為什么IBM的市值只有微軟的十六分之一？

我平時的一個主要學習方式（以及愛好）是讀財報。

上市公司每個季度的財報披露，包括公告、新聞稿和分析師電話會議紀要，向我們提供了大量的財務信息和業務信息，是一個不容忽視的知識寶庫。最近兩年，因為港股和中概股實在沒法看，我的大部分時間花在讀美股科技股財報上——包括微軟、蘋果、英偉達等市值最大的公司，也包括IBM這樣在某些垂類具備巨大影響力的公司。

在我讀中學的時候（也就是第一次納斯達克泡沫破裂前後），IBM是與微軟並列的科技巨頭之一，雖然其市值已經低於後者，但仍處於一個重量級。此後二十年，IBM經過了多次業務重組，確立了以企業級軟件為核心的商業模式，同時也退出了“科技巨頭”的行列，與微軟等一线科技公司的差距越拉越大。此時此刻（2024年9月11日）：

IBM的市值只有微軟的1/16，更准確的說是6.14%；上個季度IBM的營業收入只有微軟的1/4，淨利潤只有微軟的1/12；Non-GAAP淨利潤也只有微軟的1/10；

在規模遠遠小於微軟的情況下，上個季度IBM的營業收入同比增速僅有2%，而微軟為15%；IBM的淨利潤增速倒是略快於微軟(14% vs. 10%）。

有必要指出，上述對比不完全公平，因為2021年IBM剛剛完成了對IT基礎設施運維業務的拆分，後者變成了一家名為Kyndryl（勤達睿）的獨立上市公司。然而，就算把Kyndryl加進來，IBM的營業收入也僅能達到微軟的30%。何況Kyndryl被拆分的原因就是其利潤過於微薄，不太受資本市場歡迎，目前其市值僅有約50億美元（相當於1/600個微軟）。

在這個生成式AI驅動的時代，微軟的战略地位遠比IBM更好：前者是OpenAI最大的外部投資者，旗下的Azure雲是AI訓練最常用的雲，而且已經在Office, Teams, Bing等軟件和服務當中全面融入了GPT；後者則淪為一個不太重要的角色，以IBM Watson為代表的昔日榮光早已褪色，現在的IBM只能勉強排進AI技術的第二集團。在可見的未來，微軟和IBM的差距繼續拉大的可能性，顯然遠遠高於拉近的可能性。

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那么問題來了：IBM是怎么淪落到這個地步的？

要知道，整整十二年前，也就是2012年9月11日，微軟和IBM的差距還幾乎可以忽略不計：

在那一天，IBM的市值為2334億美元，微軟的市值為2568億美元，兩者完全就是一個量級的公司。

在那個季度（即2012年7-9月），IBM的營業收入為247億美元，微軟為160億美元；IBM的淨利潤為38億美元，微軟為45億美元；兩者仍然是一個量級的公司。

此後十二年當中，微軟的市值增長了近12倍，而IBM的市值（已經考慮到拆分因素）原地踏步；兩者市值被拉开的差距，幾乎與淨利潤被拉开的差距相同，說明這一變化是基本面驅動的，而非市場一時頭腦發熱。

耐人尋味的是，這十二年當中，兩家公司的管理層都是相對穩定的：從2012年至2020年，IBM由羅睿蘭(Ginni Rometty)擔任CEO，直至2021年由阿溫德·克裏希納(Arvind Krishna)取而代之；而從2014年至今，微軟一直由薩特亞·納德拉(Satya Nadella)擔任CEO。所以這個問題很大程度上可以簡化為：羅睿蘭主政期間的IBM，與納德拉主政期間的微軟相比，犯下了什么錯誤？或者說，未能做出什么正確的事情？

原因肯定很多。我既沒有擔任過跨國公司CEO，也沒有從事過技術工作，所以只能從旁觀者的視角，大致說一下自己的看法。從事後諸葛亮的角度看，IBM至少在以下三個重大方向上犯了錯誤，其重要程度依次遞減：

• 沒有即時下注雲計算尤其是公有雲業務，從而未能適應IT服務“雲端化”的趨勢；
• 沒有追上AI技術向深度學習轉變的浪潮，從而使自己過去幾十年的AI技術積累迅速過時；
• 沒有押注於任何消費端(To C)業務，從而失去了更多可能性（雖然押注了也未必有用）。

先說第一條。過去二十年，全球IT服務最重要的趨勢就是雲計算：從以前的企業自建IT系統，逐漸轉變為對外採購公有雲平臺的服務，由此實現IT基礎設施乃至軟件服務的全面“雲端化”（也就是“外包化”）。第一個喫螃蟹的是亞馬遜，AWS已經成長為其最賺錢的業務（遠比主營的電商業務更賺錢）；其次就是微軟。早在接任微軟CEO之前，納德拉就是微軟向雲計算轉型的重要人物，一手促進了微軟數據庫、Windows服務器和开發工具業務與Azure雲平臺的融合。在接任CEO之後，納德拉堅決地、毫不猶豫地對Azure加大投入，終於使得後者成為了微軟的收入增長引擎以及最大的單一收入部門。

事實上，從技術和產品的視角看，雲計算與微軟原有業務的相關性有限：微軟在傳統PC和服務器軟件上的優勢，並不能直接轉化為雲計算服務上的優勢，前者的“雲端化”是一個漫長而痛苦的過程。所謂“微軟傳統業務與雲計算業務的協同性”，主要是指銷售端的協同性——微軟的銷售體系（包括直銷人員和經銷商）覆蓋了大批企業，可以向這些企業推薦Azure雲服務；微軟的老客戶採購Azure也可以拿到一定的折扣。這種基於銷售端的“優勢”，IBM同樣具備，甚至Oracle也具備，只是其銷售覆蓋面有所不同而已。

簡而言之：微軟在舊時代的技術積累，並不能保證它的Azure在新時代能追上如日中天的亞馬遜AWS。AWS的前身早在2002年就成立了，2006年就开始對外全面提供服務；Azure的前身則在2008年才成立，2010年才开始對外提供服務。對於技術進步日新月異的雲計算行業來說，4-6年的差距是非常巨大的，必須加倍努力才有可能扳回來。納德拉執掌微軟雲業務之時，其實已經是向雲計算全面轉型的最後時間窗口了；如果再晚兩年，Azure恐怕就要落後於更後起的谷歌雲了！納德拉的"all-in Azure"決策的战略意義之大，怎么估計都不過分！

而IBM在雲計算領域的落後，幾乎完全可以歸結為“動手太晚”。2010年，IBM才开始探索雲計算業務；2013年，才通過收購SoftLayer，建立了一個真正意義上的雲服務部門。然而，直到2017年，IBM才確立了以“混合雲”（Hybrid Cloud, 可以視為公有雲和私有雲的結合體）為主的雲服務战略，並且在2018年通過收購Red Hat強化了這個战略。彼時彼刻，亞馬遜AWS、微軟Azure、谷歌GCP三強鼎立的形勢已經形成，留給IBM的市場空間已經非常狹小，主要局限於那些偏好混合雲的大型企業客戶。

搞笑的是，按照IBM官方的說法，羅睿蘭擔任CEO期間最大的功績是“確立了IBM的混合雲战略”——這話當然不錯，只可惜這個战略本應在2012-2013年就確立，而不是等到2017-2018年！“遲到的正義為非正義”，同理，遲到的正確決策只能淪為平庸的決策。況且混合雲並非什么IBM獨家技術，亞馬遜、微軟、谷歌乃至Oracle都可以做；哪怕退回這個狹窄的垂類市場，IBM的地位仍然不夠穩固。

繼續說第二條。IBM曾經在AI技術領域維持了長達五十年的領先地位，70後至80後的朋友應該都對1996年“深藍”擊敗卡斯帕羅夫之战記憶猶新；美國人可能還對IBM Watson於2011年在《危機邊緣》(Jeopardy!)知識競賽當中擊敗人類選手留下了深刻印象。羅睿蘭擔任CEO期間的一個重要战略，就是通過Watson解決方案，把IBM的AI技術進行商業變現，其首選對象是醫療行業。

事實證明，歐美醫療行業過於復雜，涉及的監管和倫理問題太多，至少在當時並不十分適合由AI去改造，所以Watson的商業表現高开低走。但是更重要的是，2012-2013年（也就是Watson开始大規模商用的時間節點）發生了一場AI技術革命：基於神經網絡的深度學習技術不僅取代了傳統的知識圖譜（符號主義），也取代了統計學習等傳統機器學習技術，成為最高效、應用範圍最廣泛的AI基礎技術。此後短短十年間，深度學習徹底改造了互聯網內容分發和廣告推送體系，开啓了自動駕駛和大語言模型(LLM)等新興產業，在學術界也成為了絕對的主流。

作為老牌AI技術霸主，IBM未能跟上時代；至於原因究竟是管理層決策失誤、投入資源不夠還是執行效率低下，已經不重要了。重要的是，當谷歌以一年10家的速度收購基於深度學習的AI創業公司、以天價延攬包括伊利亞·蘇茨克維(Ilya Sutskever)、吳恩達在內的頂尖AI科學家時，IBM的動作幾乎可以忽略不計。結果就是，在短短2-3年之內，谷歌奪走了AI技術霸主的地位，並且迅速將AI應用於搜索引擎、翻譯等服務上，從而讓“技術-應用-商業化”的飛輪轉動了起來。可憐的IBM則直到2021年才承認Watson的失敗，當時它的AI基礎研發實力不但早已被谷歌甩出了好幾個身位，而且已經落後於亞馬遜、Meta。

嚴格地說，微軟在這一局裏也是後來者，深度學習技術從來不是它的強項。但是微軟做出了一個相當正確的決定，就是在2019年投資OpenAI，並且將後者的服務融入Azure雲平臺。ChatGPT橫空出世之後，所有人都不得不承認，這是微軟歷史上最重要、最成功的一次战略投資。與GPT的深度合作不僅拉動了微軟Office, Teams等軟件服務的銷量，更重要的是確立了Azure的“AI服務第一雲平臺”的地位——從2023年开始，AI需求每個季度都能至少把Azure的收入增速拉高5個百分點。現在輪到亞馬遜感受到危機、急忙尋找各種應對手段了！

當然，微軟並沒有把希望全部寄托在對外投資上，它對於生成式AI的內部研發一直在進行中。例如，它曾與英偉達共同开發了萬億參數規模的Megatron大模型，而且至今仍在开發和迭代大模型。最近五年，由於Azure逐漸釋放出巨大的盈利能力和現金流，微軟得以向生成式AI等基礎研發方向分配更豐厚的資源，實現成熟業務對新興業務的“供養”；而IBM或Oracle則沒有這么多資源可供揮霍。成功能夠帶來成功，就像錢能生錢，關鍵在於資源分配的方法得當。

最後說第三條。自從2005年向聯想出售PC業務之後，IBM幾乎就沒有像樣的消費端業務了。此後近二十年時間裏，IBM對消費端業務沒有展現過任何興趣，不管是消費互聯網、消費硬件還是內容服務。公允地說，這不能算一個真正的“錯誤”，因為IBM確實不具備消費端業務的基因，就算過去十多年裏它押注了什么消費業務，我們也很難預測它取得多大的战果。

問題在於，同一時期的微軟也不具備太多的消費端業務基因，但它還是屢敗屢战、愈战愈勇，頑強地堅持了下來。對遊戲業務的投入，貫穿了比爾·蓋茨、史蒂夫·巴爾默和薩特亞·納德拉三位CEO的任期；對智能硬件的投入，雖然在智能手機領域輸的一塌糊塗，但是在平板電腦取得了一定的战果，維持了微軟的战略性存在；對消費互聯網的投入，主要是Bing搜索引擎和LinkedIn，總體看來是成功的，尤其是在與生成式AI融合之後，其战略價值正在上升。附帶說一句，Bing的啓動和LinkedIn的收購，都發生於納德拉的CEO任期內。

我們不難發現，巴爾默擔任CEO期間，微軟確實不擅長消費端業務，朝令夕改、毫無頭緒，收購過來的優質業務往往也灰頭土臉收場。可是在納德拉接手之後，微軟的消費端業務更成熟了，其表現至少可以稱之為中規中矩。從財務角度看，時至今日，微軟的全部消費端業務均實現了盈虧平衡，就連歷史上的燒錢大戶遊戲業務也是如此（這得益於對Xbox硬件平臺定位的轉變）。從資本市場的角度看，它們不再是拖後腿的業務，對微軟市值的正面貢獻越來越明顯了。

納德拉對於消費端業務的態度，集中體現在2022年初他對收購動視暴雪決策的解釋當中： 對於遊戲這樣一個擁有超過30億用戶的大型消費業務，微軟不能缺席。 同理可以推斷出，在納德拉看來，微軟若想保持科技巨頭的地位，就不能龜縮在企業級業務的“舒適圈”裏，必須打出去。這一方面是為了建立與消費者的直接聯系、培養用戶心智，另一方面是為了形成業務協同效應——例如AI與Bing的協同效應，以及Azure與雲遊戲的協同效應。反觀IBM，過去二十年的歷任CEO，沒有一個做出過類似的判斷；他們無一例外地認為，IBM可以通過僅僅做企業級業務，甚至僅僅做利潤豐厚的大企業業務，就維持科技巨頭的地位。歷史證明他們錯了。

不過，既然IBM已經在雲計算、AI兩個战略方向上犯下了更不可饒恕的錯誤，對消費端業務毫無押注的錯誤就沒那么重要了，甚至可以忽略不計。諷刺的是，IBM歷史上最高光的時刻，恰恰是它在消費端最強大的時刻——從1980年代直至1990年代初，IBM PC引領了第一波信息技術革命走進千家萬戶，直到康柏、惠普、戴爾等生機勃勃的新廠商後來居上。在消費端電腦市場，蘋果曾經是IBM的手下敗將，可是在短短十幾年內它就重新站了起來，成為了一家完全立足於消費端市場的科技巨頭。世事萬變，但是事在人為，“基因”也好、“歷史積累”也好，歸根結底是依靠人去執行的。

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因此，我們更能理解，在美式上市公司中，CEO為什么總能拿到極端豐厚的薪酬了：

根據彭博新聞的統計，2022年美國上市公司CEO的平均薪酬是員工平均水平的400倍！像埃隆·馬斯克這樣的明星CEO，每年能夠拿走價值幾十億美元的薪酬包。納德拉2023年的薪酬包為4850萬美元；而在他就任CEO之前的2013年，作為微軟高級副總裁、雲計算業務的負責人，他的薪酬包僅為760萬美元。

哪怕考慮到最近十年的通貨膨脹因素，差距也是十分巨大的！

這種情況合理嗎？考慮到CEO至關重要的地位，顯然是合理的。在納德拉擔任微軟CEO的十年之內，微軟的股價上漲了10倍；而在此前巴爾默的任期內則基本是零增長。如果羅睿蘭在擔任IBM CEO期間能夠在雲計算和AI兩大战略性問題上面至少做出一個正確決策，並執行下去，那么IBM現在可能還屹立於科技巨頭之林，其市值可能是萬億美元而不是1850億美元。美式公司治理結構賦予了CEO幾乎無限的業務決策權，所以CEO應該為一切錯誤承擔責任，也應該為一切成就獲得獎勵。所謂“權力與義務的統一”，就是這樣的。

由此可以進一步推斷出：在採用美式公司治理結構的中國公司，主要是互聯網中概公司當中，CEO的權力和責任就更大了。他們不但享有美式公司所賦予的制度性權力，還擁有中式人情社會所特有的非制度性權力，從而可以更高效、更徹底地將自身意志貫徹下去。當他們做出正確或錯誤選擇時，對公司的影響就更大了。所以說，互聯網大廠的成敗至少有一半可以歸結為一號位的問題，這個說法或許有些偏激，但還是有道理的。

就上面這個問題，我還想展开說更多，但那應該是另一篇文章的主題。