Cobie：當低流通高FDV代幣橫行，上漲的利潤早已被私下瓜分

2024-05-21 00:05:26

這篇文章將討論新代幣推出的話題，重點討論市場上關於新代幣的常見問題和誤解，這些代幣通常被稱為「低流通量、高 FDV」。

在开始之前——如果你對這篇文章中的內容感到困惑，可以參考我在 2021 年寫的一篇文章：《市場市值和解鎖的迷思》，這可能會對你有所幫助。

和往常一樣，請記住：我不是一個財務顧問，我是一個有偏見和有缺陷的人，我被洗腦了，我是一個白癡，我的精神已經超出了我的巔峯，進入了我的暮年，我在世界上跌跌撞撞地試圖理解一切，但很少成功。我實際上是加密行業的參與者，這意味着我的智商可能連兩位數都不到。我盡量不寫自己持有的代幣，但會在文章中披露持有情況。你們聽說 RoaringKitty( 指在 GME 股票事件中盈利的傳奇人物）回來了，還發布了五十個超級酷的《復仇者聯盟》片段嗎？好吧，不管怎樣，我們开始吧。

三年前寫那篇文章時，我以為那會是我最後一次討論流通量、FDV 和市值遊戲。也許是我天真了，我以為市場參與者會對這些重要動態變得更精明。

然而，實際情況是，他們把這些新代幣選作「最佳長期持有代幣」，理由是「鎖倉一年」以及其他一些新奇的理由，比如新幣的圖表、新幣的集中注意力等。

更糟糕的是，其他市場參與者對這些動態變得更加精明。團隊、交易所、做市商和金融家們都適應了這些市場機制，通常能充分利用它們來獲得巨大優勢。

因此，在我看來，現在大多數新代幣的發布在市場上實際上是不可投資的，而市場參與者對這些問題的理解極為不成熟，他們大多在把時間花在指責問題的表面現象上。

在這一系列多篇文章中，我將探討當前新代幣發布市場中的一些問題，並討論為什么我通常會選擇完全避开新代幣發布——除非你知道自己在做什么，並且愿意做充分的研究和分析。

上漲的利潤早已被私下瓜分

在現代市場中，幾乎所有資產的「價格發現」都是在市場外進行的，這些定價早在代幣實際存在之前就已經被私下瓜分了。由於私人市場的動態，很多價格發現實際上被誇大了。

回想 2024 年，人們居然會懷念 ICO（Initial Coin Offering）的時代。當你看當時和現在的機會差異時，很難不同意他們的看法：在某些方面，ICO 時代比現在的市場動態要公平得多。

回顧 ICO：弊端

為了避免被誤解，我必須強調，ICO 也有很多弊端。回顧那些成功的 ICO 很容易，但實際上有數百個項目籌集了八位數的資金後要么跑路要么緩慢崩盤。（此外，大多數主要司法管轄區可能認為 ICO 是非法的。）

散戶投資者浪費了數億美元資助那些因為 ICO 熱潮而得以籌資的不切實際的垃圾項目。

即使是那些成功的產品，其 ICO 也讓投資者遭受損失。許多本應成功的公司，其代幣最終一文不值，而公司在此過程中獲得了無稀釋的資金，然後逐漸忽視這些代幣的存在。

（這種情況甚至發生在binance/" target="_blank">幣安的 ICO 中——投資者為建設binance/" target="_blank">幣安籌集了 1500 萬美元，但沒有獲得binance/" target="_blank">幣安的股權。當然，參與binance/" target="_blank">幣安 ICO 的投資者現在肯定不會抱怨，因為每個 BNB 的價格是 0.15 美元，它成為歷史上表現最好的 ICO 之一。）

ICO 的好處

好了，我們知道 ICO 有其弊端，但它也有一些好處，這些好處更容易展示。

以太坊在其 ICO 中籌集了 1600 萬美元，以每 ETH 0.31 美元的價格出售了當時 83% 的供應量（6000 萬 ETH）。
這次公开代幣銷售的有效估值約為 2600 萬美元（考慮到挖礦和質押發行，估值稍微復雜一些，但大致如此）。
購买 ETH ICO 的投資者在今天的價格下獲得了約 10, 000 倍的美元回報（大約 70 倍的比特幣回報）。
如果你錯過了 ETH ICO，市場上最便宜的 ETH 購买價格是 2015 年 10 月的 0.433 美元，僅比公开銷售價格高出 1.5 倍。當時，以太坊的估值約為 3500 萬美元。

盡管現在幾乎不可能在加密投資中找到類似的，以太坊 2600 萬美元估值的項目，即使是最愚蠢的想法的種子輪，也很難找到這樣的估值。關鍵在於，當時的價格發現和上漲空間對所有參與者都是开放的。

從 2600 萬美元到 3500 億美元的價格發現是在公开市場上完成的，普通人可以參與其中。沒有 KOL 輪，沒有解鎖和歸屬時間表，購买市場上最便宜的價格與購买 ICO 的回報非常相似。

向私人融資的轉變

在全球主要監管機構對 ICO 進行執法後，加密代幣發行者停止向公衆籌集資金，轉而向風投公司進行私人融資。

如果你比較 2018 年 Solana 的首次融資輪和以太坊的 ICO，會發現有些有趣的對比。

Solana 在這輪融資中籌集了約 320 萬美元，當時出售了約 15% 的供應量，每個 SOL 的價格為 0.04 美元。這次融資的有效估值約為 2000 萬美元，類似於 ETH ICO 的估值。
購买 SOL 種子輪的投資者在今天的價格下獲得了約 4000 倍的美元回報。（考慮到年質押回報，他們的實際回報可能更高。）
如果你無法參與有限的融資輪，市場上最便宜的 SOL 購买價格是 2020 年 5 月的 0.50 美元，比種子輪高出約 12 倍。
購买市場上最便宜的價格獲得了約 300 倍的回報。當時，Solana 的估值約為 2.4 億美元，流通量不到 5% 。Solana 實際上只有約 10 個月的低流通期——他們從極少流通量迅速解鎖，大部分代幣在 2021 年 1 月一次性解鎖。

最初的幾輪特權使投資者能夠私下有效地獲得 Solana 價格上漲的 10 倍（0.04 美元→ 0.5 美元）。

（Solana 還進行了其他一些特權 / 私人融資輪次，價格大約為 $ 0.20 美元。此外，還有一次在 CoinList 上進行的「拍賣式」限量公开代幣銷售，我記得價格也是 $ 0.20 美元。）

2021 年的狂潮

Solana 在 2020 年推出，幾乎正好在 COVID 崩盤後的 BTC 和 ETH 價格低點。他們的大量解鎖恰好與新一波用戶進入加密領域同步。這種模式在各種代幣中取得了成功，「看漲解鎖」現象導致私人市場估值大幅增加。

ETH 和 SOL 的初始銷售估值都約為 2000 萬美元。到 2021 年，種子輪競爭激烈，大型風投經常進行競價战。種子輪價格達到了數億美元。

（我記得第一次被推薦一個 1 億美元的種子輪時，我厭惡地拒絕了。後來，該項目以 40 億美元的 FDV 开盤，我錯過了 40 倍的收益。吸取教訓後，我买入了下一個 1 億美元種子輪項目。結果失敗了，項目歸零，不再活躍。）

隨着私人市場估值飆升，在流動市場上，加密交易員聲稱「FDV 是個笑話」，而所有圖表幾乎都是綠色的。

Axie Infinity 的估值達到了約 500 億美元，當時只有約 20% 的代幣在流通。FileCoin 的 FDV 達到了約 4750 億美元，但市值僅為 120 億美元。高 FDV 代幣的供應增加被大量新進入者的湧入所掩蓋。

隨着完全稀釋估值達到了更大的數值，風投公司也越來越愿意支付更高的私人輪價格——「如果這個項目的交易估值為 150 億美元，那么為這個項目出價 3 億美元是可以的，錯過的風險更大！」

創始人當然樂於接受這些出價——他們可以籌集更多資金，同時少付出代幣。他們以前不得不在 2000 萬美元估值時出售 10% 的代幣來籌集 200 萬美元。現在，他們可以出售 1% 來籌集 200 萬美元，並保留額外的代幣供應用於激勵、社區或（...驚喜！）自己。

如果一個知名風投在 1 億美元估值時資助了一個有前景的項目，許多較不受尊敬的風投會試圖效仿。如果一個項目的最後一輪融資估值為 1 億美元，這些沒有明確投資理論的追隨者風投會盡快以 3 億至 5 億美元的估值進行新一輪融資。稍差的入場價格對他們來說並不重要，因為這些項目的交易估值已經達到數十億美元。

創始人很容易接受這些交易。無需市場力量，他們的個人財富「水位」提高了，並增加了新的團隊成員來幫助他們的產品成功。當然，大多數這些團隊成員最終被證明是淨負面的，但創始人當時並不知道這一點。

通過這種模式，隨着時間的推移，更多的價值和價格發現被私下瓜分。

私人瓜分

如果我們把之前提到的以太坊和 Solana 的例子，與近年來推出的項目相比。我會選擇兩個可比的項目：Optimism 和 Starknet。

考慮以下指標：初始銷售估值、市場上最低估值、當時的流通量百分比、市場與私下的回報。

ETH ICO 估值： 2600 萬美元

ETH 的市場最低估值： 3500 萬美元 FDV
市場最低估值日期： 2015 年 10 月
當時的流通量： 100% 供應量在市場上——市值 3500 萬美元
公开銷售回報： 10, 000 倍
市場回報： 7, 500 倍

SOL 種子輪估值： 2000 萬美元

SOL 的市場最低估值： 2.4 億美元 FDV
市場最低估值日期： 2020 年 5 月
當時的流通量： 2% 供應量在市場上——市值 400 萬美元
種子輪回報： 4000 倍
市場回報： 300 倍

OP 種子輪估值： 6000 萬美元

OP 的市場最低估值： 17 億美元 FDV
市場最低估值日期： 2022 年 6 月
當時的流通量： 6% 供應量在市場上——市值 9500 萬美元
種子輪回報： 183 倍
市場回報： 6 倍

STRK 種子輪估值： 8000 萬美元

STRK 的市場最低估值： 110 億美元 FDV
市場最低估值日期：今天
當時的流通量： 7.5% 供應量在市場上——市值 8 億美元
種子輪回報： 138 倍
市場回報：無

如果你看一下這些指標，幾件事情是明確的。首先，隨着時間的推移，種子估值大幅增加。

以太坊的 ICO 估值約為 2600 萬美元。
Solana 的種子輪估值約為 2000 萬美元 FDV。
Optimism 的種子輪估值約為 6000 萬美元 FDV。
StarkNet 的種子輪估值約為 8000 萬美元 FDV。
目前，同類項目的種子輪融資額已超過 1 億美元 FDV。

隨着種子估值的上升，團隊可以獲得這種多重收益，因為直到第一輪融資之前，他們仍然擁有全部供應量。如果 StarkNet 的估值與以太坊相同，最初的投資者仍然會有更差的財務回報，因為他們的初始入場價格要高出 4 倍。

老實說，我覺得這本身還算可以接受。

我認為隨着加密貨幣的普及和比特幣和以太坊的財務回報隨時間證明了其價值，創始人將有更好的籌款選擇是合理的。早期加密貨幣投資的需求非常巨大，因此價格會自然調整。

但上述數據最明顯的趨勢是，公开市場的財務回報與私人市場的財務回報存在巨大差異。

以太坊的 ICO 回報比市場上可獲得的回報高出 1.5 倍。
Solana 的種子輪回報比市場上可獲得的回報高出 10 倍。
OP 的種子輪回報比市場上可獲得的回報高出 30 倍。
STRK 的種子輪回報是無限高的，因為今天是 STRK 有史以來的最低價格，這意味着所有的公开市場买家都虧錢了，但種子輪回報為 138 倍。

正如你所看到的，收益越來越多地被私下瓜分。

為了可視化，考慮一下我之前提到的代幣的私人籌款輪次：

以太坊有一個 ICO，出售 80% 的代幣，沒有其他的融資輪次。
Solana 的種子輪出售了 15% 的代幣，以及在 TGE 之前達到約 8000 萬美元 FDV 的一些其他私人輪次。
OP 的種子輪估值約為 6000 萬美元，然後在 TGE 之前進行了約 3 億美元和約 15 億美元 FDV 的私人籌款輪次。
STRK 的種子輪估值為 8000 萬美元 FDV，然後在 TGE 之前還進行了約 2.4 億美元 FDV、約 10 億美元 FDV 和約 80 億美元 FDV 的籌款輪次。

如果你想象每個資產的價格圖表，並嘗試在圖表上同時可視化私人市場價格。（以對數比例尺表示估值。）

所有的圖表起點大致相同（20-80 億美元範圍），但越來越多的上漲趨勢被私人市場所捕獲。

OP 和 STRK 目前市值相似（110 億美元），然而 OP 必須在公开市場上實現 6 倍增長才能達到 110 億美元，而 STRK 則下跌了 50% 才到這裏。

要達到 110 億美元，SOL 必須在公开市場上實現 50 倍增長，以太坊必須實現巨大的 450 倍公开市場回報。

類似以太坊 ICO 的加密貨幣代幣投資機會仍然非常普遍，但現在幾乎完全被私下市場所佔據。

高 FDV 部分是由於市場需求的自然增長

預計發行 FDV 與 4 年前發行的 FDV 相符是一種不切實際的期望。

這個領域的資本規模增長了 100 倍，穩定幣供應量增長了 100 倍，對新的優質加密貨幣代幣的需求增長了 100 倍，等等。新的代幣將會以更高的價格發行，因為市場需求現在更高，可比較的項目的估值也高得多。

在看待 FDV 時，考慮它們的價格是否與市場的其他部分相適應。

Solana 的發行 FDV 約為 5 億美元。
在那個時候，Solana 的估值將其列為前 25 名的加密貨幣。
它的價值相當於 BNB 估值的 1/4 ，而當時 BNB 是前 10 名的加密貨幣。
它在以太坊為 150 美元每枚 ETH 的時候推出。
它在 ETHBTC 比率為 0.02 的時候推出。

我在這裏使用 ETHBTC 比率來顯示市場對以太坊和智能合約鏈論點的信心和需求，而這兩者在歷史上的低點。對「替代以太坊的 alt L1s」的懷疑甚至更大。曾經有過一系列未能成功的「ETH 殺手」。

自那時以來，ETH 上漲了 20 倍，BTC 上漲了 10 倍，SOL 上漲了 138 倍，一般市場已經大幅上漲，對智能合約鏈作為以太坊替代品的信心創下了歷史新高。

今天：

一個前 25 名的加密貨幣將會擁有超過 50 億美元的市值，比 Solana 推出時高出約 10 倍。
BNB 估值的 1/4 現在約為 90 億美元市值，比 Solana 推出時高出約 20 倍。
ETH 是 3100 美元，比 Solana 推出時高出約 20 倍。
ETHBTC 比率為 0.046 ，比 Solana 推出時高出 2 倍以上。

如果 Solana 今天推出，使用這些可比度量作為需求的替代指標，推出時的 FDV 可能會約為 100 億美元 - 這甚至可能是低估，因為這些替代指標沒有考慮到 alt L1s 的普及程度。

類似地，當 Avalanche 在 2020 年 9 月推出時：

Avalanche 的發行 FDV 約為 22 億美元。
在那個時候，它將 AVA 排在了前 15 名的加密貨幣中。
它的價值相當於 BNB 估值的 1/2 ，而當時 BNB 是前 5 名的加密貨幣。
它在以太坊為 350 美元每枚 ETH 的時候推出。
它在 ETHBTC 比率約為 0.03 時推出。

重新計算發行 FDV，使用現代價格，Avalanche 的發行將為 150-200 億美元。

危機後的價格

另一種方式是考慮 Solana 在 2022 年低谷時的低估值，這是在 FTX 崩盤和投資者信心崩潰之後。

在嚴重蕭條的市場中，Solana 的估值最低，約為 50 億美元。這個估值是過去幾年中最好的流動投資機會之一，只有通過對市場中的欺詐和槓杆進行絕對的驅逐才能實現。

自那時以來，市場已經顯着反彈。如果今天舉行以太坊 ICO，它不僅會籌集到 1600 萬美元。如果今天舉行 Solana 的種子輪融資，將會有數十億美元的需求。

你想以 5-10 年前的價格購买東西是很好的，但這有點像說「我想以 150 美元的價格購买以太坊」。是的，誰不想呢？

較早的輪次和之前的發行 FDV 是相對於承擔的風險量、對這些資產和整個加密貨幣的信心的程度來定價的。對於那些較早的融資輪次的需求要低得多，因此它們的定價也是為了滿足這種需求。

即使在 2020 年末，我所投資的項目也很難填補其 200-300 萬美元的融資輪次。現在，不切實際的項目的種子輪融資，僅僅因為自稱「gamefi」就獲得了超額認購。

想象一下：如果 Solana 的創始人明天發布了一個新的區塊鏈，你愿意以什么價格購买呢？你會至少支付當前 Solana 估值的四分之一（250 億美元 FDV）嗎？甚至可能是 Solana 估值的一半（500 億美元 FDV）？

當然，即使是 Solana 當前估值的 10% ，FDV 也會非常高，因為市場需求非常高。所以是的，FDV 現在更高了，因為整個市場的價值比以前高得多，需求也大得多。當然，高 FDV 並不總是表示對特定資產的市場需求。高 FDV 並不總是合理或應得的。

尤其是最近，情況往往並非如此。市場參與者已經找到了利用這些槓杆的方法，將估值維持在虛高的水平。

市場中的一個更大的問題之一不是 FDV 平均較高，而是許多新的項目具有與資產實際情況脫節的高 FDV，它們只是試圖融入其他高 FDV 中。

以數十億美元的價格推出項目已成為常態，即使這一估值無法通過任何真實數據來證明，而對於許多市場參與者來說，可能永遠無法證明這些估值的項目顯然與更好的項目無異。

低流通量並不是唯一的罪魁禍首

低流通量本身並不是一件壞事，低流通量本身也不會導致不健康的市場或代表不良行為狀態 - 這只是投資者必須考慮的一個變量。許多低流通代幣都有良好的推出和健康的市場動態。

比特幣的發行計劃是非常著名的，每四年減半，每四年減少市場上新幣的供應量。比特幣的「流通量」在創世區塊之後的整整一年中都不到 10% 。

Solona 第一年的浮動量也非常小，直到 10 個月後才解鎖。

需要明確的是，我並不是要為低流通量辯護。

我認為對於代幣來說，更高的流通量總是更健康的，並且我尊重那些試圖迅速達到 100% 流通量的項目。（目前似乎沒有一個很好的方法來將更多的流通量引入市場，而那些成功做到的項目往往在短期內不符合自己的最佳利益）。

我只是在提出，僅僅低流通量本身並不是一個明顯的問題，如果你對其他重要因素進行了評估，並且結果良好。同樣地，較高的流通量也不會立即象徵着綠旗，也不意味着它會成為一個「更好的投資」。

當低流通量與其他問題結合在一起時，低流通量的動態確實會變得棘手。無根據的和誇大的 FDV，與其他市場參與者的不當協議，或者來自不良行為者的主動操縱。

當被不良行為者錯誤使用時，低流通量市場更容易被操縱和扭曲 - 例如，流通量越低，將代幣定價在高估值所需的美元需求就越低。

是的，低流通量也可能導致估值與現實之間的脫節，當流通量或 FDV 被誤解或被不了解的代幣購买者所忽視時。我認為存在獨立於估值的买家的可能性非常小。更有可能的情況是，代幣購买者根本不審查或考慮這些指標。

為了保護和告知自己，代幣購买者需要評估流通量、FDV 以及正在解鎖的代幣的需求之間的平衡。他們應該考慮：鎖定供應的成本基礎是多少，私人市場中對鎖定代幣的場外交易需求如何，現有持有者多愿意出售這些鎖定代幣。

最後，報道的高流通量本身可能是低流通量。

我認為一個證明這一點的例子，可能是最近一個很受歡迎的代幣發行：

從這張圖表中可以看出，大約 15% 的流通量已經解鎖。

仔細觀察，你會發現只有大約 2% 歸因於「社區銷售」。剩余的已解鎖流通量歸因於「生態增長基金」，這是專門為增長激勵（如空投）和項目生態系統的貢獻者（包括开發者、教育者、研究人員和战略貢獻者）預留的一部分代幣。

作為外部人員，我們無法知道這部分生態系統代幣將如何分配。我們甚至不知道這部分是否已經被分配。這個代幣的實際（可出售）流通量可能只有大約 2-3% ，盡管報告稱 15% 已解鎖。這可能意味着，由於非活躍供應和場外代幣被包含在流通量中，市值幾乎比報告的低 90% 。

這表明，僅僅評估已解鎖的流通量百分比是不夠的。事實上，從不良行為者的角度來看，模糊和誇大實際（交易）流通量的規模可能是一種更有效的技術，特別是如果市場參與者默認認為「低流通量=不好」的話。

代幣买家應該研究誰持有已解鎖的供應量，它們是如何被使用的，以及他們是否能夠分配這些供應量。

這種「私人價格發現」發生在一個被操縱的市場中，結果的估值是具有欺騙性的

在我看來，低流通量 / 高 FDV 爭論的核心問題之一就在這裏。人們對「低流通量」或「高 FDV」的問題實際上在於，價格發現發生在一個被操縱、妄想的私人市場中，或者兩者兼而有之。

讓我介紹一下——幽靈市場。（我本來想叫它影子領域，但我試圖不再沉迷於 Yugioh 這部漫畫）。想象一個市場，其中一個人，我們稱他為 Kain，控制了所有的新代幣供應。在這個市場中，任何人都可以出價，但只有 Kain 可以出售。

Kain 以 5000 萬美元的估值向一位新投資者 Adam 出售了一些代幣。Adam 的代幣被鎖定，無法轉讓。Kain 以 3 億美元的估值向另一位新投資者 Eve 出售更多代幣。Eve 的代幣也被鎖定，無法轉讓。

Adam 和 Eve 作為投資者有很好的聲譽（也許是因為《聖經》中的名聲？），所以其他投資者也對 Kain 的代幣產生了興趣。Kyle, Bob 和 Taylor Swift 都在以 10 億美元的估值競購下一輪——Kain 決定 Bob 是這裏最好的投資者，Bob 也購买了鎖定的代幣。被拒絕後的 Kyle 不甘心，擔心錯過這個絕佳的新代幣，於是以 25 億美元的估值出價，Kain 將一些鎖定的代幣賣給了他。

此時，Adam 的投資已經上漲了 50 倍。他迫切想要出售。他這幾年一直在寫推特帖子，現在終於有了一個大的收獲。實際上，即使以之前一輪的 10 億美元估值，他也愿意出售。

Eve 的持倉上漲了約 10 倍，她也很樂意在超過 10 億美元估值的任何價格出售。

但由於這些持有者不能出售，而唯一可以出售的 Kain 並沒有什么理由愿意以更低的價格出售，這就是一個被操縱的只會上漲的市場。

這種代幣發行前的「幽靈市場」是一種錯覺。它並不是根據供需動態發現自然價格，而只是找出風投投資者愿意支付的最高價格。這種動態將估值推向市場無法承受的價格，從 2020 年至 2022 年的代幣墓地中就可以看到這一點，它們的交易價格遠低於私人市場的估值。

當 Kain 的代幣到達binance/" target="_blank">幣安或 Coinbase 時，幽靈市場並沒有停止，而是稍微演變了一下。假設 Kain 的代幣現在以 50 億美元的估值交易。即使是晚期恐慌購买的 Kyle 也已經翻了一番。每個投資者現在都愿意出售他們的代幣——也許 Kain 現在被指控私下做了一些惡事，或者有個新手設計了一個更好的版本的 Kain 產品。

這些投資者渴望出售，卻無法在市場上出售他們鎖定的代幣。他們只能等到解鎖 / 歸屬期到來。因此，這些投資者再次嘗試通過私人市場，以比市場價格低 60% 的折扣找到場外需求。

現在，真實市場的價格為 50 億美元。但在幽靈市場中，代幣的交易價格為 20 億美元。這種低流通量代幣的真正問題在於，流通代幣價格與鎖定代幣價格之間脫節。如果幽靈市場價格顯著低於真實價格，那么解鎖將會極其痛苦。

（另一方面，如果幽靈市場價格接近真實價格，那么低流通量和即將解鎖可能並不意味着什么。我被告知，在主要解鎖前的某些時候，鎖定的 Solana 交易價格僅比未鎖定 Solana 低 15% ，幾乎所有鎖定的 SOL 代幣都被 MultiCoin、Jump、Alameda 或其他人买走了。）

公开市場的價格發現創造了更健康的市場。某些代幣的解鎖量之所以如此之大，是因為價格發現從未真正發生過，它只是在測試可能的最高出價是多少。

幽靈市場價格與真實價格大相徑庭。大多數市場參與者無法跟蹤幽靈市場價格，這意味着他們很難評估任何資產解鎖的預期痛苦。

選擇退出

本系列的第 2 和第 3 部分將探討其他市場參與者的激勵結構，並利用這些來進一步解釋新發行的動態。具體來說，誰在受益，為什么新發行能夠維持如此高的估值。

這些續集還將討論善意行為者可以使用的創建更健康市場的想法和解決方案——也將討論為什么這樣做符合他們的利益。

然而，在此期間，我可以為沒有權力在基礎設施層面改變結構動態的讀者推薦一個簡單的建議。

購买虛高的 FDV 是你的選擇——你可以選擇退出，而且你可能應該這樣做

當然，這看起來很明顯，但「先投資，再調查」的口號似乎並不適合你們中的許多人。要么是這樣，要么可能你們跳過了調查部分。

代幣市值信息和 FDV 信息總是公开的——解鎖通常也會在某個地方公开，只要項目還算過得去。代幣經濟學通常會顯示誰擁有供應量。很難找到私人輪次的價格，但這是可能的。

如果這些基本信息中的任何一項缺失——這是一個危險信號！如果這些基本信息中的任何一項看起來令人困惑或被模糊化——這是一個重要的危險信號。

即使您認為該項目很好，您也不必購买這些代幣。

事實上，選擇退出並以不參與的方式表達抗議似乎是對最近代幣發行的正確回應。

如果現有的策略失敗了，或者被市場拒絕了，項目、創始人、交易所和其他市場參與者將不得不調整他們的市場策略。

我已經看到一些項目因為 Meme 的流行和對最近發行的元世界的拒絕而調整他們的發行和籌款代幣計劃。在購买前應該研究估值，如果他們不喜歡估值，那么他們應該拒絕參與。

如果你認為一個新項目是世界上最偉大的想法並且你想獲得它的曝光，評估估值和解鎖時間表仍然很重要。即使是偉大的項目也可能在完全稀釋之前有糟糕的代幣動態，或者估值可能太高以至於在那個時刻無法投資。

目前無法在新的代幣發行中「早期」參與，正如我們所見，私下瓜分上漲利潤的行為是以一種難以接近的方式發生的。

與其試圖早期參與，不如保持紀律和耐心。識別你感興趣的項目，並評估它們在吸引人的估值範圍內會更好，而不是跟隨最新的 CEX 關聯的推特影響者在代幣上市 30 分鐘後追漲。

好消息是，對於大多數這些代幣（好項目，但有很多解鎖或風投懸掛，或者可能有幾年的糟糕代幣動態），市場參與者可能會對這些資產得出錯誤的結論，在其早期波動期間完全放棄它們——可能會為你提供一個比預期更好的進入機會。

總結

新發行的代幣變得不可投資，主要是因為價格發現的私有化和風投市場無視供需的高估值。這些市場動態可能被不誠信的行為者利用，越來越多的成熟市場參與者也在利用它們。

雖然 FDV 比過去幾年高，但流行和炒作的新發行代幣的 FDV 總是定在市場的最高估值範圍內。這至少在過去的五年裏一直如此——這主要是由於價格發現的私有化。

Avalanche 和 Solana 自發行以來的「上漲」部分是：

部分由整體市場回報驅動。

a. Avalanche 自其公开市場首次亮相至今的表現約為 7 倍，而同期以太坊約為 9 倍。

但也受到其在市場中地位重新定價的驅動。

a. Solana 從前 25 名移動到前 5 名，相對於 ETH 和市場其他部分的顯著重新定價。

b. Avalanche 從前 15 名移動到前 10 名，然後回落，在牛市期間相對於 ETH（和市場其他部分）造成了暫時的重新定價，隨後被抹去。

在評估新代幣的上漲空間時，應該考慮新代幣的 FDV 相對於市場其他部分，但也要考慮整個市場的軌跡。

如果新發行的估值將其置於所有現有代幣的前三名，那么為了使這項投資表現良好，投資者需要一個大規模的市場擴張，並且項目能夠保持其在前三名的地位，因為相對於市場它沒有太大的上漲空間。

如果新發行的估值將其置於前 30 名，且投資者認為其是前 10 名項目，那么在評估代幣時，低流通量和較高的 FDV 可能不那么重要。

雖然今天 10 億美元的發行價看起來很貴——如果 Solana 在幾年內達到每個 1000 美元並價值 1 萬億美元，那么回頭看 10 億美元可能會顯得便宜，人們會抱怨新發行都在 800 億美元。

根據前幾個月的表現來判斷新代幣發行也可能是一個誤導——Solana 從上市價格下跌了 50% ，幾個月內未能恢復到最初價格。需要牛市中新的資本流入才能重新定價其在市場中的地位。

重大早期市場重新定價在沒有持續的市場趨勢的情況下是不太可能發生的，因為：

a）私人市場榨取了上漲空間。

b）在高需求市場中，很難對抗市場力量來壓低價格。

c）如果流通量非常低，項目、交易所和做市商可以與市場力量抗衡，將價格擡高。

市場參與者應該預期新項目的估值在市場需求旺盛時會保持較高水平。在私有化收益的模式中，已經不可能再「早期進入」了——投資者應該專注於在市場中找到被遺忘或被錯誤定價的價值。在購买時，應該變得更加精通於評估新代幣的估值和供需動態，辨別哪些高 FDV（完全攤薄估值）是基於供需現實的，哪些則是極度脫節的「幽靈市場」。選擇不參與這些市場就是用資本投票。

好的創始人希望建立成功的項目，他們知道市場動態會影響項目的認知。Meme 的過度表現與新代幣發行的不佳表現已經導致未來創始人在籌資和發行計劃上的調整。