AMM VS OrderBook 誰將是DEX賽道未來流派

從早期的比特幣電子現金系統，到以 EVM 為代表的 Ethereum 以及跨鏈項目的 Polkadot、Cosmos，再到 NFT、DeFi、DAO 的盛世興起，加密世界已然從蠻荒時代慢慢過渡到具備多重應用場景的功能性時代，市場的不斷向前發展推動着用戶使用需求的不斷提升，BSC/Solana/Avalanche 這種以低費用、高速度的智能合約公鏈吸納了數百億美元的用戶管理資產，還有 Arbitrum/Optimism/Polygon 以支持以太坊擴容為目標的L2區塊鏈正在成為區塊鏈基礎設施市場上不可或缺的一部分。

我們正在經歷一個強大的基礎設施化的時代，伴隨這些智能合約公鏈的成熟，讓DeFi 這種復雜、高性能的金融系統得以應用。

DeFi 的誕生某種意義上來說改變了行業內一種“強協議，弱應用”的局面 ，它的誕生為加密金融帶來了新的應用價值方向，同時也為傳統金融未來的模式轉型提供了重要參考，DeFi 在短短不到兩年時間內，已經發展出了穩定幣、借貸、DEX、衍生品、預測市場、保險、支付平臺等多種模式，而在這些模式中，又以 DEX 的模式更為成功，因為其較早創新性的提出 AMA（自動化做市商機制），給其帶來巨大的流量基礎，這讓其在在市值方面遙遙領先其他 DeFi 賽道協議。

DEX 對比傳統交易所有明顯優勢：它可達到最小的滑點數成交、AMM 做市機制、流動性挖礦機制等，讓用戶的交易效率、交易體驗獲得巨大提升，因為具有CEX 所不具有的優勢，因此目前 DEX 是整個加密生態中非常重要的一環。

DEX 生態賽道一覽

DEX 的誕生可以溯源到最早 2014 年的 Counterparty，當時平臺提供 Counterparty DEX 創新功能，所有 Counterparty 代幣都可以在基於比特幣網絡的 DEX 上進行交易。而後以太坊上的OasisDEX开啓了首個鏈上撮合結算，成為了現在Uniswap、DYDX 等平臺的早期流動性來源，在 OasisDEX 之後，才慢慢出現像Uniswap、SushiSwap、Curve 這種成熟的現貨系的DEX，以及DYDX、Kujira 的衍生品合約系的DEX，還有像D 5 Exchange 這種低滑點、聚合流動性、無損多鏈交易的OrderBook DEX，經過幾年沉浮，DEX目前衍化了四個分支，以目前的品類來劃分主要如下：

各DEX 賽道主要代表：

（1 ）AMM 現貨：提供現貨兌換交易的 DEX；代表：Uniswap、SushiSwap

Uniswap：作為DEX 的龍頭，Uniswap在很長一段時間內都是佔據王者地位，其交易量可以達到DEX 市場的一半份額，而促使其成功的原因其一是 AMM 機制的成功，其次是 uni 帶來的財富效應，Uniswap 經歷V1到V3版本的不同階段，從最开始解決恆定乘積做市商的局限，再到優化自動做市商，再到提升區間價格的資本利用率，從而實現LP 收益最大化，Uniswap在技術層面做到了最大的優化，因為其極高的產品使用率，日均交易量超過百萬美元。

SushiSwap： 作為其“分叉” 性質的SushiSwap在初出茅庐之時可以在市場份額上與Uniswap碰一碰拳頭，因為在推出之時啓動流動性遷徙吸納了Uniswap 50% 的流動性，但是很快就全面落入下風，SushiSwap在技術特點上與Uniswap無異，延續了Uniswap的設計，未構成全新的模式，同樣在早期採用的也是兌換池+AMM 的模式，因此作為一個“影子”類的存在，在Uniswapv3、Curve 等強起之秀开始發力之後，目前已經不再 DEX 前 10 的討論之列。通過對比交易體量，SushiSwap與Uniswap的差距是巨大的，SushiSwap現在面臨着流動性日趨損失以及產品模式創新不足的問題。

（2 ）穩定幣：主要服務於穩定幣（USD 類）的資產交易；代表：Curve

Curve： 對比於Uni、Sushi 等現貨 DEX 將重心服務在波動性資產交易上，Curve 提供極其穩定高效的穩定幣（USD）交易，它支持用戶低滑點、低交易手續費來交易穩定幣，大大減輕了 LP 用戶的無常損失壓力，Curve 的核心設計是穩定幣的互換曲线，這個互換曲线在 1: 1 附近區間更加順滑，因此 Curve 在小額交易上可以實現比 CEX 的費率更低，這也是他能夠吸引用戶的主要原因之一，盡管所採用的也是AMM，但對比 Uni 和Sushi，它建立了一系列獨特的創新機制激勵 LP 提供流動性，Curve 在對穩定對價資產上的業務能力領先於行業。

（3 ）聚合器：通過聚合各大去中心化交易所的流動性，提高交易效率的 DEX；代表：1inch

1inch： 1inch是最早的將去中心化交易所流動性匯集的 DEX，通過找到最優的代幣交換匯率來幫助交易者提升交易效率，同時1inch也是目前最好的 DEX 聚合器，1inch利用Pathfinder 算法可以在 1 秒鐘內幫助用戶尋找到最佳交易路徑，極大地提高了用戶的兌換速度。1inch 支持用戶選擇最低 gas 費或者選擇總體回報更高的路徑，滿足用戶的各種需求，盡管可以為用戶提供更優的報價，但是為了保持這種優勢，1inch需要持續不斷的去匯集更多流動性以及降低 gas 成本。

（4 ）衍生品：提供衍生品交易的 DEX；代表：DYDX

DYDX：使用了StarkWare 擴展解決方案的 DYDX，不僅僅提供了媲美 CEX 的閃電成交速度，同時也採納了 CEX 的OrderBook模式，DYDX 在早期通過引入多家流動性提供商，設計交易挖礦，和流動性提供者獎勵的模式吸引了大量流動性，在一段時間內其交易量超過了Uniswap，為了提升產品以及資產的使用效率，DYDX 使用了鏈下 OrderBook 和鏈上訂單結算的模式，因此在交易體驗上也更接近於CEX。

DEX 現存問題以及進擊方向

從數據報表來看，DEX 的 TVL 長期在 DeFi 市場佔比超過 50% ，如果缺少 DEX 的支撐，那么 DeFi 將無法輪動加密市場這艘巨輪，不過有利也有弊，盡管DEX 在秉承着去中心化的理念下為用戶提供安全的金融服務，但是同樣也有比較突出的問題，在 DEX 爆發之初，DEX 給用戶最多詬病的問題是交易深度差、無常損失以及速度慢等問題。

交易體量問題： 對比CEX 中的 Binance、Coinbase、FTX 等巨頭，目前的 DEX 的交易體量較小，交易體量顯現的最直觀的問題就是交易深度的不足，這是由於綜合因素所導致的，相對於 CEX 的專業做市商，DEX 的深度可以說被完爆，盡管在某些幣種上做的非常好，但是從整體深度上來說與 CEX 依然存在不小的差距。

交易體驗問題：在交易體驗上，DEX 無需傳統中心化交易所的 KYC，同時資產由自己掌管，這保證了自己的隱私以及資產安全，但 DEX 存在的弊端問題也很明顯，比如無常損失以及滑點問題等。其次由於交易深度的不足，交易者要面對比在CEX 上更高的交易滑點。這些都給交易者帶來潛在損失，也是制約 DEX 發展的阻礙因素，但是隨着像D 5 Exchange這種鏈上OrderBook DEX 的誕生，在 GMPB+GPML 創新模式的加持下，無常損失與交易滑點方面有了很大的提升，交易者可以根據自己的需求去精准進行掛單交易，圖表 K 线交易可以讓每筆價格成交清晰透明，在交易體驗上更加絲滑。

資產使用問題：DEX 是依靠智能合約來匹配用戶之間的交易，基於智能合約是完全去中心化的，不受中心化方的監督，這意味着交易者可以部署足夠的資金來利用協議中的漏洞，而任何人無法介入阻住它發生，Mango 事件就是最好的反面案例，黑客利用千萬美元耗動了 1.16 億美元的流動性，其次 DEX 會因為網絡擁堵造成交易緩慢和 Gas 費用昂貴，這在某種程度上都在降低用戶的資金效率。DEX 保證的是用戶的交易主權，在拓寬用戶門檻的前提條件下確保用戶的交易資產安全，大部分 DeFi 創業者都在創新解決方案以此來提升 DEX 的適用性，很明顯的一些問題，比如滿足適合各類幣種合理成交的平臺的DEX 目前還沒有，像 Uniswap 不適合長尾 DeFi 資產的交易，而 Curve 更適合穩定幣交易，使用鏈下交易的 DEX 比如 DYDX 盡管可以提供 CEX 的交易體驗，但是存在安全風險，因此目前的 DEX 市場長期缺少一款既有 CEX 的交易體驗且深度好的產品。

多元化的DEX 賽道競爭加劇，創新成為關鍵

有市場就會有競爭，DEX 的競爭同樣如此，不管是在現貨、聚合器還是衍生品期貨領域，具備實力的 DEX 會佔據市場的一席之地，體現在優化交易效率、用戶體驗以及模式創新等。

優化交易效率方面代表的是以在高效的智能合約公鏈上开發的DEX，比如我們熟知的在 BSC 上的PancakeSwap、以及Matic 上的QuickSwap等，在應對不同網絡環境的時候可以確保用戶的交易效率以及節省其交易成本，當然也有很多老牌的DEX，包括Uniswap V3、SushiSwap、DODO、Bancor 等 DEX 很多都部署到了L2網絡上來提升平臺的交易效率，這樣做的目的也是為了確保其在用戶交易體驗上能夠保持競爭力。

而在交易體驗方面，因為起初的DEX 基本採用的是自動做市商機制（AMM），而很多用戶習慣了通過圖表 K 线和OrderBook的模式去進行交易，為了迎合用戶的需求，OrderBook類型的DEX 油然而生，這類 DEX 雖然是去中心化的模式但是提供了不亞於 CEX 的用戶體驗，如 D 5 Exchange、DYDX 以及 MESprotocol 等。

AMM 和OrderBook哪個更適合DEX？

一般來說一個DEX 最先解決的是其流動性問題，因為沒有做市商的模式，因此需要激發每個流動性提供者自己成為市商以此來擴大流動池的規模，以此確保反應公平的價格。AMM 最大的優點是哪怕在流動性不足的市場上依舊能夠進行交易，並且 AMM 可以使交易者始終能夠獲得報價，無論提交給交易平臺的有效訂單數量如何。但是缺點同樣也非常明顯，那就是資本效率低下，以及大訂單的高滑點風險，流動性提供者面臨的無常損失等。

而OrderBook依賴於交易者在給定交易對上提交买賣訂單匯總列表，允許交易者以指定的價格买入或賣出資產，依靠做市商通過在交易雙方放置限價訂單列表來提供流動性，做市商將獲得費用返還以激勵其提供流動性。OrderBook一直以來都是流動性市場的理想選擇，也是顯示市場價格和大單的最佳選擇，它可以降低滑點風險，並且被機構和個人交易者廣泛接受，很明顯的是OrderBook可以在DEX 上做的更好。

但要選擇哪一種模式與項目所處的環境以及其業務方向存在很大的關系。DYDX 選擇OrderBook的機制是因為早期部署在以太坊上，需要使用OrderBook模式來提高訂單結算以及交易性能，而對於同樣使用OrderBook的D 5  Exchange 來說，AMM 機制的 DEX 將只適用於穩定幣交易，而想成為以太坊生態中的核心設施，仍需要採用訂單簿，並且需要解決如何在鏈上運行訂單簿。D 5  Exchange 的突破之處就在於以其獨特的OrderBook模式和算法實現了在以太坊主網上成功運行訂單薄。我們認為D 5 exchange 目前所做的對於未來 DEX 在機制模式的選擇上具有前瞻意義；

未來DEX 的創新方向

D 5 Exchange的模式在解決目前DEX 弊端問題上提供了一個很好的解決方案，未來的DEX 會更多傾向於圍繞用戶交易主權以及如何提升流動性深度的方向發展，目前OrderBook的應用在為DEX 提供了傳統 CEX 的適用性，而 AMM 為交易流動池提供非監管、不受審查約束的解決方案，協調流動性、交易效率、資本回報的三者之間的關系將是未來DEX 發展的主要方向。

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