三大數字貨幣的比較分析：比特幣、天秤幣與數字人民幣

■ 張 明 中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任

■ 王 喆 國家金融與發展實驗室國際貨幣體系研究中心特聘研究員

■ 陳胤默 國家金融與發展實驗室國際貨幣體系研究中心特聘研究員

來源：張明宏觀金融研究

原文鏈接： https://mp.weixin.qq.com/s/gi3rJJAcNkD47zcqFmaiSw

隨着數字貨幣的快速發展，各國央行正在加快對央行數字貨幣的研發與推進工作。當前，世界正在尋求一個新的多極博弈，想要參與大變革的國家必須具備特定特徵的數字貨幣（尼克·巴蒂亞，2021）。在此背景下，各國央行首先需要考慮本國數字貨幣設計應採取哪種技術模式。為此，釐清各類具有代表性的數字貨幣的設計理念、特徵、局限性和應用場景等關鍵問題，具有重要的理論和現實意義。

自數字貨幣理論提出以來，中本聰（Satoshi Nakamoto）的比特幣（Bitcoin）、Facebook（現更名為Meta）的Diem（原名為天秤幣Libra）、中國人民銀行推出的數字人民幣，是廣受關注且影響較大的具有代表性的三種數字貨幣類型。

比特幣开創匿名加密電子貨幣體系，並推動區塊鏈技術的廣泛應用。其後，有許多模仿者發行數不勝數號稱“去中心化”的數字貨幣，但其多數停留在交易所或網絡交易平臺成為投機品，並沒有實現貨幣最基本的流通職能。比特幣作為一種全新的數字貨幣，其顛覆性和去中心化的特徵使其難以成為政府和金融業的寵兒，但其市場價值、風險資本關注和法律關注等因素使其成為一個重要的探討議題，甚至成為一股重要的地緣政治力量（尼克·巴蒂亞，2021）。

天秤幣（Libra）由Facebook聯合Mastercard、Uber、Paypal等各界巨頭聯合推出，自設計之初就承載勃勃的雄心，致力於“成為一種被廣泛接受的世界貨幣”。雖然天秤幣一再強調其無意於挑战各國現有的貨幣運行體系，但其設計方案對貨幣乘數、國際匯兌、流動性管理的潛在影響難以預估，多國政府明確表示抵制。2022年2月，Diem相關資產被出售給美國加州銀門銀行（Silvergate Bank），標志着Diem項目終結。無論Diem是否推出，Facebook在2019年宣布推出穩定幣都是數字貨幣發展中的一個重要裏程碑。當Facebook試圖侵入貨幣世界的那一刻，各國央行开始意識到，它們需要對貨幣和密碼學的合並做出正式回應（尼克·巴蒂亞，2021）。雖然Diem遭遇各國政府強烈的監管反對並快速夭折，但以Diem為代表的穩定幣仍具有重要的學術探討價值。肖風（2023）認為，穩定幣是把銀行账戶裏的法幣變成數字貨幣的橋梁。

在天秤幣的衝擊之下，全球开始在央行數字貨幣領域加速競爭，尼日利亞、巴哈馬已开始推行本國的央行數字貨幣。中國較早地开啓央行數字貨幣（CBDC）研究。當前，中國央行推出的數字人民幣已經進入試點階段，其在全球的央行數字貨幣探索中處於較為領先的地位。數字人民幣是一種對現有人民幣M0使用方式的漸進式替代，它保留着中心化的制度安排，在產生最小負面影響或最小爭議的情況下破除阻力，最大限度地提高人民幣流通的便捷性。數字人民幣目前主要立足於國內，用於零售支付，未來數字人民幣可能在中小企業貸款、轉移支付、人民幣國際化、宏觀調控等方面發揮重要作用。

比特幣、天秤幣與數字人民幣，這三種數字貨幣各有獨特的設計理念、運行方式、技術路线，分別代表“完全去中心化”“部分去中心化”和“中心化”三個方向。 而這三個方向是未來數字貨幣，特別是央行數字貨幣發展的三種可能選擇路徑。釐清三種代表性數字貨幣的特徵，分析其發展利弊，具有重要的理論價值與現實意義。具體而言，一是分析三大數字貨幣設計原理及優劣利弊，有助於各國央行及市場參與者全面且深入了解數字貨幣的發展脈絡與演進特徵。二是有助於各國央行及市場參與者了解正在動態變化中的國際貨幣體系，為想參與大變革的國家設計本國數字貨幣提供重要的參考與借鑑。

一、數字貨幣含義與本質屬性

對數字貨幣的探討不可避免地涉及貨幣本質。從貨幣的功能來看，交易媒介、記账單位、價值儲藏作為貨幣的基本職能已經得到共識。然而，對於何種職能更接近於貨幣本源，及貨幣本質屬性究竟是什么，學界對於這一問題存在不同看法。主流觀點堅持商品貨幣說。從最早的亞裏士多德到亞當·斯密、穆勒、馬克思以及弗裏德曼，古典政治經濟學、馬克思的貨幣學說以及現代主流貨幣理論都認為貨幣起源於物物交換，本質是出於交易需要而充當一般等價物的商品。馬克思將貨幣的職能概括為價值尺度、流通手段、貯藏手段、支付手段和世界貨幣，貨幣是流通手段與價值尺度的統一。根據這一理論，貨幣最初始以及最重要的職能是充當交易媒介，因而不會對經濟活動產生實質影響，這也是新古典經濟學和凱恩斯主流經濟學中貨幣中性說的主要依據。

近年來，作為非主流觀點的債務信用說得到越來越多的關注。在主流的經濟學分析框架中，只見價格，不見貨幣（韋森，2016）。貨幣最早在物物交換中的使用並未得到考古學、人類學證實，相反貨幣作為記账單位反映債權債務關系的歷史證據日益顯現（Graeber，2011）。因此，麥克勞德、白芝浩、凱恩斯、熊彼特等代表性學者堅持貨幣的債務屬性，認為貨幣作為記账單位是其最為重要的職能，最初起源於對債權債務關系的記錄。貨幣本質是可轉移的債務或信用，背後是債務和信用制度的支持（韋森，2016）。根據這一觀點，貨幣與國家信用密切相關。正如克納普的貨幣國定論認為，貨幣是國家的產物。由政府信用支持的貨幣具有債務法定性、發行廣泛性以及流通強制性的特徵。另外，貨幣的核心功能是組織生產，能夠發揮經濟調節功能，從而支持貨幣非中性。後凱恩斯經濟學家進一步將貨幣國定論發展為新貨幣國定論，或稱為現代貨幣理論，提出主權國家具有無限償債能力、稅收驅動貨幣、不追求財政平衡等觀點。

商品貨幣、金屬貨幣、紙幣、電子貨幣等都是貨幣在不同歷史階段的表現形態，電子貨幣、數字貨幣則是在現代信息技術、數字技術支持下貨幣更為虛擬化的表現。從主流觀點來看，數字貨幣的貨幣屬性需要滿足交易媒介、價值尺度、價值儲藏等職能。這意味着數字貨幣應能夠廣泛被民衆接受並且流通，同時數字貨幣應當擁有價值基礎，能夠保持較好的幣值穩定。這是判斷數字貨幣能否成為貨幣的重要依據。若從貨幣債務論來看，數字貨幣的貨幣屬性則主要取決於是否具有國家信用支持。從比特幣开始，數字貨幣的發展衍生出完全去中心化、半中心化以及中心化的不同路徑，對貨幣本質的探討可能會影響未來數字貨幣的演進方向。

此外，數字貨幣不僅會對本國貨幣產生影響，其虛擬性和易於跨越國界的天然屬性也會對國際貨幣體系產生深遠影響。不同時期貨幣的表現形態塑造特定歷史時期的貨幣體系。當前，數字貨幣在設計理念和實際運用中具有的創新性和獨特性優勢可能會對現有貨幣體系產生影響。尼克·巴蒂亞（2021）分析認為，比特幣的出現可能會重塑一個新的貨幣體系。在該貨幣體系之下，第一層貨幣是比特幣/美元（功能類似於黃金）；第二層貨幣是央行數字貨幣、比特幣存款、穩定幣；第三層貨幣是基於原子交換機制的穩定幣。有學者提出與其不同的觀點，認為比特幣在未來貨幣體系演變過程中重要性要弱於央行數字貨幣和穩定幣。例如，張明和王喆（2023）認為，從目前的數字貨幣主流形態來看，央行數字貨幣代表的國家主導的國際貨幣體系演進路徑，和穩定幣代表的私人主導的國際貨幣體系演進路徑更有希望在未來的國際貨幣體系中扮演一定角色，但以比特幣為代表的加密貨幣則可能性較小。

二、 全球數字貨幣發展歷程與現狀

目前，全球關於數字貨幣尚未有統一的定義，國際貨幣基金組織從貨幣的職能出發，認為能通過數字信息技術實現支付交易、財富儲藏、記账流通等功能的機制體系，可稱之為數字貨幣。該定義將數字貨幣等同於“電子貨幣”，把支付寶、微信錢包等互聯網支付工具也納入數字貨幣的範疇（Adrianand Mancini-Griffoli，2019）。更多的學者認同狹義的定義，即數字貨幣是綜合運用密碼學、互聯網、區塊鏈等信息技術，以精密的數學模型和大量的加密計算為基礎，以實現貨幣的各類職能，但又相對獨立於傳統貨幣系統的一種金融科技（姚前、湯瑩瑋，2017）。這種定義排除社區虛擬幣、在线支付等早期的衆多互聯網金融業態。對於數字貨幣概念與電子貨幣、加密貨幣、虛擬貨幣等概念之間的關聯和區別，Bech and Garratt（2017）根據四個關鍵屬性建立“貨幣之花”模型，對創新的貨幣形態進行更為明晰的分類。數字貨幣根據發行主體又可分為私人數字貨幣和中央數字貨幣。

回顧全球數字貨幣的發展歷程，其萌芽出現於20世紀80年代。David Chaum（1982）首次提出“數字貨幣”的概念並研發第一種數字貨幣——電子現金（e-Cash）。然而，e-Cash仍以傳統的貨幣金融理論為基礎，定位於以銀行為中心的貨幣體系。e-Cash運行到1998年後宣告終結。2008年，比特幣的問世標志着數字貨幣發展進入一個新階段，私人數字貨幣由此興起。下文將對全球數字貨幣從比特幣到穩定幣、從私人數字貨幣到中央銀行數字貨幣的發展歷程進行介紹。

（一）從比特幣到穩定幣

國際金融危機後大規模的量化寬松貨幣政策導致中央銀行信譽遭受質疑。在此背景下，中本聰在2008年提出去中心化的加密電子貨幣系統——比特幣（Nakamoto，2008），並由此誕生區塊鏈技術。比特幣的誕生標志着世界正在進入數字貨幣時代。

事實上在比特幣問世的最初幾年裏，其影響較為有限。2011年，着數字貨幣交易市場的興起，比特幣價格持續攀升。這吸引許多機構蜂擁推出各類以“區塊鏈”“去中心化”為噱頭的數字貨幣，模仿比特幣的“挖礦”方式獲得初始貨幣，試圖利用分布式記账方式繞开政府監管，打破央行貨幣壟斷。近年來，私人數字貨幣市場規模不斷擴大。僅幣安一家平臺上就有約300種數字貨幣進行交易。當前，市值排名靠前的數字貨幣包括比特幣（Bitcoin）、以太坊（Ethereum）、泰達幣（USDT）等。

數字貨幣的井噴式發展帶動區塊鏈技術及其自身的迭代升級。 以太坊（Ethereum）的出現標志着區塊鏈智能合約時代的到來。DanielLarimer又進一步發明商用分布式應用設計操作系統（EnterpriseOperationSystem，EOS），安全性和計算效率不斷提升，應用領域越來越寬，也細分出公有鏈、私有鏈、聯盟鏈等。另外，對比特幣的設計調整與改進衍生出許多“分叉幣”，例如，市場上較為活躍的萊特幣（Litecoin）、狗狗幣等。比特幣的分叉過程伴隨着對未來技術發展路线的爭論以及軟件系統的更新升級，2017年比特幣區塊鏈發生歷史上第一次重大硬分叉，誕生新幣種比特幣現金（BitcoinCash）。

以比特幣為代表的私人數字貨幣存在貨幣屬性低、價格波動風險高的問題。 目前，幾乎所有已發行的數字貨幣都是由私人部門控制的，其流通在世界各國都被施以嚴格限制，僅能作為线上交易所中的投資或投機品，貨幣最基本的功能——支付功能薄弱（楊曉晨、張明，2019）。另外，比特幣等數字貨幣具有極大的價格波動性。最初比特幣價格僅有0.00076美元，在2021年最高曾達到68930美元。但是，比特幣價格多次暴漲暴跌，在面臨黑客攻擊、監管趨嚴等衝擊時，其價格跌幅屢屢超過50%。

面對比特幣價格的大幅波動，以法定貨幣或穩定資產為支持的穩定幣开始引起大衆關注，其中最具代表性和影響力的是Facebook所提出的天秤幣（Libra）方案。 天秤幣是具有代表性的一次跨境穩定幣的設想和嘗試。2019年6月，美國公司Facebook發布白皮書，將推出加密數字貨幣——天秤幣（Libra），尤其強調其支付功能，並與一籃子法幣資產掛鉤，力求成為能被普遍接受的全球性數字貨幣。這一穩定幣方案引起世界廣泛關注，但各國普遍不認可。為尋求監管部門的批准，2020年4月，Facebook新版白皮書對原Libra設計進行更改調整，並將天秤幣2.0方案更名為Diem。然而，Diem項目仍面臨重重阻力，2022年2月Diem項

目終止，其相關資產被出售給美國加州銀門銀行（SilvergateBank）。

天秤幣雖然最終停留在方案階段，但其產生的影響力不容忽視。天秤幣的出現使得穩定幣的數字貨幣方案逐漸得到認可，以主權貨幣、大宗商品、數字資產等進行背書的穩定幣相繼出現。 特別是2020年全球新冠疫情以後，國際金融市場動蕩，穩定幣的市場交易量出現快速增長，並遠遠超過比特幣、以太坊等數字貨幣。

（二）從私人數字貨幣到中央銀行數字貨幣

在數字貨幣發展的早期階段，各國央行並未高度重視數字貨幣的發展，更多是對數字貨幣風險的防範。數字貨幣是一個新鮮事物，它對傳統央行法幣體系的影響和衝擊難以估量，使其存在着嚴重的泡沫化傾向。特別是在比特幣價格飛漲並帶起一大批“空氣幣”的影響下，各國為規避數字貨幣帶來的風險，不斷完善監管體系，有的國家採取禁止或限制措施。2017年，日本實施《資金結算法》確認數字貨幣作為支付手段的法律地位。美國、韓國等對從事數字貨幣服務的機構進行許可證管理，與其相關聯的金融機構也被納入監管範圍，對數字貨幣服務利潤課稅。

自從Facebook發布天秤幣白皮書，Libra的主權特徵引起各國監管者警惕，其產生的鮎魚效應進一步推動全球中央銀行數字貨幣進入快速發展期。 為應對私人部門數字貨幣的衝擊，維護各國貨幣主權，多國央行开始研究中央銀行數字貨幣（Central Bank Digital Currencies，CBDC）的發行。根據國際清算銀行（BIS）調查顯示，截至2021年第一季度，全球約86%的央行正在研究中央銀行數字貨幣，60%的中央銀行正在开展相關技術試驗。2016年4月，在倫敦大學的技術支持下，英格蘭銀行推出法定貨幣實驗RSCoin項目，此後許多國家陸續進入CBDC。根據可訪問範圍，CBDC可以分為批發型和零售型兩種類型。批發型CBDC主要面向特定金融機構，用於大額結算，許多國家選擇合作开發。例如，2016年9月，歐洲央行聯合日本央行开展基於區塊鏈的跨境支付Stella項目。零售型CBDC面向公衆，主要用於解決日常小額支付問題。2020年，瑞典央行推出的電子克朗（e-Krona）是全球首個“零售型”的央行數字貨幣。近年來，越來越多的國家加大零售型數字貨幣研究，如數字人民幣e-CNY、數字法郎e-franc等。

中國是最早开始研究中央銀行數字貨幣的國家之一。2014年，中國人民銀行便开始論證法定數字貨幣的可行性。2016年，中國人民銀行成立數字貨幣研究所，組織相關金融機構开展央行數字貨幣DC/EP的研究。2019年11月，DC/EP頂層設計、標准制定、功能研發、聯調測試等工作基本完成；2020年4月，部分銀行开始內部測試。DC/EP現根據國際慣例更名為數字人民幣（e-CNY），其由中國人民銀行發行，是具有國家信用背書的數字化形式的法幣，與普通人民幣等值、與銀行账號松耦合，在提高支付流通便捷性、防僞性的同時，增強安全性。截至目前，數字人民幣已經在多個省（市）試點。

隨着私人數字貨幣衝擊及全球疫情因素的疊加，央行數字貨幣研發進入競賽狀態。 英美等發達國家的態度出現較為明顯轉變。2021年，美國與麻省理工學院合作开啓以CBDC技術實驗為核心的Hamilton計劃，目前該計劃已低調完成第一階段測試並計劃开啓第二階段。2022年3月，美國總統拜登籤署行政令，要求聯邦政府相關部門开展與數字貨幣有關的、全面徹底的跨部門研究，探索創立官方數字美元。白宮強調政府將“研究和發展潛在的美國CBDC設計和部署選項”置於“最緊迫”的位置。2022年5月，美聯儲發布關於央行數字貨幣主題的白皮。對比而言，中美央行數字貨幣在法律定位、運營架構和功能設計方面基本一致；在研發進度上，中國央行數字貨幣研發進度快於美聯儲，這反映新一輪貨幣競賽中兩國角色的差異（張一平、馬瑞超，2022a）。

當前，無論是私人部門還是政府部門，數字貨幣的發展都受到廣泛的關注。未來國際金融的競爭可能聚焦於數字金融，乃至更為核心的數字貨幣領域。在此背景下，釐清數字貨幣的設計理念、特徵、局限性和未來前景等問題，都有着重要的意義。

三、 比特幣、天秤幣與數字人民幣的設計理念與主要特徵

比特幣、天秤幣與數字人民幣在設計理念上存在差異，這塑造了比特幣、天秤幣與e-CNY各自的特點。

（一） 比特幣的設計理念與特徵

中本聰的比特幣方案提出一種特別的全球貨幣體系的設計理念，其描繪一種點對點的電子現金系統，該系統可以擺脫第三方中介的傳統支付模式。對於比特幣的機制設計，可以概括如下（Nakamoto，2008）：（1）比特幣的發行與信用基礎。比特幣的發行主要通過“挖礦”過程實現，搜集交易數據、建立新區塊的過程被稱為“挖礦”。通過“挖礦”產生的比特幣按照一定規則，最多可發行2100萬個，存在數量上限。比特幣使用密碼學算法和區塊鏈技術，解決貨幣發行的信任問題。（2）账戶管理。比特幣的账戶地址由一串數字組成，使用者持有密鑰可對比特幣账戶余額進行查詢。（3）交易確認。“挖礦”過程中產生的交易需要逐一驗證，只有驗證成功的交易才會變成有效交易進入區塊。全網確認通過且交易進入主區塊之後，比特幣的交易才算生效（楊曉晨、張明，2014）。

比特幣具有不同於傳統主權貨幣的如下特徵： 第一，去中心化。 這是比特幣等私人數字貨幣最為核心的特徵。比特幣採取去中心化的貨幣發行和管理方式，不是通過中央銀行和政府進行信用背書，旨在擺脫對任何中心化機構和政府的依賴。 第二，高度匿名化。 比特幣账號是通過私鑰證明其所有權，而無需像傳統銀行账號一樣需要實名認證；比特幣账號由數字地址構成，該數字地址不記錄比特幣用戶的個人信息，且不同账號間沒有關聯性，無法知曉比特幣用戶的總持幣數量。 第三，可追溯性。 比特幣從生成到交易的全過程都會被記錄在主區塊鏈中，且無需認證便可追溯交易的全過程，比特幣的账號查詢也是开放的。 第四，不可逆性。 為避免收款方利益被侵害，比特幣交易不允許進行撤銷操作，每筆交易只存在成功和失敗兩種狀態，交易具有不可逆性的特點。 第五，比特幣具有全球性貨幣特性。 比特幣既沒有國界也無需兌換，這有助於降低國際貿易與資本流動的交易成本（楊曉晨、張明，2014）。

（二） 天秤幣的設計理念與特徵

天秤幣（Libra 1.0）創立之初的目的是建立一套簡單的、無國界的貨幣和為數十億人服務的金融基礎設施，旨在成為一個新的去中心化區塊鏈、低波動性的加密貨幣和智能合約平臺。相對於比特幣，Facebook在設計天秤幣時，加入許多獨特設計，解決比特幣沒有內在價值的問題。

在底層區塊鏈技術上，天秤幣主要採用Move編程語言、拜佔庭容錯（BFT）共識機制以及區塊鏈三項主要技術（楊曉晨、張明，2019）。在天秤幣的貨幣發行機制上，天秤幣採用被動發行方式，一籃子真實儲備的現實資產是天秤幣背後的價值。發行增量天秤幣的唯一方法，是天秤幣的使用者採用現實資產，按照一定比例來購买天秤幣。在天秤幣協會的組織形式上，天秤幣協會遵循去中心化原則，理事會對所有重大事項作出決策。協會創始成員包括Facebook、eBay、Visa、Uber、MasterCard、Vodafone等20多家行業巨頭。

Libra1.0的特點在於其以一籃子貨幣為錨、以Facebook網絡為依托，並突破國界限制。Libra2.0即Diem在設計上進行一定修改，根據第二版白皮書，主要變化有： 第一，在錨定一籃子貨幣之外增加錨定單貨幣的穩定幣。 LibraUSD、LibraEUR等單貨幣穩定幣具有1：1的充足儲備金支持，發行和流通不會帶來貨幣創造效應，降低對傳統金融系統的衝擊。 第二，進一步提高Libra支付系統安全性。 在反洗錢、打擊資助恐怖主義、遵守制裁措施和防止非法活動等方面建立穩健的合規性框架和清晰的監管標准。 第三，刪除關鍵合規條款並防範未知參與者控制系統，以實現开放、透明和競爭激烈的網絡服務和治理市場。第四，在儲備金的設計中加入索賠和保護措施，維持資本緩衝機制。 例如，在儲備池中增加期限短、信用風險低、流動性高的資產。

（三） e-CNY 的設計理念與特徵

數字人民幣（e-CNY）是由中國人民銀行發行，有國家信用背書、有法定償還能力的法定數字貨幣。《中華人民共和國中國人民銀行法（修訂草案徵求意見稿）》已將數字人民幣的內容加入其中：“人民幣包括實物形式和數字形式”。根據數字貨幣電子支付（DC/EP）計劃，央行數字貨幣系統主要基於D-RMB系統展开，包括“一種幣、兩類庫、三個中心”（姚前，2020）：“一種幣”指一串加密數字串；“兩類庫”包括發行庫（中國人民銀行的數字貨幣基金）和銀行庫（商業銀行的庫存數字現金）；“三個中心”包括登記中心、CA認證中心和IBC認證中心。

當前，數字人民幣進行試點，具有法幣電子化、實現“雙離线支付”、採用“雙層運營體系”、保護隱私等特徵（楊曉晨、張明，2020）。具體表現為： 第一，數字人民幣將法定貨幣數字化，僅用於替代M0，且不付息。 採用這種方法不涉及貸款和存款等信用創造環節。數字人民幣作為M0不會對現有金融體系造成衝擊，可以無縫對接現有金融系統。 第二，數字人民幣可實現“雙離线支付”。 與現金一樣，用戶沒有銀行账戶也可以使用數字人民幣。與此同時，沒有網絡並不會影響數字人民幣的使用。即使交易雙方處於離线狀態，交易也可以順利完成，即“雙離线支付”。 第三，數字人民幣採用“雙層運營體系”。 第一層涵蓋四大商業銀行、三大電信運營商（移動、聯通和電信）和兩大平臺（微信和支付寶）。在具體操作上，央行通過商業銀行等運營機構將數字人民幣兌換給公衆。在兌換過程中，運營機構向央行繳納100%的准備金，並按1：1的比例進行兌換。這一設計可以避免金融脫媒、銀行擠兌等問題，銀行與公衆的現有債權債務關系也不會改變。 第四，數字人民幣具有安全性與匿名性特徵。 數字人民幣的法定貨幣地位保障其安全性。此外，數字人民幣高度重視個人信息與隱私保護，與銀行账戶松耦合，在技術上實現小額匿名。

四、 比特幣、天秤幣與數字人民幣各自的局限

本部分結合貨幣的功能與本質，對當前三大代表性數字貨幣局限性進行分析，揭示目前數字貨幣設計與運行存在的一些問題。

（一）比特幣的局限性

第一，從功能性來看，比特幣無法履行貨幣的基本職能。 目前比特幣並未在商業領域大規模流通，僅有少數商家接受比特幣，持有者即使購买商品也更多地是將其轉換為其他接受度高的主權貨幣。獲得新幣成本高、儲存風險高、流動性差是阻礙比特幣作為交易媒介而廣泛流通的部分原因（Yermack，2013）。

第二，從本質屬性來看，比特幣無法成為真正的貨幣。 從商品貨幣說出發，對於比特幣沒有內在價值的質疑，一些學者從挖礦的生產成本以及購买持有的邊際效益來論證其具有的一定價值（Dwyer，2014）。然而，盡管比特幣在底層技術方面可能會降低交易成本並提高效率，但根據上述分析其充當一般等價物履行貨幣職能仍難以實現。從債務信用說來看，一些支持者將其視為實現哈耶克“貨幣非國家化”設想與解決主權貨幣超發等問題的希望。然而，比特幣最核心的設計理念便是去中心化，屬於沒有國家信用支持的私人數字貨幣，頂多實現與主權貨幣之間的兌換，這一點背離貨幣的債務本質和國家信用屬性。因此，無論從主流還是非主流的貨幣理論出發，比特幣都難以成為真正的貨幣，而被認為是貨幣自由主義的“烏托邦”（盛松成、翟春，2014）。

第三，從現實作用來看，比特幣無法發揮經濟調節功能。 根據設計特徵，比特幣生產速度遞減，供給總量可以確定，與歷史上的金銀貨幣具有類似之處，無法滿足因經濟社會發展而日益增長的貨幣需求，最終必然會造成通貨緊縮壓力上升和市場流動性緊張。因此，比特幣的供給外生於經濟體系，缺乏現代信用體系支撐，故不具備經濟調節的功能。傳統貨幣政策工具無法通過比特幣發揮作用進行宏觀調控，貸款派生存款的信用創造機制難以實現。

第四，從設計特徵來看，比特幣本身存在風險隱患。 一方面，存在安全性問題。由於比特幣账戶只是一個數字地址，私鑰是用戶識別比特幣的唯一證明。黑客只需盜取私鑰即可盜取比特幣，用戶的合法權益難以得到有效保障。另一方面，由於比特幣账戶具有匿名性和不可追溯性，容易滋生洗錢、販毒等非法交易，也增加國際稅收徵收的難度。

（二）天秤幣的局限性

相比於社會各界對比特幣無內在價值的質疑，天秤幣是一種穩定幣，在形式上具有與法定貨幣制度類似的一些特徵。然而，天秤幣及其改良後的版本由於其局限性和對現實貨幣體系的巨大挑战，始終未能獲得各國監管部門認可和支持，因巨大的監管障礙而最終失敗。

從表層來看，天秤幣失敗源於其設計機制的不完善與實施效果的不確定。 天秤幣作為私人主體發行全球數字貨幣的首次嘗試，與法定貨幣的兌換模式、儲備資產中的資產結構、天秤幣協會的決策和日常管理等問題還缺乏明晰的機制設計。天秤幣的模式能否有效運轉，並表現出比有國家信用支撐的法定貨幣更好的幣值穩定性缺乏實踐檢驗，在一籃子貨幣的幣種選擇、兌換比例、流通性等方面都存在很大不確定性。

從深層次來看，天秤幣受到的強烈監管反對並快速夭折，源於天秤幣這種類型穩定幣背後的制度顛覆性及隨之而來的巨大利益衝突。

第一，私人主導數字貨幣與貨幣公共產品屬性的衝突。 天秤幣由追求利益最大化的私人平臺企業發行，以滿足全球跨境支付目的，但其能否真正實現普惠性，帶來金融服務覆蓋廣度和使用成本的下降受到公衆質疑。天秤幣的發行者Facebook在美國飽受數據安全和隱私保護質疑，政府和公衆的不信任也增加了天秤幣落地的難度。

第二，超主權數字貨幣與主權貨幣地位與格局的衝突。 天秤幣的超主權特徵對現實主權貨幣的侵蝕是其落地的最主要障礙。若只作為支付系統和工具，天秤幣主要衝擊商業銀行的存款、結算清算業務；若天秤幣進一步提供貸款等信用創造業務，將會削弱貨幣政策的有效性，對中央銀行和法定貨幣的地位形成根本性挑战。從全球來看，當前的國際貨幣體系以美元為主導，對於弱化國際貨幣地位和潛在監管問題的擔憂使得天秤幣面臨美國的強烈反對。

第三，全球化數字貨幣與國別利益協調的衝突。 天秤幣的發行和流通將跨越國界，不可避免引發國內及全球跨境監管協調難題，需要各國監管者合理評估並做出相應准備。例如，天秤幣可能加劇平臺壟斷，存在滋生洗錢、非法跨境交易、恐怖融資等風險，這是各國監管者關注的重點。天秤幣要適應各國不同的金融體系、法律制度及監管要求，獲得產品、業務以及數據管理等多方面的許可，這本身就面臨較大阻礙。

（三）數字人民幣的局限性

從當前中國的數字人民幣發展來看，其主要的局限性在於創新意義有限。

第一，數字人民幣的定位問題。 在市場已經取得較快發展的情況下，數字人民幣可以使支付市場更加多元化，但不能完全取代微信和支付寶。因此，數字人民幣需要找准自身定位。一方面，需要增強數字人民幣的吸引力。數字人民幣能否獲得廣泛使用，不能僅靠政策推動，更是真實需求驅動和市場自然選擇的結果，需要進一步突出獨特優勢。另一方面，需要釐清數字人民幣與現有支付工具之間的關系。數字人民幣在法定強制、隱私保護等方面具有優勢，但只承載央行層面的基本支付功能。

第二，數字人民幣的數字化軟硬件、技術和人才仍缺乏充分支撐。 數字人民幣的廣泛應用離不开數字技術的深度融合以及金融體系的數字化轉型。具體而言，數字人民幣的使用和推廣有賴於充足的配套軟硬件支撐，如手機終端、IC卡、可穿戴設備等硬件，以及金融機構和商戶的應用程序、操作系統和數據庫等軟件。

第三，數字人民幣的功能仍需進一步拓展。 一方面，數字人民幣仍然是零售型央行數字貨幣的嘗試，尚未拓展到批發型央行數字貨幣。 從全球實踐來看，同時开展零售型和批發型兩個賽道的央行數字貨幣研究是美國、英國等許多國家的推進重點。 另一方面，數字人民幣適用範圍仍局限在國內。 在开放狀態下，以數字技術為基礎的“一籃子法定數字貨幣”有可能成為“超主權”貨幣的主要構成部分，法定數字貨幣發行國需要共同構建區塊鏈聯盟鏈下的跨境支付體系和國際結算體系（楊繼，2022）。

第四，數字人民幣的底層制度安排仍需要完善。 貨幣的發行流通關乎經濟與金融體系的穩定，數字人民幣必須在保障金融安全與穩定的前提下推行。盡管數字人民幣已經初步建成多層次安全防護體系，但仍需進一步完善和優化有關機制設計，以彌補可能存在的技術漏洞，防範潛在的黑客攻擊、數據泄露、僞造欺詐、業務中斷等風險。

五、比特幣、天秤幣與數字人民幣的評價與前景展望

（一）比特幣的評價與前景展望

目前，一些小國正在進行加密貨幣合法化的嘗試。2022年9月7日，薩爾瓦多將比特幣定為美元之外的法償貨幣，成為全球首個將比特幣合法化的國家。此舉的主要目的是降低跨境匯兌和交易費用，避免美元波動對小國經濟的影響。此外，古巴、巴拿馬、烏拉圭等國家也在考慮將加密貨幣合法化。然而，考慮到比特幣的供給機制、價格波動以及安全性等問題，比特幣未來大概率仍將作為投機性資產。一方面，比特幣難以成為真正的貨幣，其並不具備交易媒介、計價單位、價值貯藏等貨幣屬性的看法已成為普遍共識。另一方面，比特幣的發行設計導致其具有稀缺性特徵，價格高波動性加強其投機屬性。未來，比特幣的投機性資產屬性將更加突出。

雖然比特幣的貨幣屬性不被認可，但其所依托的區塊鏈底層技術在未來有更廣泛的應用場景。

首先，在金融領域，除數字貨幣之外區塊鏈還可以應用於投融資、資產交易、支付清算等方面。 其中，在間接融資方面，區塊鏈可以與供應鏈金融緊密結合，通過核心企業的資產擔保和信用共享，促使供應鏈中的中小企業獲得融資；在直接融資和金融資產交易方面，基於區塊鏈技術的票據、股權（證券）等交易平臺有助於提高交易效率和安全性；在清算結算方面，基於區塊鏈的分布式清算無須信用中介參與，特別是在銀行間清算、跨境支付結算中，能夠提高交易效率並降低費用。

其次，在經濟社會領域，區塊鏈能夠應用於商業、物流、制造、醫療、能源、旅遊和酒店等行業。 具體包括：一是權益及流轉證明。區塊鏈可以結合供應鏈和物流鏈开展商品溯源和防僞工作，也有助於保險、土地流轉等領域的資產所有權和交易歷史驗證。二是存在性證明。區塊鏈技術可以將繁雜的紙質文件數字化，提供身份認證以及政府、法律等文書的電子存證、認證、鑑證和公證等服務，保證文件的存在性和真實性，特別是有利於音樂、視頻、文學等數字內容的版權保護。三是區塊鏈技術可以在市場預測、博彩、選舉投票、公益慈善等更廣泛的領域得到應用。

最後，區塊鏈可以與物聯網、人工智能、雲計算等數字技術結合，實現與實體產業的深度融合。 例如，區塊鏈的應用可以促進分布式物聯網平臺的建立，從而保證網絡內設備間交互信息的安全可靠；另外，區塊鏈、智能合同也可以與人工智能結合，促進生產協作自動化和智能制造。

（二）天秤幣的積極意義評價

天秤幣本身是數字貨幣全球化應用的一次大膽嘗試，在算法技術、貨幣設計、治理組織方面具有創新性。天秤幣的最大優勢在於其依托Facebook強大的社交網絡及用戶平臺，可以發揮跨境支付功能。雖然天秤幣最終以失敗收場，仍然不可否認天秤幣對全球數字貨幣進行路徑探索的重要意義，它的出現深刻影響了數字貨幣發展進程。

第一，天秤幣加速中央銀行數字貨幣研究並推進跨境支付發展。 天秤幣的潛在貨幣主權威脅表現出鮎魚效應，促使各國紛紛重視推進本國的CBDC項目。2019年後許多國家开啓CBDC研究，例如，俄羅斯、印度、澳大利亞等。早期態度較為謹慎的國家態度也出現轉變，例如，美國自2020年後加速CBDC研究，日本也宣布啓動數字日元計劃。許多央行开展將分布式账本技術（DLT）應用於跨境支付中的探討，優化現有金融基礎設施。當前，多邊央行數字貨幣橋項目（mBridge）被認為具有較大可行性，旨在整合現有跨境支付系統實現互聯互通操作，從而促進跨境的CBDC支付。

第二，天秤幣極大地推動穩定幣的發展。 天秤幣的超主權屬性雖然未能獲得認可，但其提供一條與標的資產掛鉤以保持價格穩定的發展路徑。根據標的資產的不同，現有穩定幣主要有三種類型：一是與法定貨幣掛鉤的穩定幣，例如USDT、TUSD等；二是與大宗商品掛鉤的穩定幣，例如，DigixGold與黃金掛鉤、TiberiusCoin以貴金屬組合作為背書；三是與其他加密資產掛鉤的穩定幣，例如，DAI表面與美元掛鉤而實際上有以太坊區塊鏈背書，從而實現維持在1美元的價值。在全球新冠疫情之後，受套利空間增加、避險需求增長、DeFi平臺興起等因素影響，穩定幣市值出現大幅增長，交易逐漸活躍。有關數據表明，穩定幣的市值在2020年突破100億美元，並於2022年最高超過1600億美元。

第三，天秤幣促進數字貨幣成為國際貨幣體系變革的探索新方向。 一方面，天秤幣及泰達幣等穩定幣一旦與法定貨幣掛鉤，其儲備資產的結構、交易流通規模將有可能鞏固或削弱主權貨幣的相對地位，影響國際貨幣競爭格局。另一方面，天秤幣提供一種非中心化、非主權貨幣主導的國際貨幣思路。建立在平臺巨頭用戶網絡之上的天秤幣若同樣發揮結算計價等職能，將衝擊以主權貨幣為主導的國際貨幣體系。雖然天秤幣並未成為現實，但未來是否出現超越主權的數字國際貨幣（如e-SDR），以及這種數字貨幣如何在中心化與去中心化路线中進行選擇並完善機制設計，仍有待於進一步觀察和研究。

（三）數字人民幣的評價與前景展望

目前，數字人民幣已在深圳、蘇州、雄安、成都等多個地區和銀行、企業內測試，未來將有計劃地正式推行，可以預見數字人民幣會產生一系列應用場景。

第一，數字人民幣主要應用於零售支付。 相比於支付寶、微信等工具，e-CNY的比較優勢在於：一是安全性。數字人民幣是法定貨幣，並在流通中可採用區塊鏈技術，使得账戶資產和交易的安全性更具保障。二是便捷性。數字人民幣支持雙離线支付，也不需要账戶綁定，簡化支付流程，進一步放松支付的限制，促進數字支付在更大範圍內普及。此外，面對過去第三方支付工具的挑战，e-CNY將加強央行在支付領域的主動權，發揮基礎性支撐作用，並協調商業銀行、第三方支付等機構間的競爭合作關系。

第二，數字人民幣在中小企業貸款、轉移支付、精准扶貧、社會繳費等領域也有廣闊的應用場景。 由於e-CNY實現現金紙幣的數字化，能夠更好實現M0的發行和轉移的追蹤，不僅有利於強化貨幣政策的調控能力，加強對洗錢、腐敗等非法交易的監管，也有利於財政、貨幣政策的精准實施。陸磊（2023）分析指出，假設基於數字貨幣的可編程性，在央行數字貨幣上加載關於利率的智能合約，央行數字貨幣將有機會成為廣義貨幣（M2），或將可能實現貨幣政策調節央行數字貨幣利率，達成宏觀調控目標。

第三，數字人民幣目前主要立足於國內，跨境支付等國際化應用場景還不具備現實性。 立足於國內的穩步有序推進是中國版法定數字貨幣現階段的首要目標。考慮到現有Swift與CHIPS為核心的跨境支付體系弊端叢生，各國央行逐漸關注法定數字貨幣在跨境支付領域的潛力（張一平、馬瑞超，2022b）。在技術層面，數字人民幣在跨境支付方面具有可行性。目前中國人民銀行正積極參與多邊央行數字貨幣橋項目（mBridge）。2022年10月26日，國際清算銀行等聯合發布題為《多邊央行數字貨幣橋項目》的報告，指出多邊央行數字貨幣橋項目在2022年第三季度由實驗階段邁進試行階段①。隨着每一個新CBDC的發行，央行數字貨幣橋項目會進一步削弱美元在外匯交易的作用並增加自身在貿易中的潛力（Zoltan，2023）。

六、數字貨幣發展未來展望

數字貨幣的興起是對現有貨幣規則和體系的一場深刻變革，私人、企業以及中央政府等都提出各自不同的方案。基於上述分析，我們可以得到如下四點啓示。

第一，數字貨幣的設計需要在核心問題上進行權衡取舍。 目前不同類型數字貨幣主要的設計爭議在於，如何平衡去中心化和中心化機制，如何保持幣值穩定，如何平衡匿名性和風險性等，特別是去中心化與中心化的權衡問題。隨着數字技術發展迅速，Web3.0時代可能即將到來。Web3.0是區塊鏈、去中心化為基礎的網絡，而數字貨幣又是建立在該網絡基礎上的去中心化支付系統。在基礎網絡可能快速變化的背景下，數字貨幣設計的核心問題可能會隨之改變，如何適應諸如元宇宙等新虛擬環境的變化值得關注。

第二，數字貨幣的推行應盡可能爭取多方利益主體達成共識。 數字貨幣最初的興起便是發生在傳統貨幣體系之外，對於其潛在的金融衝擊自然引起監管者的警惕，以跨境流通為目標的Libra更是遭到多國監管者的反對，e-CNY雖然是法定貨幣自身的改革，阻力較小，但仍需考慮金融機構等主體間的利益衝突。因此，盡可能爭取利益共識，而不是觸及或威脅多方既得利益，是目前數字貨幣能夠順利推行的關鍵。

第三，數字貨幣的發展要兼顧創新性與現實性。 數字貨幣不僅僅技術創新，更是對貨幣制度、金融體系的挑战，在數字貨幣的頂層設計時應綜合考慮技術以及經濟社會目標，保證其合理性和可行性，過於超前、脫離貨幣本質的創新可能無法適應現實需要，也無法對現有貨幣體系作出有益改變。對於數字人民幣等中央銀行數字貨幣而言，保證金融經濟穩定是金融創新的基本前提，採取漸進式的數字貨幣方案是較為穩妥的做法。

第四，在歡迎數字貨幣時代到來的同時， 應該做好防範數字貨幣各種相關風險的准備。 未來數字貨幣的風險防範包括如下方面：一是與數字貨幣本身有關的操作和技術風險。數字貨幣的廣泛應用需保證其安全性和穩定性，盡力避免非法交易、數據泄露、技術故障或操作失誤帶來的系統失靈等問題。二是潛在的金融與經濟風險。區塊鏈數據分析公司Chainalysis發布的《2022加密貨幣犯罪報告》顯示，2021年全球利用虛擬貨幣洗錢約86億美元。三是更廣泛的政治、社會倫理風險。數字鴻溝始終是值得關注的重要問題，應注意不同群體、不同國家的數字貨幣可得性差異。

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