為什么金融分析師錯過了SVB的危險信號？

2023-03-14 12:03:30

Silvergate Corp. (SI) 是一家上市公司，至少有 10 名賣方研究和金融分析師。這些分析師評估 Silvergate（和其他地區性銀行）並就該公司的股票或債務提出建議（例如，买入、賣出、持有）。

對個人來說，這些分析師繼續推薦 SI，即使在 FTX 加密貨幣交易所崩潰的消息傳出後也是如此。例如，在 11 月 9 日，Canaccord 分析師 Joe Vafi 寫道：「如果 FTX 停止運營或一些客戶遷移到其他交易所，Silvergate 很可能仍會在其運營範圍內獲得該交易量。」Vafi 給予 Silvergate 买入評級和 150 美元的目標價。Silvergate 於 11 月 9 日以 34.69 美元的價格收盤，此後一直沒有交易那么高。

只是在隨後發生了許多該死的事件之後——國會議員致 Silvergate 銀行的一封信、它從聯邦住房貸款銀行獲得的 43 億美元貸款、司法部調查的消息、銀行監管機構關於加密資產風險的聯合聲明「Banking Organizations」，Silvergate 將推遲提交其年度報告的通知，其中質疑其自身「持續經營」的能力，以及該銀行許多主要合作夥伴的外流——這些分析師最終屈服了。但即便如此，也並非完全如此，一些人將 Silvergate 的評級從买入下調為持有。

這種心意的改變太少也太遲了。損害已經造成。3 月 8 日，Silvergate 宣布其銀行將停止運營並自愿清算。

我認為，早在 11 月之前，Silvergate 就存在傳統分析師未能發現或至少被嚴重低估的根本問題。為什么？

賣方金融分析師遵循一條老路。他們獲得了金融、經濟學、數學等專業的本科學位。他們擔任高級分析師的入門級職位。也許獲得 CFA、Series 7 或 MBA，並成為特定部門或子部門（例如，區域銀行業）的專家。

這條道路為他們提供了傳統金融（TradFi）的鏡頭，使他們在去中心化金融（DeFi）方面存在盲點，導致他們錯過了銀行與加密貨幣相關的麻煩。

（對於傳統評級機構的分析師來說也是如此，因為他們下調 Silvergate 的速度很慢。）

在 Silvergate 的案例中，他們錯過了幾個亮紅燈。

有專業人員嗎？

在其生命的大部分時間裏，Silvergate 是一家沉睡的南加州地區銀行，提供傳統的個人和商業銀行服務套件。2016 年，它轉向並全力投入加密貨幣，轉變為一家自稱為「非傳統銀行」的銀行。

在其 2019 年的監管文件中，Silvergate 對此進行了擴展，稱其「商業模式和愿景與傳統銀行不同。」除了傳統的銀行服務外，它還是「為美國及其他地區的新興金融技術 (‘fintech’) 公司提供專業商業銀行產品和服務的領導者。」

分析師的樂觀建議為 Silvergate 披上了機構合法性的外衣。

然而，這種商業模式的結構性轉變並沒有得到與加密相關的收購或有意義的資本投資的支持，這讓人懷疑 Silvergate 是否擁有運營加密銀行的員工和業務。

交易網絡

Silvergate 的旗艦「專業商業銀行產品」是 Silvergate Exchange Network ( SEN )，CoinDesk 將其描述為「該領域一些最大的貿易實體使用的 24/7 即時結算網絡。SEN，它通過允許企業在包括晚上和周末在內的加密貨幣交易所之間即時轉移美元來取代笨重的電匯交易……」該公司於 3 月 3 日關閉了 SEN，並從其網站上刪除了描述該服務的頁面。

在 SEN 成功的基礎上，Silvergate 隨後提供了 SEN 槓杆，這是一種定制貸款，「允許機構客戶使用以比特幣或美元為抵押的槓杆在平臺上交易任何資產」，「通過 Silvergate 交易所進行近乎實時的貸款支付和還款網絡（SEN）。」該服務也於 3 月 3 日關閉。

雖然這些服務可能代表了範式轉變，但它們也是其他聯邦保險銀行無法提供的服務。此外，Silvergate 的首席執行官 Alan Lane 在 2021 年的一次採訪中承認 SEN Leverage 沒有得到銀行監管機構的批准：「這不像是批准的產品，它是未批准的產品，這是我們在銀行界談論它的方式之一。」

此外，這些服務直接將 Silvergate 的增長與加密市場的波動和變幻莫測聯系在一起。對 Silvergate 未來價值的任何預測都需要深入了解這些市場和仍在展开的用例。

洗錢控制

SEN 是 Silvergate 客戶獲取战略的關鍵。這個策略奏效了。Silvergate 的客戶群從 2016 年的 20 個加密貨幣客戶增加到 2022 年的 1, 600 多個。這些客戶包括對衝基金、 100 多家境內外加密貨幣交易所以及從事代幣項目的公司。

重要的是，客戶存款主要是數字資產，這不是特別安全或穩定的資金來源，因為它們直接使 Silvergate 面臨非傳統風險，尤其是加密市場的波動。Silvergate 向面臨相同加密相關問題的客戶提供貸款，加劇了這些風險。正如一位投資者告訴我的那樣，「如果加密貨幣價格下跌，這一切似乎都是一場災難。」他們確實摔倒了。

此外，考慮到這些客戶使用 SEN 來促成「自 2017 年成立以來超過 1 萬億美元的付款」（在最初的 2022 Silvergate 投資者介紹中強調）。

令人難以置信的是，一家中等規模的銀行，即使是「合規人員數量是同規模銀行的兩倍」的中型銀行，也能夠執行必要的反洗錢檢查，以發現並阻止可疑活動。許多客戶和如此多的實時貨幣交易。這些交易的數量和速度——許多分析師令人放心的預測的來源——使 Silvergate 的合規機構不堪重負。

一些客戶意識到這一弱點，將 SEN 用於非法目的。根據法庭文件，FTX 和姊妹公司 Alameda Research 利用 Silvergate 合規計劃的松散性，為看似虛構的子公司（Northern Electronics）創建了账戶，以隱藏用於 Alameda 交易活動的資金。

然而，甚至在 FTX 崩潰之前，就有證據表明客戶早在 2021 年 7 月就將 SEN 用於非法目的，特別是在 2022 年 8 月用於洗錢。

1 月 24 日紐約雜志 Intelligencer 的一篇報道對這種邪惡活動提出了全面的控訴，將 Silvergate 描述為「十幾家最終被調查、關閉、罰款或破產的加密貨幣公司的首選銀行」。這個故事指出了許多違反法律的客戶（例如，被定罪的澳大利亞加密貨幣龐氏騙局藝術家 Stefan He Qin 和 Bittrex，一家加密貨幣交易所和曾經的 Silvergate 股東和客戶，因代表伊朗轉移資金而受到美國當局的制裁和敘利亞）。

其他投資者和研究人員敏銳地意識到 Silvergate 的問題並公开分享他們的觀點（例如，資深賣空者 Marc Cohodes 告訴 The Block，「Silvergate 是一個公开交易的犯罪現場，而 Alan Lane 屬於監獄」），因此甚至致函 Silvergate 的審計員和監管機構，描述問題並敦促他們採取行動。

分析師顯然無法理解和評估管理層技能與新業務模式之間的不匹配、銀行巨大的與加密貨幣相關的資產負債表風險、提供「未獲批准」的產品和服務可能帶來的監管風險以及反洗錢風險產生了嚴重後果。除了允許一些 Silvergate 客戶從事欺詐和其他傷害數百萬人的不道德活動外，分析師的樂觀建議還為 Silvergate 披上了機構合法性的外衣。

一些人很快指出 Silvergate 是銀行業的失敗，而不是加密貨幣的失敗。但我認為這是 TradFi 的又一次失敗：就像投資失敗的貸方 Celsius Network 和 FTX 的機構投資者一樣，Silvergate 分析師使用傳統的投資技術和指標來評估非傳統公司的價值，導致他們錯過了嵌入式加密風險最終導致了公司的失敗。如果我們要阻止加密貨幣大屠殺，我們需要 TradFi 戴上 DeFi 鏡頭。