Pendle Finance 致力於成為更加堅實的 DeFi 基礎收益層協議

2023-03-28 12:03:21

以太坊上海升級的預期徹底引爆了 LSD 賽道，點燃了 LSD 協議以及 DeFi 玩家們的熱情。隨着 Lido 的 TVL 超越 MakerDAO，一躍成為新的 DeFi 龍頭以及LSD 板塊的整體 TVL 超越 Lending 板塊，達到 143 億美元，成為僅次於去中心化交易所 Dexes 板塊的 DeFi 第二板塊，LSD 儼然有着成為 2023 DeFi 主旋律的勢頭。除了 Lido、Rocketpool 等家喻戶曉的流動性質押協議之外，還有一個早期的 DeFi 協議也成功搭上了 LSD 的快車，獲得了迅猛的增長。它就是 Pendle Finance。

Pendle Finance 誕生於 2021 年，彼時乘着牛市的浪潮，Pendle Finance 的 TVL 一度逼近 4000 萬美元。但隨着熊市的到來以及加密貨幣場內資金以及用戶的流失，Pendle Finance 的 TVL也一直萎靡不振，持續在 500 萬美元左右徘徊。而近期，Pendle 的 TVL 开始隨着 LSD 板塊的爆發而迅速增長，幾乎完全收復了 2022 年熊市的 TVL 流失，目前的 TVL 已經達到了 3400 萬美元，突破歷史高點指日可待。

簡單來講，Pendle Finance 是一款無需許可的 DeFi 收益協議，使得 DeFi 中的鏈上收益可以通過代幣化的方式自由交易。LSD 整體板塊的爆發帶來了大量的鏈上的帶息資產，而 Pendle 正好與此類具有帶息資產的協議相輔相成，創造了最大化收益以及保護收益的新方式。

1. Pendle 核心機制介紹：

（1）標准化收益代幣，創造新興的收益市場

Pendle 的核心機制即是將能夠產生收益的代幣，或是帶息資產打包成標准化收益代幣（SY），並將 SY 進一步分成代表本金部分的 Principal Token（PT）以及代表利息收益部分的 Yield Token（YT）。所有的 PT 都能夠在到期日之後 1:1兌換原有的標的資產，而 YT 則能夠隨時申領相對應的利息。PT 與 YT 的收益總和就是原有帶息資產的收益。PT 和 YT 的設計非常類似於傳統金融市場中息票剝離的概念，通過 Pendle AMM , PT 和 YT 可以自由地流通交易，從而幫助用戶實現根據預期收益制定的多樣化的交易策略。

帶息資產在 DeFi 中隨處可見，AAVE 中的 aUSDC、Compound 中的 cDAI、Lido 中的 stETH。在不使用 Pendle 的情況下，用戶只能夠在此類協議中按照要求存入標的資產，鎖定半年、一年等時間直到到期日，隨後才能取回原有資產並獲得利息收益。整個過程非常易於理解，就像日常生活中的銀行定期存款一般。但這也帶來了些許問題，例如用戶必須承受在質押期間內，標的資產價格波動的風險以及收益率波動的風險。就目前來說，鏈上的衍生品相對匱乏，無法對此類帶息資產的收益進行保護或直接對衝。而 Pendle 能夠非常直接有效地解決這些問題。通過 PT 與 YT 的拆分，用戶可以在標的資產價格下行或是預期收益率波動等市場狀況下，根據自身的風險偏好以及對未來收益的預期，在 Pendle AMM 上交易 PT 與 YT 代幣，從而實現鎖定收益、對衝利息收益風險等交易策略。更進一步，用戶還可以折價購买標的資產、無需抵押品即可獲得未來收益的風險敞口或是進行收益率的多空操作，進一步打开了基於帶息資產收益的操作空間。

（2）Pendle V2 AMM 適配任何具有時間衰減屬性的資產

自 Uniswap 首次提出 AMM 的概念後，AMM 便成為了 DeFi 協議創新的新範式，適配各種場景的 AMM 層出不窮。Pendle 的創始人也意識到了針對不同細分市場領域的 AMM 創新才剛剛开始，並提出了專為收益市場設計的 Pendle AMM。Pendle AMM 的曲线會隨着時間推移發生變化，以反應標的資產隨着時間的推移所產生的收益的變化。隨着 PT 接近到期，曲线的變化範圍也會逐步縮小，使得流動性進一步聚集，提高資本效率和收益率。借鑑於 Notional Finance 提出的 pseudo-AMM 的設計，Pendle AMM 可以通過 PT-SY 一個交易對實現 PT 與 YT 兩類資產的自動交易。

Pendle AMM 的核心在於 SY = PT + YT，通過上述恆定式可以看出，PT 與 YT 具有反向關系，可以利用這種價格的反向關系使用一個 PT-SY 交易對同時實現 PT 與 YT 的交易。以購买 YT 為例，當用戶想要購买 YT 時，用戶首先需要將 SY 發送到交易合約，隨後，合約會從池中借出更多的 SY。用戶的 SY 與合約取出的 SY 將一起被 Mint 成 PY 與 YT。緊接着，YT 將被發送給用戶，實現用戶對 YT 的購买，剩余的 PT 將被出售以返還借出 SY 的金額。

由於資產池中 PT 與 SY 兩種資產高度相關，因此，LP 的無常損失也會被盡可能地縮小，不會出現傳統 AMM 模型中，有價值的資產被完全替換成無價值的資產等極端情況。並且隨着時間的推移，PT 與 SY 的價值也趨於接近，價格變化範圍更小，無常損失幾乎可以忽略不計。相比於同時設立 YT 交易池與 PT 交易池，LP 可以通過僅提供 PT-SY 交易對便可賺取 YT 和 PT 的交易手續費，進一步提高了資本效率。

（3）$vePENDLE 進一步捕獲協議價值。

$PENDLE 是 Pendle 的平臺代幣，$PENDLE 還可以通過質押成為 $vePENDLE，進一步捕獲協議價值。$vePENDLE 的數量與質押的 $PENDLE 數量和時間（最多兩年）成正比。$vePENDLE 的價值將會在質押時間內线性遞減，直至為0，隨後，質押的 $PENDLE 將會被解鎖釋放。

Pendle 將會從 YT 累計的所有收益中收取 3% 的費用，並將其全部分配$vePENDLE 持有者。到期未贖回的 PT 的部分收益也會按比例分配給 $vePENDLE 持有者。$vePENDLE 的持有者還可以進行投票進行流動性激勵分配，從而有效地激勵各個資產池的流動性。投票的 $vePENDLE 持有者有權按比例獲得資產池 80% 的交易費用。根據 $vePENDLE 的價值，單個資產池的 boost 最高可達 250%。$vePENDLE 的設計借鑑了 DeFi 中常見的 veToken 模型，能夠進一步增強用戶粘性，引導協議流動性，捕獲協議價值。

2. 基於 Pendle 可以實現更加多元的交易策略

（1）PT：由於實現了息票剝離，因此，用戶可以以更低的折現價格購买 PT 對應的標的資產。由下圖可見，在以太坊主網上，用戶可以以最高 16.3% 的折扣購买 APE，不過需要有 105 天的鎖定期，直到 PT 到期才可贖回。若是用戶對代幣的長期價格具有信心，或是想要擁有相對穩定收益的小白用戶，可以通過購买 PT 實現折價購买標的資產的策略。

（2）YT：如若用戶對標的資產的未來收益率具有信息，則可以通過購买 YT，押注收益率以獲得收益。購买 YT 則相當於獲得了 APY 的風險敞口，同時，由於用戶不需要擁有標的資產，因此可以在相同本金的情況下持有更大的倉位，顯著地提升了資本效率。相反，若是用戶對未來收益不抱有信息，則可以通過出售 YT 的方式鎖定收益。對於未來收益的多空策略都可以通過 YT 交易實現。Pendle pro 界面非常貼心地顯示了各類資產的 APY 信息，幫助資深用戶進行更加精准的投資決策。

（3）LP：如果用戶對於本金部分以及未來收益部分的價格與收益率都不太確定，或者用戶本身厭惡風險，那么用戶可以選擇提供流動性以賺取手續費和代幣激勵獎勵。如前文所述，Pendle AMM 的設計使得 LP 不再會暴露在高額的無常損失風險下，收益更加穩定。並且，LP 可以通過 $vePENDLE 投票進一步提高資產池的收益。

3. Pendle 推進 DeFi 的縱深發展

（1）Pendle 正在成為 DeFi 的基礎收益交易層，填補並完善這一領域的空缺。基礎收益交易層的規模將會隨着 DeFi 用例的發展而愈加龐大，同時，更多的、更加豐富的 DeFi 用例也需要基礎收益交易層的支持，二者是相輔相成的關系。當大衆都將眼光聚焦在流動性質押協議時，Pendle 已經看到了下一步，質押過後，我們還能做些什么？基礎收益交易層這一領域仍有巨大的發展空間，越來越多的 Vaults、LP Token 會承載未來收益的屬性，而 Pendle 以及 Pendle AMM 的完善將支持任何具有時間縮減屬性資產的自由流通，交易，提供更加完善的基礎設施服務。

（2）Pendle 有助於 DeFi 領域的價格發現，提供更加深層的流動性支持。大部分的帶息資產都要求用戶質押標的資產，並且有着或長或短的鎖期限制，鎖定了流動性。Pendle 則釋放了這一部分的流動性，使得鎖定的資產能夠以 PT 的方式在市場流通，豐富了市場流動性、提高交易效率的同時更好的促進了代幣的價格發現。在一次次的市場交易以及時間的檢驗中，代幣的價值也能夠被更好的挖掘、兌現。減少市場失靈導致價格錯配的情況發生。

（3）Pendle 能夠滿足更加多元的用戶需求，促進 DeFi 的採用。Pendle 為用戶提供了更加豐富的市場工具，幫助用戶實現預期收益管理，規避市場風險，鎖定穩定收益。新手用戶可以簡單地通過購买 PT 折價獲得標的資產。進階 DeFi 挖礦用戶可以通過 YT 的多空策略管理收益。靈活的 DeFi 樂高用戶可以通過 vePENDLE 投票提高 LP 收益。畏懼於代幣價格劇烈波動風險，卻又垂涎於高昂的 APY 誘惑的用戶可以通過 Pendle 制定復雜的交易策略。Pendle 的進一步發展也能夠促進加密用戶對 DeFi 更深層次的採用，極大地提高 DeFi 協議的使用靈活性與活力。

（4）Pendle 將激勵更深層次的 DeFi 創新。盡管 Pendle 已經在現有的基礎上為 DeFi 進一步完善了基礎設施服務，但這還遠遠不夠，未來，我們期待看到更多的期權、債券以及到期合約等衍生品的用例產生。Pendle 的 PT 與 YT 的設計已經有了衍生品的部分屬性，更多的想法可以在此之上疊加。例如，根據 YT 設計的期權產品可以幫助用戶更好的管理未來收益，PT 類似於零息債券可以與相同標的的看漲看跌期權實現更加復雜的業務邏輯等。隨着 L2 的爆發與進一步成熟，我們或許會看到 L2 上衍生品協議的爆發。而 Pendle 能夠與此類協議產生極具想象力的互操作性，推動 DeFi 走向成熟。

誠然，Pendle 憑借其核心的機制創新、簡潔易用的操作界面以及較高的實用性，搭乘着 LSD 爆發的快車，已經在 2023 年取得了較為不錯的發展，但 Pendle 的發展仍然面臨着諸多隱患。牛市中高昂的 APY 會吸引大量的用戶持有帶息資產，但熊市中低迷的 APY 也會降低用戶持有帶息資產的意愿，造成 Pendle 的客戶流失以及 TVL 的下降。另外，Pendle 也懼怕流動性龍頭 Lido、AAVE、Compound等推出自由的未來收益管理方案，搶佔 Pendle 的市場份額。總的來說，Pendle 目前所處的利率衍生品協議賽道仍處於相對早期，仍有較大的發展空間。隨着 DeFi 的進一步成熟，我們也有望見到基於 Pendle 之上的更多的 DeFi 結構化產品。憑借着 LSD 的浪潮以及 Arbitrum 生態的發展，Pendle 仍有進一步扶搖直上，能夠被更多加密玩家發現的想象的空間。