境外上市新機遇：備案放行加速

2024-06-25 16:06:26

《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》及相關配套指引(“備案規則”)實施已一年有余,結合當前境內IPO階段性收緊的背景,筆者(諾圻資本主席王幹文)與國浩律師事務所執行合夥人楊娟律師就中國證監會等監管機構對境內企業赴境外發行上市(“境外上市”)的態度與境外發行上市備案(“境外上市備案”或“備案”)的通過情況、備案重點關注問題以及VIE架構、與美國SPAC合並上市備案關注事項等議題展开了探討。

王:王幹文楊:楊娟

一、境外上市備案放行節奏明顯加快

王:備案規則出臺後,部分市場人士曾一度擔憂,備案作為新增前置流程將給境外上市進程帶來較大不確定性影響,可否結合當前境外上市備案通過情況就此談談您的看法。

楊:去年中國證監會“827新政”提出階段性收緊IPO後,境內IPO發行節奏明顯放緩。今年4月國務院又印發新“國九條”,要求嚴把發行上市准入關,這意味着境內IPO從嚴把控的趨勢仍將持續。於此背景下,境內企業赴境外上市的需求及熱度呈持續上升態勢。當前中國證監會境外上市備案通過情況基本與此態勢相契合。截至6月17日,剔除全流通備案企業,今年以來共有82家企業境外上市備案獲通過,該獲通過企業數量已超過去年全年(72家)。

以上境外上市備案涵蓋了境外直接上市(H股)和境外間接上市,後者包括紅籌直接持股與VIE兩種上市架構,亦包括IPO、借殼上市、與SPAC合並上市等不同上市模式或類型,漸趨常態化和規範化。近年來,相關國家部門曾多次發文支持境內企業赴境外上市,新“國九條”亦明確提到要拓寬企業境外上市融資渠道,提升境外上市備案管理質效。種種跡象表明,備案並未成為境外上市的障礙,相反,監管機構鼓勵境外上市的態度是積極明確的,境外上市備案的整體放行節奏在明顯加快。

二、股權變動與上市法律架構是備案關注重點

王:可否結合中國證監會公示的境外上市備案補充材料要求,介紹下當前境外上市備案過程監管機構比較高頻次關注的問題有哪些。

楊:最高頻次的問題主要是圍繞股權變動與上市法律架構兩大主題,包括境內上市主體或境內運營實體設立及歷次股權變動的合法合規,股權轉讓價格公允性、定價依據及稅費繳納情況,關於境外搭建離岸架構和返程投資涉及的外匯登記、境外投資、外商投資等監管程序方面的合規性,以及境外離岸架構下收購境內運營實體定價依據及合理性、資金來源及稅費繳納情況等。需要指出的是,備案規則實施前搭建離岸架構境外間接上市並不需要備案,實操中有關定價依據、資金流轉、稅費繳納的安排可能更為彈性或未必執行到位,於當前備案規則下,企業需更加謹慎,確保合規操作。

此外,業務合規與資質、股東或實控人核查、員工持股計劃或股權激勵、數據安全、網絡安全等亦是中國證監會重點關注的事項。

三、VIE架構企業備案獲通過數量明顯增加合規是關鍵

王:備案規則正式將VIE架構納入備案範疇,但去年僅3家採取VIE架構的企業(“VIE架構企業”)備案獲通過,可否介紹今年以來VIE架構企業備案獲通過的情況,以及備案規則下採取VIE架構境外上市應着重關注哪些事項。

楊:截至6月17日,今年以來已有14家VIE架構企業備案獲通過,VIE架構企業備案審查已漸趨成熟和順暢。中國證監會有關負責人此前就備案規則答記者問時提到,對滿足合規要求的VIE架構企業境外上市予以備案,合規是VIE架構企業備案獲通過的基礎。

針對VIE架構企業,中國證監會將就以下事項進行核查:1)是否存在法律法規禁止採取VIE架構的情形;2)是否屬於外商投資安全審查的範圍、是否涉及外商投資限制或禁止領域;3)境外投資者是否參與經營管理。在該等事項符合法律法規要求或履行必要審查程序的基礎上,中國證監會着重關注的問題包括,VIE架構搭建的原因和必要性,境外搭建離岸架構和返程投資涉及外匯登記、境外投資、外商投資等監管程序方面合規性,VIE架構涉及的各方法律主體的基本情況,主要合同的核心條款與交易安排,相關安排可能引發的控制權穩定、相關主體違約風險及應對措施等。

VIE架構企業備案或需徵求行業主管部門的意見,故相較於境外直接上市及紅籌直接持股架構,整體上其面臨的挑战或不確定性更大,所需備案時間亦更長。但相信伴隨備案審查流程的日益透明、完善,將有更多滿足合規要求的VIE架構企業通過備案。

四、與美國SPAC合並上市的備案要求

王:實操中,美國SPAC通常會於籤署正式的合並交易協議後先行公告合並交易,而具體合並上市文件(例如S-4/F-4表格)則會在公告之後1-2個月內安排提交,擬與美國SPAC合並上市的企業應於何時提交備案申請資料。與美國SPAC進行合並時,目標公司(擬上市企業)並不會被強制要求聘用保薦人或承銷商,該等SPAC於IPO階段的承銷商也不會自動或必然被視為合並階段的承銷商,於此情況下,備案時應如何提交“證券公司承諾”。與美國SPAC合並上市備案時還將關注哪些問題。

楊:按照備案規則規定,如不涉及在境外提交上市申請文件的,應於SPAC公告並購交易具體安排後 3個工作日內進行備案。並購交易具體安排於備案規則下是指,擬提交SPAC董事會、股東會等決策機構批准,較為完整、詳實的交易方案,因此在具體合並上市文件提交公告後應向中國證監會提交備案申請材料。同時,我們建議,在SPAC公告合並交易後,就已有材料和相關情況與中國證監會提前开展備案溝通。如上述合並上市文件本身構成目標公司或合並後繼承公司新上市申請文件,則適用備案規則的規定,擬與美國SPAC合並上市的企業亦是應於該等上市合並文件提交之日起3個工作日進行備案。

針對“證券公司承諾”,備案規則中提到,境外上市後境外發行證券如未聘請證券公司的,說明後可不提交,但與SPAC合並上市時是否可參照適用上述境外上市後再融資的規定,目前則並未明確,有待企業在提交備案申請時與中國證監會進行溝通。

與美國SPAC合並上市備案時,中國證監會將一般還將關注如下問題:1)購买的資產屬於經營性資產且產權清晰,資產過戶或轉移不存在法律障礙;2)交易後取得境內控制權的,境內企業不存在備案規則下不得境外發行上市的情形;3)合並交易符合產業政策及國家相關法律法規規定,並履行了必要的備案、核准程序;4)合並交易的交易價格、定價依據及稅費繳納情況;5)比照新增股東要求對PIPE投資者進行核查。