a16z：投資條款中的代幣權利，如何避免掠奪性交易？

2024-08-14 00:08:09

執行成功的代幣發行是一個復雜的過程，需要大量的战略規劃和一定的運氣。然而，在項目推出代幣之前，錯誤的代幣權利結構可能會破壞其未來的前景。在早期融資輪中，代幣相關法律權利的結構化非常復雜，一些投資者可能會利用市場標准缺乏明確定義的不足，來利用毫無防備的企業家。

為了幫助企業家更好地理解市場，並確保公平和可持續的交易結構，以下是我們定義代幣權利和限制範圍的基礎原則。我們還強調了一些投資者的掠奪性行為，討論了這些行為如何損害項目，並提供了我們使用的條款的解釋。

激勵對齊：成功的關鍵

創始人與投資者之間激勵的對齊是任何企業成功的關鍵。激勵不對齊可能導致不信任和低效的工作，並限制項目的選擇。激勵對齊——從定義上講——有助於確保每個人朝着同一個方向努力。

在傳統的股權結構中，激勵對齊是簡單明了的。如果公司變得更有價值，投資者和創始人都會受益。但在 Web3 中，代幣的引入使得激勵對齊變得更加復雜。Web3 項目所部署的區塊鏈系統是开源的、去中心化的，通常旨在將價值積累到系統的代幣上，而不是开發該技術的公司——這是一個微妙但重要的區別。這種設計將價值從股權中轉移，導致代幣持有者與股權持有者之間的激勵不對齊。

這種激勵不對齊最常見於早期項目僅通過直接向機構投資者和天使投資者銷售代幣進行融資，這可能導致以下兩個問題：

僅關注代幣的投資者往往有較短的投資期限，並且通常會施壓項目快速推出代幣，以獲得更快的回報。這種不必要的壓力可能會限制項目的潛力，導致他們採取損害其生態系統的行為——例如，過早推出代幣。
銷售代幣權利減少了項目在整體設計上的靈活性。當投資者的期望只能通過代幣來滿足時，項目往往會優先考慮代幣的推出和代幣價值的積累。但代幣可能並不是每個項目的最佳路徑，有些項目需要更多時間來確保其經濟平衡。失去選擇替代路徑的靈活性可能會損害項目的長期成功。

因此，早期項目最好採用平衡的交易結構，使所有利益相關者都能接觸到股權和代幣。通過保持投資者和企業家的對齊，項目可以保持靈活性，以最佳方式設計其系統，並允許價值積累到代幣、股權或兩者兼而有之。通過對齊利益，雙方可以專注於可持續增長和長期成功。

即使在早期項目使用平衡的交易結構的情況下，激勵不對齊仍然可能在代幣公开發行後出現：一些人可能持有代幣，而其他人則同時持有代幣和股權。由於這種可能的激勵不對齊，項目必須防範利益衝突。在某些情況下，項目可能會關閉开發公司，這意味着每個利益相關方都成為代幣持有者。在其他情況下，可能有益於許多公司積極使用項目的技術進行構建和競爭，在這種情況下，項目應優先創造一個公平競爭的環境，制定程序性激勵，甚至考慮對原开發公司的員工、投資者和其他內部人士施加嚴格且基於裏程碑的代幣銷售限制，以保護代幣持有者。在大多數情況下，項目的知識產權應由代幣持有者控制和擁有。

掠奪性行為及如何避免（附示例條款）

以下是 a16z Crypto 和其他大型加密風險投資公司用來與企業家保持激勵對齊的幾項條款。

代幣權利

創始人應注意避免向投資者授予固定的、不可稀釋的代幣權益或不可持續的網絡百分比。這些掠奪性條款限制了項目的靈活性和未來的增長潛力。如果开發公司已向現有投資者授予了某個代幣的總供應量的不可稀釋權利，例如 X%，他們可能會發現很難在不向未來投資者提供相同不可稀釋條款的情況下籌集額外資金。這些條款可能會限制公司的融資選擇，或者最終為投資者保留過高比例的代幣網絡。而投資者持有過大比例的代幣網絡，最終迫使創始人犧牲建設者的代幣激勵——無論是來自社區、开發團隊，還是兩者兼而有之。

創始人還應警惕那些要求他們為代幣發行提供幫助而支付代幣的風險投資公司。在這種情況下，通常有兩個事實：首先，你不想要他們的幫助；其次，他們很可能是“價值提取型”的，會試圖提前拋售他們的代幣。

固定的代幣分配是有害的。它們可能會將早期階段的項目鎖定在一些在發行時不再合理的分配中，並且當這些項目耗盡可分配的代幣時，可能會使它們在未來的融資輪中變得困難。代幣權利應與股權所有權成比例，並受到稀釋的影響。這確保代幣分配的靈活性，並與長期項目發展保持一致。這樣，項目可以根據需要籌集額外的融資輪，以繼續开發，而不是因為耗盡其他選擇而急於推出代幣。

a16z Crypto 的交易文件以兩種方式設計。

賦予投資者在代幣創建時與其在公司的股權百分比相等的總代幣供應量的一部分。這一選項從一开始就設定了投資者代幣分配的明確預期。
賦予投資者在分配給开發公司及其員工、顧問、投資者和其他股東的代幣中獲得按比例分配的權利，前提是該分配滿足總代幣供應量的最低百分比。該選項犧牲了明確性以換取靈活性，允許項目在發行之前確定股東分配（即多少代幣將分配給員工、顧問和投資者）與社區分配（即多少代幣將空投、保留用於社區項目資金等）。

示例條款

選項 1 ：如果公司（或其任何附屬機構、基金會或提名人）創建任何加密代幣，投資者將有權獲得該加密代幣總可能供應量的按比例分配，代表其在代幣生成時的完全稀釋所有權的一半（例如，在計劃融資後代表 [X]%）。
選項 2 ：如果公司（或其任何附屬機構、基金會或提名人）創建任何加密代幣，投資者將有權獲得分配給公司及公司的高管、董事、員工、股東和其他投資者（統稱為“內部人士”）的加密代幣的按比例分配。分配給公司和內部人士的金額不得少於總加密代幣供應量的 [X]%。

鎖定期

創始人應警惕短期鎖定。投資者可能會推動他們的代幣盡快解鎖以便早期出售，這可能會破壞項目的穩定性和增長，給項目帶來不可逆轉的聲譽損害，並引入生存法律和監管風險。推動縮短鎖定期既危險又不負責任。

鎖定計劃應在投資者、創始人、員工和原开發公司的其他股東之間保持一致。這確保所有各方都同樣關心項目的長期成功。

a16z Crypto 的表格條款清單結構規定，所有內部持有的代幣在公开代幣發行後或代幣可轉讓之日起至少鎖定一年（如果代幣在發行時不可轉讓）。一般來說，a16z Crypto 對內部持有的代幣推動四年的鎖定計劃，其中所有這些代幣在一年內完全鎖定，隨後是三年的定期解鎖。這有助於在代幣發行後的最初幾天保持代幣網絡的穩定性，並確保所有內部人士在代幣發行後至少一年內承擔顯著的市場風險。

這樣的鎖定期也可以增強項目的監管立場，以適用於特定代幣的證券法。表格條款還確保所有內部人士持有的代幣按照相同的時間表解鎖，進一步加強了企業家和投資者之間的激勵對齊。

示例條款

對這些代幣的任何鎖定計劃應達成一致，前提是該鎖定期應為（1）至少不少於加密代幣發行之日起一年，（2）最多不超過加密代幣發行之日起四年，以及（3）不比適用於公司或公司任何高管、董事、員工、股東或其他投資者的代幣的時間表更為嚴格。

保護性條款

創始人應警惕對代幣發行的無條件批准權。這些掠奪性條款可能允許投資者推遲代幣發行，以重新談判更好的交易，從而造成不必要的延誤和战略不對齊。

投資者通常不應對項目發行代幣的時機擁有批准權。代幣發行可能伴隨重大風險，而決定發行的時機本質上是一個商業決策，創始人更適合做出這樣的決定。他們更有能力決定何時以及如何最好地結構化代幣發行。批准權可能使投資者對這些決策施加不當影響，以最大化他們預期的經濟結果（例如，推遲代幣發行，迫使項目與投資者的其他投資組合公司合作等），這可能對項目的發展造成不利影響。

a16z Crypto 的表格條款結構允許項目在不需要投資者批准的情況下發行代幣，只要該發行不規避任何投資者的代幣權利。一般而言，如果每位投資者獲得其約定的代幣分配，則不需要投資者的批准。這為運營者提供了最大的靈活性，同時保持與投資者的激勵對齊。

示例條款

在創建、保留、出售、分配、發行或以其他方式處置基於區塊鏈技術構建的代幣、硬幣、加密資產、虛擬貨幣或其他資產（“加密代幣”）之前，須獲得優先股多數的批准，前提是這些限制不適用於（i）以不與下面“代幣權利”條款相衝突的方式進行的銷售、分配、發行或其他處置，或（ii）根據某些慣例例外進行的銷售、分配、發行或其他處置。

網絡利用

創始人應警惕那些對投資者和創始人如何使用公司技術沒有限制的交易。缺乏任何限制可能會讓某些投資者利用漏洞來控制網絡，從而破壞創始人的初衷和項目的目標。相反，無條件的限制可能會抑制協同發展和去中心化價值創造。

例如，投資者和創始人應被限制使用公司开發的技術來啓動競爭平臺。這保護了投資者和創始人的利益，並確保項目的完整性。同時，任何限制應保持足夠的平衡，以確保它們不會妨礙項目所需的合作夥伴關系和整合。

我們最近修訂了 a16z Crypto 的表格條款，以限制投資者和創始人利用公司开發的技術為個人利益服務或以與公司目標相競爭的方式使用這些技術，前提是允許普通、非商業性和非競爭性使用公司技術的慣例例外。這些例外可能包括創始人作為普通最終用戶對公司开發的協議的個人使用、與大學主導的研究相關的使用、作為其他區塊鏈協議的顧問的身份，或與兼容公司开發協議的服務的合作。這些例外允許創始人以符合 Web3 的开源和協作精神的方式為行業做出貢獻，同時確保他們能夠以不妨礙對投資者的義務和與社區的對齊的方式开發公司技術。

示例條款

公司、創始人和投資者應同意，他們不會利用或利用公司的網絡或協議進行商業目的，除非直接通過公司，前提是遵循某些慣例例外。

合規性

不重視合規性的投資者在 Web3 項目中是不合適的合作夥伴。一些投資者可能對適用於區塊鏈網絡及其上構建的產品的法律法規缺乏興趣，或更愿意對此保持無知。要避免與他們合作。鑑於行業的重大監管不確定性及其帶來的生存風險，合規義務不僅需要解決，還必須優先考慮。

理論上，創始人和投資者都應該希望代幣網絡符合適用法律，從而降低風險，實現可持續的長期增長。然而，在實踐中，並非所有的 Web3 利益相關者都持有這一觀點。目光短淺的掠奪性投資者會優先考慮通過監管套利獲取收益，而不是合規开發，並在此過程中犧牲項目的穩定性。

a16z Crypto 的交易文件中包含多項條款，確保項目在網絡設計、產品开發和代幣發行時採取適當的謹慎，並且投資者支持這一過程。這些條款包括要求公司（i）制定全面的合規政策，（ii）合理努力告知投資者可能適用於其區塊鏈產品或服務的任何法律或法規，以及這些法律或法規可能產生的不利影響，以及（iii）聘請律師專門評估這些產品和服務的法律和監管風險，並採取適當的保護措施。這些契約進一步使投資者能夠支持每一個這些過程。

示例條款

在新區塊鏈產品或服務的公开發行之前，包括代幣的分發（如有），公司應聘請律師評估和分析該產品或服務的形式、機制和結構以及代幣的分發（如適用）對公司的風險（考慮到包括投資者在內的安全持有者）。在公司要求任何投資者就任何此類區塊鏈產品或服務的規劃或設計提供建議時，包括任何數字代幣、加密貨幣或與之相關的其他區塊鏈資產，公司應聘請公司董事會同意的額外外部律師，以審查與任何此類產品或服務相關的風險評估和分析，並盡最大努力確保任何此類產品或服務僅依據所有適用法律提供。

在項目的早期階段正確確定代幣權利對項目的未來成功至關重要。然而，許多項目——並非出於自身的過錯——可能會發現自己受到掠奪性條款的約束，這在後續階段可能很難甚至不可能解除。通過遵循這裏概述的指導方針和示例條款，創始人和投資者可以創建一個平衡的框架，促進利益相關者之間的對齊、創新和項目穩定。這種方法不僅減輕了風險投資和 Web3 交易固有的許多風險，還使項目在不斷發展的 Web3 生態系統中蓬勃發展。