Metrics Ventures研報：Alex Lab，解鎖比特幣DeFi和BRC-20的巨大潛力

1. 銘文已全面引爆比特幣生態敘事，但銘文的爆火也使比特幣生態基礎設施不足、交易擁擠等問題重回大衆視野。銘文之後，市場已經开始探索比特幣生態的基礎設施和功能產品。由於比特幣網絡本身的限制，智能合約產品只能布局於擴容方案之中。

2. Alex Lab 是構建於比特幣二層 Stacks 的 DeFi 基礎設施，已推出和正在开發的功能包括比特幣預言機、比特幣橋、AMM、訂單簿、質押、Launchpad 等一系列功能，構建起完整的 DeFi 基礎套件。

3. 從競爭格局上看，Alex Lab 是 Stacks 上的絕對龍頭。與其他擴容方案相比，Stacks 是目前生態和數據增長最為健康的二層擴容方案，與其可比的是 Rootst。

4. Nakamoto 升級和 sBTC 的發行預計於 2024 年第一季度推出，Nakamoto 升級將為 Stacks 的性能帶來全面提升，sBTC 將解鎖比特幣 DeFi 的新機遇，Alex Lab 將是布局這一升級的最好標的。

5. 綜合 ALEX 的估值和 TVL，ALEX 可以作為布局 STX 生態的槓杆性標的。ALEX 目前未上线大型 CEX，具有一定的流動性折價，未來上所或將帶來幣價的提升。

1、引言：銘文之後，比特幣生態下一個 Alpha 在哪裏？

銘文爆火的多米諾骨牌效應，展示了比特幣區塊鏈的潛力。如果幾個月前還在爭論建立比特幣生態的正統性，那么現在這一問題似乎已經被極高的市場熱情衝淡了——人們對比特幣生態有了更高的期待。比特幣生態的關注起於銘文，但不會止步於 Meme，銘文之後，市場將开始探索整個生態的基礎建設和功能產品。

首先，銘文的爆火也讓比特幣生態長期存在的問題重新進入大衆視野。首先，比特幣生態上基礎設施建設嚴重不足，極大地限制了 BRC-20 代幣的交易， Binance Research 也在關於 BRC-20 的研報中提到：去中心化索引和功能齊全的 DEX 的部署，將帶領 BRC-20 走向下一個高度。其次，比特幣極低的 TPS 和區塊容量，造成極度擁擠和極高的交易費用，同樣限制了銘文的發行和交易，對比特幣擴容方案的討論又重回市場焦點。

其次，隨着 BTC 減半將近，BTC 礦工收益可持續性問題再次引發討論。礦工收益由交易費用和挖礦獎勵組成，由於比特幣網絡上生態應用有限，目前收益的絕大部分由挖礦獎勵構成。隨着 BTC 市值提升空間降低，減半後挖礦獎勵可能無法長期支持 BTC 網絡的安全性。BTC 生態應用的擴展或將引入持續的交易費用，為比特幣礦工引入可持續的收入來源。

同時，比特幣區塊鏈是共識性最強、正統性、安全性和去中心化程度最高的區塊鏈，在比特幣網絡上建立智能合約將是一個極具鼓舞性的敘事。但比特幣本身不具備圖靈完備性，無法在之上建立智能合約。為了拓展比特幣區塊鏈的潛力，我們目前必須將眼光投向比特幣L2，和以太坊不同，比特幣智能合約體驗並不是用戶在L1和L2之間進行選擇，L2目前是賦予比特幣智能合約能力的必備技術，主要的L2包括 Lightning Network、Stacks、 Rootstock 和 Liquid。

Alex Lab 因此進入了我們的視野。Alex 構建於 Stacks 之上，Stacks 作為比特幣的智能合約層，是目前比特幣二層中最繁榮和市值最高的生態，而 Alex 是 Stacks 上的龍頭 DeFi 協議。Alex Lab 致力於建設比特幣的 DeFi 系統，已推出和正在开發的功能包括 BRC-20 代幣索引、比特幣橋、AMM、訂單簿、質押、Launchpad 等一系列功能，初步構建起完整的 DeFi 生態功能，將為銘文和 BRC-20 代幣的發展提供一套完善的基礎設施保障。

2、解構 Alex Lab：比特幣 DeFi 的基建龍頭

Alex Lab 圍繞比特幣生態金融提供了豐富的產品，核心產品包括：用於交易的 AMM 和 Orderbook DEX；在 Stacks 生態系統中用於發現和參與 IDO 的 Launchpad；質押和流動性挖礦；連接 Bitcoin 一層和二層以及 Stacks 和其他鏈的跨鏈橋；對 BRC-20 進行去中心化索引的比特幣預言機。

AMM 與訂單簿

Alex Lab 同時推出 AMM Swap 和 B 20 市場（Orderbook）。我們在此不對 AMM 的具體數學曲线進行深究。目前 AMM 上流動性超過$ 1 M 的池子共有 5 個，為：STX-aBTC ($ 2.71 M)、STX-ALEX ($ 23.76 M)、STX-xBTC ($ 5.84 M)、STX-sUSDT（$ 1.49 M)、ALEX-atALEX ($ 6.82 M)。

B 20 市場為訂單簿形式，採用鏈上/鏈下混合設計，購买或出售某些資產的承諾通過加密籤名的方式傳遞，在鏈上結算之前由鏈下匹配引擎進行匹配，因此用戶無需支付 gas 費用即可創建和取消訂單，目前上线多個 BRC 20 代幣-sUSDT 交易對。目前 B 20 市場 24 小時交易量為 675 k，累積交易量為 55.8 M。

Launchpad 平臺

Alex Launchpad 採用混合鏈上/鏈下模型，為 BRC-20 代幣提供 IDO 平臺。其中所有與用戶資金相關的交易在鏈上，計算成本較高的抽籤部分則在鏈下完成，並提交給鏈上合約進行驗證。社區可以通過投票治理決定進行 IDO 的項目。目前已經完成了 5 個 IDO 項目：

• ALEX（2022.1.19）

• BANANA（2022.6.21）

• ORMM（2023.7.28 ，BRC 20 代幣）

• Bluewheel Mining（2023.8.25）

• CHAX（2023.11.13 ，BRC 20 代幣）

目前 Stacks 上生態項目不多，發幣項目更少，ALEX 的 Launchpad 還未展現太多生態價值。

近日，Alex 升級至多鏈 Launchpad，項目可以在 BRC 20、Stacks 和 ERC 20 發行。目前，第一個 ALEX 多鏈 Launchpad 的候選項目是 OrdzGames，是一個位於比特幣網絡上的遊戲項目，社區將在 12 月 23 日完成投票。

質押與流動性挖礦

Alex Lab 的原生代幣質押收益高低與是否選擇自動質押有很大關系（見代幣經濟部分），目前質押總量為 143.6 M，代幣流通量為 642.1 M，二者比例為 22.4% 。

用戶同樣可以選擇質押 LP 代幣進行流動性挖礦，目前主要的 LP 對為 STX-ALEX 和 STX-xBTC，目前 APR 分別為 34.94% 和 63.6% ，以 ALEX 代幣發放，但質押量表現均並不理想。

跨鏈橋

Alex Lab 目前开發了 Stacks 與比特幣網絡、以太坊和 BSC Mainnet 的跨鏈橋，與比特幣一層的跨鏈支持 BTC 和 BRC-20 代幣的橋接，與以太坊和 BSC 的跨鏈支持 USDT、LUNR 和 BTCB（BSC）/WBTC（以太坊）的橋接。目前總共跨鏈價值累積為$ 11, 568, 749 ，產生跨鏈費用總共為$ 76, 067 ，當前 TVL 為$ 2, 324, 830 。

比特幣預言機

這裏提到的比特幣預言機（Bitcoin Oracle），並不同於我們在以太坊上常提到的預言機，目前是指對比特幣上的 BRC-20 建立去中心化、防篡改和抗審查的索引。盡管 BRC 20 完全存在於鏈上，但比特幣L1原生並不支持 BRC-20 代幣，無法讀取 inscription 數據。

玩過銘文和 BRC-20 代幣的用戶都知道索引的重要性，索引將提示你哪些銘文已經打完，同時記錄轉账等操作，是構建 BRC-20 市場的基礎。當前 BRC-20 市場依賴於集中式的鏈外索引器，單個索引器的錯誤可能會來自性能問題，也可能由於審查甚至惡意行為而發生，使用戶資產面臨風險。

因此，Alex Lab 正在與 BRC-20 代幣標准的創始人 Domo，以及現有的主要鏈下索引器（如 BestinSlot、 OKX 、Hiro system、Unisat 等）合作，構建 BRC-20 的鏈上索引。具體來說，Bitcoin Oracle 聚合來自鏈下索引器的數據，然後通過 Stacks 驗證每筆交易，選擇接受或拒絕，以提供單一、可靠的事實來源，Dapp 和錢包能夠高效地訪問和查詢 Bitcoin Oracle 的數據和事件。近日，Alex 官方推特發文宣布比特幣預言機將支持 STX 20 。

3、競爭格局：比特幣 DeFi 的絕對龍頭

Alex Lab 在 Stacks 上暫無競爭對手，因此競爭格局的分析需要放眼整個 BTC Layer 2 ，尋找 Alex 的對手，首先要尋找 Stacks 的對手。

目前比特幣二層網絡主要有 Lightning Network、Rootstock、Stacks、Liquid Network，根據 Crypto.com 的研報，它們在性能上主要有以下區別：

Stacks 是比特幣擴容方案中最繁榮的生態。Lightning Network 作為支付通道，本身無法支持智能合約的構建，因此並非 Stacks 的直接競爭對手。Liquid Network 的共識機制導致其被認為是一個高度中心化的協議，很難繼承 BTC 網絡的正統性。目前和 Stacks 最具有直接競爭關系的是 Rootstock，Rootstock 是比特幣上一條兼容 EVM 的側鏈，比特幣礦工在進行挖礦時可以進行合並挖礦（Merged Mining），並獲得 Rootstock 中的交易手續費收入。Rootstock 的優勢是可以兼容 EVM，起步較早，目前具有更高的 TVL（截止 2023/12/17），但相比之下，Stacks 在技術上具有更去中心化的優勢，以及更快的數據增長和生態發展速度。

• 技術上，Stacks 在 Nakamoto 升級後將引入去中心化錨定的 sBTC，而 RSK 的 BTC 跨鏈依賴於對預先設定的聯盟的信任，存在中心化問題。Nakamoto 升級後，Stacks 將引入子網，支持更多語言和執行環境。

• 數據上，Stacks 的 TVL 在 2023 年後迅速增長，已經與前高持平，Rootstack 的數據增長較為緩慢，目前僅達到前高的 50% 。

• 生態發展上，根據 veDAO 對比特幣生態的統計（ https://docs.google.com/spreadsheets/d/1DcGIbjZX3gDDwF2wqTHijOftss4j1UxeciJuT2Y6Ebk/edit#gid=1323064746 ），RootStack上的項目較少，主要的四個 Dapp 包括 Sovryn 、Money on Chain、 Liquality 和 Tropykus，Liquality 為錢包基礎設施，其他三個均為基礎的 DeFi 應用。Stacks 上生態百花齊放，據 veDAO 統計已有 60 余個 Dapp 發布，範圍涵蓋 DeFi、錢包、NFT、遊戲、社交等。

Rootstock 上最大的 DEX 為 Sovryn，可以看作是 Alex Lab 的競爭對手，Sovryn 提供幾乎全套的 DeFi 服務，包括穩定幣、AMM、借貸池和保證金交易等。但二者存在業務重點上的差異，Sovryn 主要關注比特幣生態的穩定幣，Alex 最近的开發重點則關注於為 BRC-20 代幣提供基礎設施。從數據表現上看，Sovryn 的 TVL 增速乏力，Alex Lab 則跟隨 BRC-20 的春風一路上漲。

4、Nakamoto 升級：比特幣 DeFi 的新機遇

Stacks 於 2021 年初，即將在 2024 年第一季度迎來下一次重大升級：Nakamoto 升級。本次升級將帶來的功能升級主要有三個：（1）去中心化的比特幣雙向錨定，即 sBTC 的發行；（2）由比特幣最終性擔保的交易；（3）比特幣區塊之間的快速交易。 其中 sBTC 的發行將把比特幣解鎖為一種完全可編程性的生產性資產，使得智能合約能夠無需信任地寫入比特幣區塊鏈，解鎖比特幣資產在 DeFi 的應用。

sBTC 的主要機制概括如下：用戶將 BTC 發送到比特幣網絡上的掛鉤錢包/腳本，相同數量的 sBTC 被制造和發送到用戶選擇的 Stacks 地址上，保持 1 ： 1 的掛鉤；當用戶希望將資產發回後，sBTC 將被燃燒，BTC 將在比特幣網絡中被轉入用戶地址。由 於比特幣網絡不具備圖靈完備性，在比特幣上鎖定 BTC 的環節，需要通過一個托管錢包/腳本而非智能合約來完成，由一群 Signers 進行管理，當進行 Peg-out（在錨定鏈上燃燒錨定資產）後，必須由 Signers 手動去完成 BTC 的釋放，因此，Peg-in 過程由目標鏈的智能合約保證資產的釋放和轉移，Peg-out 需要由管理者來完成資產的釋放，BTC 錨定的關鍵點就在於 Peg-out 的過程。

維持掛鉤的群體鎖定 STX 然後來執行維持掛鉤的閾值籤名任務（這一閾值由這部分參與者鎖定的 STX 的比例來確定），在正確完成掛鉤操作後將獲取 BTC 作為獎勵。參與維持掛鉤交易的權限向所有人开放，任何人都可以成為掛鉤交易的籤名者。作為安全保障，sBTC 要求兩個重要的閾值：（1）籤名閾值定為 70% ，必須有超過 71% 的 Stackers 作惡才會發生安全問題；（2）Liveness Ratio：即 sBTC 的供應量與 STX 鎖定價值的最大比例，目前要求這一比例默認為 60% 。 這兩個數值保證了籤署交易的 STX 的鎖定價值，大於處理的 BTC 的價值，通過經濟激勵避免作惡行為。 此外，籤名者選擇、Peg-out 請求等發生在L1中，遵循比特幣的抗審查性，Stacks 可以直接讀取比特幣上的交易，因此不需要依賴外部預言機，這些都使 sBTC 更接近於 BTC 的安全性。

Nakamoto 升級和 sBTC 將如何賦能於 Alex Lab 的發展？ 首先，Nakamoto 升級將使 Stacks 交易更加安全可靠，並大大提升網絡性能，子網的引入使得支持其他編程語言和環境成為可能，如 EVM 子網，使得項目的遷移更為便捷，為生態項目的爆發提供條件，強化 Stacks 在比特幣生態的龍頭地位， 作為 Stacks 生態最大的 DEX，Alex 將直接受益於這一提升 。其次，BTC 是最去中心化和最安全的資產，能夠解鎖 BTC 的巨大市值潛力、將 BTC 引入 DeFi 將極大提升 DeFi 的安全性和正統性。需要指出，目前市面上錨定 BTC 的資產（比如以太坊上的 wBTC）都是委托給中心化實體或者受信任的一組管理人，本質上存在信任問題，與比特幣的精神背道而馳。相比之下，sBTC 由一組無需許可的、去中心化的、動態的參與者運營，通過經濟激勵設計來維持正確掛鉤。雖然依然引入了風險和復雜性，但已經很大程度接近 BTC 的安全性。撬動 BTC 的巨大價值、最大限度引入 BTC 的安全性，將為 DeFi 帶來新的敘事， 而 Alex 作為 Stacks 上最龍頭的 DeFi 應用，將是這一升級最核心的直接收益標的。綜上，Nakamoto 升級將為 Stacks 帶來性能的極大提升，在敘事和基本面上將大大吸引市場目光，Alex Lab 作為最大應用和直接收益的協議，鑑於 Stacks 市值增量空間已經偏小，Alex 將是布局這一升級的最好標的。 Nakamoto 升級和 sBTC 的目前進展如何？未來時間线將會怎樣？

2023 年 10 月，Stacks 推出 sBTC 的开發者版本，允許开發人員使用早期 sBTC 版本構建和測試。12 月 15 日，Stacks 聯創發文表示，Stacks Nakamoto 測試網（代號 Neon）現已完成代碼編寫，年底測試網啓動已鎖定。

根據 Stacks Foundation 最新發布的 時間线 ，Nakamoto 升級將在比特幣減半前發布，在主網發布確認穩定性後，sBTC 將隨後推出，在初始版本的路线圖中，Nakamoto 和 sBTC 被計劃一起發布，但目前將計劃通過分別的升級實現，以降低整體復雜性來提高升級的可預測性和安全性。團隊計劃在 2024 年第一季度推出公共測試網 Argon ，在比特幣減半之前推出主網的 Nakamoto 升級，sBTC 預計在升級後 2 個月左右上线 Stacks。

但需要提示的是，Nakamoto 升級從最初計劃在今年夏天完成，到延遲到 2023 年底，再到明年Q1，已經經歷了兩次推遲，如果在比特幣減半前未能完成 Nakamoto 升級，期望再次落空，升級敘事無法疊加減半敘事，或將對 Stacks 生態整體的幣價造成一定打擊。後續需要對 Stacks 升級進展進行密切關注，最近的時間節點將是 12 月底的測試網 Neon 上线。

5、代幣經濟與流動性分布

代幣分配上，Alex Lab 在 2022 年 3 月進行代幣發行，代幣總量為 1, 000, 000, 000 枚，預計將在五年內完全解鎖（2027 年 2 月）分配情況如下：

• 20% 給基金會，分配給社區儲備池以支持 ALEX 的生態系統、早期採用者和未來發展

• 50% 保留給社區，通過 staking 或提供流動性代幣以賺取 ALEX

• 30% 給員工、顧問和早期投資者和創始團隊

代幣使用場景上，$ALEX 可以用於質押和治理。質押收益高低與是否選擇自動質押有很大關系，目前總共質押了 1.4 億枚代幣，APY 為 7.25% 。$ALEX 和$atALEX（自動質押的 ALEX）可以參與社區治理投票，包括代幣經濟學變更、IDO 項目選擇等。

代幣表現上，$ALEX 目前市值為$ 287, 738, 006 ，FDV 為$ 439, 423, 517 ，MC/FDV 比例為 65.48% ，代幣流通比例已經相對較高。從市值上看，ALEX 目前市值排名 181 位，作為對比，Stacks 目前的市值為$ 2, 079, 014, 811 ， FDV 為$ 2, 645, 163, 967 ，市值是 ALEX 的將近 8 倍。雖然 Stacks 作為二層公鏈具有比 ALEX 更高的估值空間，但 ALEX 是 Stacks 上建設最完善的絕對龍頭協議， 在中期來看，ALEX 可以被作為對 Stacks 投資的槓杆性標的 。（以上數據時間均為 2023/12/21）

在流動性上，ALEX 目前主要的交易量集中在 Bithumb 、Gate 和 Alex AMM 上，流動性相對較差，尚未登陸大交易所。近期各大 BRC-20 代幣登陸幣安和 OKX 交易所，可以看出目前主流 CEX 對比特幣生態的關注，上所信息公布後都引發代幣的大幅增長。 ALEX 作為比特幣生態 DeFi 的龍頭，未來存在一定的上所空間，帶來的炒作和流動性改善也將進一步提高$ALEX 的價格增長空間。

6、結語

綜合上述分析，我們對 Alex Lab 的基本觀點可以總結如下：

首先，銘文和 BRC-20 代幣的高度火熱下，BTC 生態已具備成為牛市主流敘事的條件，疊加 4 月份的比特幣減半，將使這一賽道具有更高的炒作價值。考慮到比特幣網絡的安全性和正統性，以及礦工的可持續激勵問題，建立比特幣生態具有重要的實際意義。DeFi 是生態系統的基石，Alex Lab 作為比特幣 DeFi 的龍頭，將為比特幣生態後續擴展提供基礎。

其次，Alex Lab 緊跟 BRC-20 代幣的發展，迅速开發針對 BRC-20 的鏈上索引、Orderbook 交易市場和 Launchpad，抓住 BRC-20 代幣基礎設施缺乏的空白並迅速搶佔先機，成為比特幣擴容層中為數不多深度參與到 BRC-20 代幣敘事中，並有切實可行產品落地的項目，這將解鎖 BRC-20 代幣更多金融用例。

第三，在競爭格局上，Alex Lab 是 Stacks 上的絕對龍頭項目，Stacks 在完成 Nakamoto 升級後，將進一步鞏固作為比特幣擴容方案的龍頭地位。與 Rootstock 上的龍頭 Sovryn 相比，Alex Lab 在數據表現、开發進度和與 BRC-20 敘事的銜接上都具有顯著的優勢。因此，在比特幣 DeFi 領域中，Alex Lab 具有十分強勁的競爭力和絕對的龍頭地位。

第四，Nakamoto 升級是比特幣擴容領域的重要事件，sBTC 的發布將解鎖比特幣 DeFi 的潛力和價值，提高安全性和正統性。Alex Lab 將是布局這一事件的最核心標的。

第五，綜合 Alex Lab 和 Stacks 的市值和 FDV，我們認為在中期來看，ALEX 可以作為布局 Stacks 生態的槓杆性標的之一。各大交易所正在搶佔比特幣生態，ALEX 代幣未來上所將帶來更充足的流動性，對幣價會具有有效提升。

對 Alex Lab 的後續觀察重點將包括：比特幣生態的後續發展情況；Nakamoto 升級和 sBTC 掛鉤是否可達預期；Alex Lab 對 BRC-20 代幣交易對的支持數量，以及在 BRC-20 金融基建上的地位；用戶數量、交易量、TVL 等數據變化；代幣上所進展等。

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