合規要求。此外，ETF 可以為市場參與者提供更優的價格透明度和發現，這可能有助於降低比特幣的市場波動性。

為什么比特幣 ETF 很重要？

比特幣現貨 ETF 可能對比特幣的市場採用產生特別影響的兩個主要因素是：(i)擴大了財富細分市場的可及性；(ii)通過監管機構和可信賴的金融服務品牌的正式認可，更大程度地接受比特幣；

- 可及性（Accessibility）

• 擴大對散戶和機構的觸達。 目前可用的比特幣投資基金範圍有限，包括主要由財富顧問驅動或通過機構平臺提供的產品。ETF 是一種更直接的合規產品，將增加更多投資者（包括散戶和高淨值個人）的投資機會。與依賴財富管理公司不同，ETF 可以被更廣泛的客戶使用，包括直接通過經紀公司或 RIA（禁止直接購买現貨比特幣）來進行投資。

• 通過更多的投資渠道分銷。 如果沒有像現貨 ETF 這樣的比特幣投資解決方案，財務顧問/受托人就無法在他們的財富管理策略中考慮比特幣。財富管理部門持有大量資金，這些資金一直無法通過傳統渠道直接獲得比特幣投資——有了獲批的現貨 ETF，財務顧問就可以开始指導他們的財富客戶投資比特幣。

• 更多的財富機會。 嬰兒潮一代及更早一代（59 歲以上）持有 62% 的美國財富，但 50 歲以上的成年人中只有 8% 投資加密貨幣，而 18-49 歲的成年人投資加密貨幣的比例為 25% （數據來源於美聯儲，皮尤研究中心）。通過熟悉的、值得信賴的品牌提供比特幣 ETF 產品，可能有助於吸引更多尚未參與其中的年長、高淨值人群。

- 接受度（Acceptance）

• 來自可信品牌的正式認可/合法性。 比特幣 ETF 申請已經由大量老牌金融公司提交——這些主流公司的正式認可/驗證可以提高人們對比特幣/加密貨幣作為一種資產類別的合法性的看法，並可以吸引更多的接受和採用。根據皮尤研究中心（Pew Research）的數據，在 88% 聽說過加密貨幣的美國人中， 75% 的人對目前投資、交易或使用加密貨幣的方式沒有信心。

• 解決合規問題；監管清晰化將吸引更多的投資和發展。 SEC 對 ETF 的批准可以減輕投資者的許多安全和合規擔憂，因為 ETF 是一種受監管的投資產品，具有更全面的風險披露。它還將為市場參與者提供長期要求的監管透明度，以便在加密行業开展業務。一個更發達的監管框架將吸引更多的投資和發展，提高美國在加密行業的競爭力。

• BTC 投資組合作為一種資產類別的收益/接受度。 比特幣可以為投資組合提供多樣化的好處和更高的回報，無論投資組合的配置是從哪裏提取的。為了幫助指導投資管理決策，越來越多的散戶投資者和財務顧問开始轉向模型投資組合和自動化解決方案，這些解決方案越來越多地使用 ETF，並納入其他資產類別，為投資者提供更多風險優化回報。更長的業績記錄可以支持比特幣在投資組合中用於更多投資策略的理由。

比特幣 ETF 獲批將帶來多少資金流入？

鑑於上文提到的可及性原因，美國財富管理行業可能是最可及和最直接的市場，獲批比特幣 ETF 將從中得到最多的淨新可及性。 截至 2023 年 10 月，經紀自營商（27 萬億美元）、銀行（11 萬億美元）和 RIA（9 萬億美元）管理的資產總額為 48.3 萬億美元。

在我們的分析中，我們在選定的美國財富管理整合商中應用了 48.3 萬億美元作為基准 TAM（不包括管理約 2 萬億美元的家族辦公室渠道），盡管比特幣 ETF 的目標市場（addressable market）和比特幣 ETF 獲批的間接影響可能遠遠超出美國財富管理渠道（例如，國際、零售、其他投資產品以及其他渠道），並可能吸引更多資金流入比特幣現貨市場和投資產品。

（注：盡管我們採用 TAM 風格的分析來估計比特幣 ETF 的資金流入，但我們承認，流入比特幣 ETF 的資金也可能推動新的淨流入，而不是簡單地從現有配置中轉移——因此，對估計的 TAM 數字應用百分比捕獲假設並不能完全反映我們對比特幣 ETF 如何被採用的看法，因為它沒有捕捉到這種新的需求流。）

隨着渠道的开放，比特幣 ETF 在這些領域的准入周期可能會持續數年。RIA 渠道主要由更為老練的獨立注冊投資顧問組成，可能比銀行和經紀交易商的顧問更早允許訪問，因此在我們的分析中，他們的初始訪問份額更大。對於銀行和經紀自營商渠道，每個單獨的平臺將決定何時為其顧問解鎖比特幣 ETF 產品的訪問權限——除了一些例外，銀行附屬的財務顧問不能提供或推薦特定的投資產品，除非得到平臺的批准。平臺在提供新投資產品之前可能有特定的要求（例如，超過 1 年的跟蹤記錄或 AUM 達到一定量級，一般的適用性問題等），這將影響入場周期。

我們假設 RIA 渠道將在第一年從 50% 开始增長，並在第三年增加到 100% 。對於經紀自營商和銀行渠道，我們假設第一年的增長速度較慢，從 25% 开始，第三年穩步增長到 75% 。 基於這些假設，我們估計美國比特幣 ETF 的目標市場規模在推出後的第一年約為 14 萬億美元，第二年約為 26 萬億美元，第三年為 39 萬億美元。

根據這些市場規模估計，如果我們假設每個財富渠道的可用資產中有 10% 採用了比特幣，平均配置為 1% ，我們估計比特幣 ETF 推出後的第一年將有 140 億美元流入，第二年將增加到 270 億美元，第三年將增加到 390 億美元。當然，如果比特幣現貨 ETF 申請被推遲或拒絕，我們的分析將因時間和入場限制而改變。或者，如果糟糕的價格表現或任何其他因素導致比特幣 ETF 准入或採用低於預期，我們的估計可能會過於激進。另一方面，我們認為我們對投資渠道、敞口和配置的假設是保守的，因此資金流入也可能高於預期。

對實物 BTC 的潛在影響

根據世界黃金協會的數據，截至 2023 年 9 月 30 日，全球黃金 ETF 共持有約 3282 噸（AUM 約為 1980 億美元），佔黃金供應量的約 1.7% 。

截至 2023 年 9 月 30 日，投資產品（包括 ETP 和封閉式基金）持有的比特幣總計達 84.2 萬枚（AUM 約為 217 億美元），佔比特幣總發行量的 4.3% 。

與比特幣相比，黃金的市值約為比特幣的 24 倍，而投資工具的供應量則減少了 36% ，因此我們假設，與黃金市場相比，等值美元的資金流入對比特幣市場的影響約為 8.8 倍。

如果我們將第一年估計的 144 億美元流入量（每月約 12 億美元，或使用 8.8 倍乘數調整後的約 105 億美元）應用於黃金 ETF 基金流量與黃金價格變化之間的歷史關系， 我們估計第一個月現貨 ETF 對比特幣的價格影響為+ 6.2% 。

保持流入量不變，但根據比特幣價格上漲導致的黃金/比特幣市值比率的變化，每月將乘數向下調整，我們可以看到每月回報率逐漸從第一個月的+ 6.2% 下降到第一年最後一個月的+ 3.7% ，導致比特幣價格在 ETF 獲批的第一年估計增長了 74% （使用 2023 年 9 月 30 日比特幣價格 26, 920 美元作為起點）。

ETF 對比特幣市場更廣泛的金融影響

上述分析估計了流入美國比特幣 ETF 產品的潛在資金。然而，比特幣 ETF 獲批的二階效應可能會對比特幣需求產生更大的影響。

短期內，我們預計其他全球/國際市場將效仿美國，批准並向更廣泛的投資者提供類似的比特幣 ETF 產品。除了 ETF 產品外，各種其他投資工具可能會在其投資策略中添加比特幣（例如，共同基金、封閉式基金和私募基金等），跨越投資目標和策略。例如，可以通過另類基金（如貨幣、商品和其他另類基金）和主題基金（如顛覆性技術、 ESG 和社會影響）來增加比特幣敞口。

從長期來看，比特幣投資產品的目標市場可能會進一步擴展到所有第三方管理的資產（根據麥肯錫的數據，AUM 約為 126 萬億美元），甚至更廣泛地擴展到全球財富（根據瑞銀的數據，為 454 萬億美元）。一些人認為，隨着比特幣貨幣化，它將系統性地降低適用於房地產或貴金屬等其他資產的貨幣溢價，從而大幅擴大比特幣的 TAM。

基於這些市場規模，並保持我們的採用/配置假設不變（10% 的基金採用比特幣，平均配置為 1% ），我們估計在很長一段時間內，比特幣投資產品的潛在新增量流入將在 1250 億美元至 4500 億美元之間。

結論

十年來，申請人一直在尋求上市基於現貨的比特幣 ETF。在此期間，比特幣的市值從不到 10 億美元上升到今天的 6000 億美元（並在 2021 年高達 1.27 萬億美元）。在此期間，全球比特幣持有和使用急劇上升，世界各地出現了許多不同類型的錢包、加密貨幣交易所和托管機構，以及傳統的市場准入工具。但全球最大的資本市場美國，仍然缺乏比特幣最有效的市場准入工具——基於現貨的 ETF。市場對 ETF 將很快獲得批准的預期正在上升，我們的分析表明，這些產品可能會看到大量資金流入，這將主要由目前無法大規模獲得安全高效的比特幣敞口的財富管理渠道推動。

來自 ETF 的資金流入，市場關於比特幣即將到來的減半（2024 年 4 月）敘事，以及利率已經或將在短期內見頂的可能性，都表明 2024 年可能對比特幣而言意義非凡 。

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