做市商視角如何看待行情：Jump可能是本次行情下跌的“背鍋俠”

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@vincent 31515173

昨日，加密市場乃至全球金融市場受日本央行加息影響持續下行，加密市場的跌幅尤其嚴重，其中以以太坊為首的山寨幣跌幅超 20% ，其中做市商機構 Jump 大量拋售山寨幣進一步引發加密市場恐慌，不少人將 Jump 當成背後的本輪行情下跌的“真兇”。

但事實真是如此嗎？做市商機構 Jump 是否將手中項目方做市的幣出售，以及本輪行情下跌的真正原因在哪？

Odaily星球日報通過採訪做市商群體，來試圖從他們的視角解讀 Jump“賣幣”以及行情下行的背後原因以及牛市何時回歸。

本次採訪為匿名採訪，採訪對象由 SSS 代替。以下為採訪實錄。

宏觀因素佔主導，Jump 的持倉變動不足以影響市場

Odaily星球日報：本輪行情暴跌挺嚴重的，你能更具體地從宏觀角度或加密市場的角度來分析一下原因嗎？

SSS：從宏觀層面來看，主要是日元匯率增值，日本央行加息，日元匯率攀升至 150 左右，現在是 140 多，刺破了亞太股票市場造成了一定的恐慌，美元資產也受到一定影響，從上周的盤面也可以看出來，恐慌情緒在上周全球市場已經有所蔓延。另一個重要原因是估值修復，美股目前處於高估值階段，加密市場與美股的相關性很強，而且波動性更高，所以美股回調，加密市場很難保持獨善其身。

Odaily星球日報追問：加密市場的暴跌需要一個誘因嗎？誘因是 Jump 賣幣嗎？

SSS：本質上主要是宏觀層面的因素。目前加密貨幣與宏觀市場調控和流動性的相關性更強。雖然目前市場上關注 Jump 的鏈上資產的移動，但這不是主要影響行情的大幅度變化。比如 2022 年三箭資本的暴雷，雖然這是加密市場進入熊市的一個標志，但它並不是熊市觸發的誘因。大型機構的行為只是市場用來解釋行情轉變的一個說明，本質上機構的持倉不足以影響整個市場的長期走向。

並且每一個對衝和量化基金都有套利和對衝的策略，但由於加密市場的特殊性，有一部分的對衝策略是在中心化交易所中進行的，鏈上可能存在很少的一部分，並且大都只是轉入轉出的交易動向，所以市場其實很片面的把單個信息總結處理成本次下跌的核心原因，那本質上其實還是跟宏觀層面關系更大。

Odaily星球日報追問：作為做市商資深從業者，你認為 Jump 鏈上轉移資產或者換成穩定幣的行為，其中加密資產是自有持倉，還是用來項目做市的代幣呢？

SSS： 我更傾向於認為 Jump 的資金動向是自有持倉，原因有兩點：首先，做市資金不會被用於質押。Jump 地址動向中都是從質押中取出資金，表明這些資金並非是用於做市的資產而是自有持倉。做市資金會存放在鏈上的錢包並接受多方監控，或在交易所开設的做市账戶中，這些账戶也會受到項目方和交易所的實時監控。

其次，近期大盤的調整導致對衝基金或量化基金的倉位調整，通常包括調倉、對衝和清倉操作，這是正常現象。市場上關注鏈上資金動向，而交易所內部的行為卻難以觀察，導致信息不完全。鏈上和交易所之間通常存在對衝行為，僅觀察單邊信息是不完整的。

當前，我們只能關注鏈上的動向，當看到以太坊等被轉移到交易所時，可能會誤以為是在砸盤。但實際上，這更可能是為了對衝，盡管其中也可能包含部分賣出的成分。但鏈上和交易所的資金動向都應綜合考慮，以獲得更全面的信息。

未來行情預期： 2025 年上半年牛市回歸

Odaily星球日報：你怎么看待近期美聯儲降息前加密市場的調整？如果美聯儲在 9 月份降息，您預計加密市場的牛市會在什么時候回來？

SSS：歷史上看，市場通常會在降息前調整。像 08 年的周期一樣，市場一般都會在降息前有一個大幅調整。 本質上，這次加密市場的暴跌反映了對未來預期的調整。交易實際上是對預期的反應，因此在降息預期落地之前，市場會提前進行調整。這次全球資產的大幅調整可能會倒逼美聯儲提前降息。如果美聯儲降息，市場上的資金量會增加，投資者和機構會尋找更優質的標的進行投資，這說明加密市場在與傳統金融市場如股市等相比，吸引力並沒有那么大。

一般來說，在這輪下跌潮中，全球大類資產都在調整，包括黃金，這反映了市場對短期整體預期的極度悲觀情緒。加密貨幣的調整幅度往往遠大於很多股票市場，包括美股，這表明加密市場目前在大類資產中仍被視為風險資產。風險資產通常會在降息的中後段，由流動性溢出帶來爆發性的牛市。因此，風險資產的表現階段一般是在降息的中後段。當前加密市場的表現也反映出這一趨勢，需要等到流動性溢出時才有可能迎來爆發性的增長。

樂觀一點的話，牛市回歸可能在明年年初，即 2025 年第一季度；中性一點的話，可能在明年中期。降息落地需要一定過程，風險資產的表現階段是在降息的中後段，所以全面牛市應該會在 25 年上半年來臨。

Odaily星球日報：在這種行情下，你們公司的投資策略是怎樣的？

SSS： 當前的策略主要有兩個方面：時間和價格。在時間方面，當前的市場行情與 2020 年 3 月的情況相似，當時全球資產普遍下跌，比特幣也經歷了經典的 3.12 事件。本輪加密市場暴跌的核心原因是日元和美元匯率變化，關鍵在於美聯儲近期的反應，是否會像 2020 年 3 月那樣提前降息甚至快速降息。

在價格方面，我們遵循“熊市不言底，牛市不言頂”的原則，因此難以給出明確的價格區間。然而，從交易特徵上看，如果市場進一步非理性下跌，導致底部籌碼快速換手，那么該區域大概可以認為是底部區域。然而，抄底操作難度極大，因為急跌通常只有反彈而不會反轉，底部過程會有震蕩磨底和籌碼確認的過程。因此，我們不會預判價格點位，而是通過交易行為特徵大致判斷底部區域，开始清倉操作並做好對衝。

在當前行情階段， 7 月份比特幣反彈時，我們在其未突破新高時已採取了一些對衝策略。因此，這次回撤中，我們的空倉收益率大於多頭倉位的損失。總體來看，關鍵在於美聯儲的時間節點和市場飛頂下跌的籌碼交換情況。

關於籌碼交換，我們主要關注交易量。當交易量顯著高於過去，不論是 4 小時、一小時還是天級別的交易量都持續幾天顯著增加時，這個區域大概就是底部區域。在這種情況下，交易量明顯成倍於過去的平均交易量，是判斷市場反彈和底部的重要指標。

採訪者：最後你認為在今年剩下的時間裏，還有哪些投資機會？

被採訪者：我認為有兩個方向：MEME Coin 和 AI 板塊。MEME Coin 在下跌過程中仍然有很高的交易量，市場在下跌行情中還是選擇了 MEME Coin。AI 是現在大類資產的主流敘事，宏觀層面上 AI 的敘事會延續到加密市場。

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