比特幣 = 熊貓？比特幣生態投資方法論

撰文：Catrina Wang，Portal Ventures 投資合夥人 編譯：Luffy，Foresight News

我們都喜歡熊貓，它們很可愛。但由於繁殖問題，它們數量稀少。作為世界上最珍貴的動物之一，它們也是極好的保值手段（每只熊貓每年的租金「收益」為 100 萬美元）。

我們把熊貓養在動物園裏，主要是為了欣賞它們可愛的樣子。由於生物學特徵，它們每天重復着這樣的生活：喫竹子、睡覺、排便，然後循環往復。有一天，有人想出了一個主意：如果我們訓練或基因改造熊貓，讓它們對我們的社會更有用，會怎么樣？嗯，一個有趣的想法。事實上，讓熊貓貢獻更多勞動力將會增加世界 GDP。

到此為止，可能大多數讀者都明白我要說的是什么了。

• 熊貓=比特幣

• 熊貓的受歡迎程度 = 比特幣作為價值儲存手段的吸引力

• 讓熊貓更「有用」=讓比特幣像 EVM 一樣可編程

在本文中，我們將探討比特幣和熊貓之間意想不到的相似之處，以表達我們對比特幣生態系統的興趣。

一、為什么看好比特幣生態？

讓比特幣變得更有用而不是僅僅躺在硬件錢包裏的嘗試並不是什么新鮮事。比特幣在加密市場的主導地位引發了人們的好奇心和努力，而我們目前正處於這段旅程最波瀾壯闊的時代。

首先，我們回顧一下反對提高比特幣生產力的主要觀點

1.比特幣應該是一種價值儲存手段，這是一些喧囂且不屈不撓的「BTC OG」中最普遍持有的信念，但由於稍後將討論的催化劑的出現，社區情緒最近發生了重大轉變。

2.Wrapped BTC (WBTC) 的產品市場契合度不高：WBTC 是以太坊上的一種 ERC-20 代幣，代表比特幣，由托管機構 BitGo 持有的比特幣以 1:1 的比例支持。 WBTC 的市值目前約為 50 億美元，最高的時候約為 150 億美元，僅佔比特幣市值的一小部分。然而，我們認為 WBTC 活動水平的低迷遠不能表明公衆對提高 BTC 生產力的興趣。相反，它只是表明中心化 + 以 EVM 為中心的 BTC 的方式可能還不夠。

比特幣並不是為可編程性而設計的：比特幣的智能合約是使用腳本來實現的，腳本是一種非圖靈完備的編程語言，這是一種通過限制攻擊來最大化網絡安全性的設計選擇（例如，使用腳本語言不會發生重入攻擊）。

與普遍看法相反，比特幣確實支持智能合約，盡管與以太坊或 Solana 等其他區塊鏈相比，它的功能非常簡單。目前比特幣上可用的智能合約類型包括：

• Pay-to-Public-Key-Hash (P2PKH)

• Multi-Signature Scripts

• Time-Locked Bitcoin Transactions

• Pay-to-Script-Hash (P2SH)

• Pay-to-Taproot (P2TR)

但是，為什么我們不能放任比特幣，讓它成為本來應該成為的價值儲存手段呢？

原因可歸納如下：

1.比特幣流動性湧入 DeFi 的誘惑

過去五年，比特幣一直主導加密貨幣市場，市場份額在 40%-70% 之間浮動。相比之下，盡管 L2 和 DApp 都在蓬勃發展，但以太坊的市場份額在高峯時期也僅為 20%。來看一個簡單的數學計算：如果釋放比特幣潛在流動性的三分之一，理論上我們可以將當前 DeFi 流動性規模增加一倍。當然，我們不應該假設向 DeFi 注入的流動性將與 BTC 的市場規模相稱——畢竟，大多數比特幣持有量屬於機構，機構永遠不會「degen」。本文稍後將討論這些細微差別。

2.抵消每次比特幣減半對網絡安全的侵蝕

比特幣減半是指每四年減少一次對礦工驗證網絡交易的獎勵。目前，區塊獎勵為每個區塊 6.25 BTC，下一次減半將於 2024 年 4 月進行。雖然減半是比特幣控制其供應量設計中不可或缺的一環，但它可能會以兩種方式影響網絡安全性：

• 礦工數量減少：減半直接降低了礦工的盈利能力，導致一些礦工在挖礦成本超過回報時關閉礦機。

• 降低 51% 攻擊的成本：每次減半，賄賂礦工進行 51% 攻擊的成本也會減少一半。

比特幣有兩個方式應對網絡安全的磨損：

• 第一個方式（不太可靠）：比特幣總供應量的稀缺推高了代幣價格。然而，比特幣的最大供應量約為 2100 萬枚是衆所周知的，並且已被定價，比特幣的實時價格更多地受到宏觀和加密貨幣市場情緒的驅動。

• 第二個方式（此處討論的要點）：假設比特幣網絡上不斷增加的鏈上活動所產生的費用將隨着時間的推移而增長，以補償不斷減少的區塊獎勵。除了今年早些時候的 Ordinal 銘文熱潮之外，這個方式還沒有發揮過作用，但這種情況即將改變。

增加對比特幣區塊空間的需求以提高礦工的費用，是對比特幣網絡生命力和安全性的不可妥協的追求。

3.迫在眉睫的催化劑

a.12 個現貨比特幣 ETF 申請：全球最大的資產管理公司貝萊德 (BlackRock) 於 6 月提交了現貨比特幣 ETF 申請。緊隨其後，富達投資 (Fidelity Investments)、景順 (Invesco) 和 WisdomTree 等機構提交的一系列類似的 ETF 申請。這些行為背後的意義是多重的：

• 市場准入：美國 80-90% 的財富由財務顧問或機構控制，如今他們進入市場的主要方式是通過 ETF。現貨 ETF 的批准將對市場需求產生重大影響，增量不僅僅是一倍。

• 價格影響：現貨 ETF 實際上需要金融機構購买並持有標的資產，而比特幣期貨 ETF 則基於合約。

• 監管舒適度：該 ETF 將接受 SEC 監管，可能會增強投資者信心和市場穩定性。

• 行業信號：推出現貨比特幣 ETF 標志着加密貨幣合法化並融入傳統金融的重要一步

b.將發生 2023 年 4 月的下一次減半的影響：從歷史上看，比特幣減半事件與價格大幅上漲相關，如下圖所示（由 Cointeleprah 提供）。

4.比特幣的 UTXO 模型更適合某些用例 / 功能

• 隱私：UTXO 模型通過使每個 UTXO 不同來增強隱私性，這使得追蹤交易歷史比以太坊更具挑战性。

• 簡化驗證：使用 UTXO，驗證交易更加簡單。每筆交易都引用特定的 UTXO 作為輸入和輸出，使節點更容易驗證交易，而無需計算網絡的整個狀態。

• 安全性：UTXO 模型具有一定的安全優勢。在網絡受損或被攻擊的情況下，UTXO 模型可能對特定 UTXO 造成損害，而基於账戶的模型可能會暴露更廣泛的账戶及其相關資產。

• 原子交換和智能合約：UTXO 模型也適用於原子交換，不同區塊鏈上的交易可以同時執行。此外，雖然以太坊的账戶模型由於其圖靈完備的語言而更有利於復雜的智能合約，但比特幣的 UTXO 模型仍然可以有效地執行更簡單、更具確定性的智能合約。

5.對比特幣區塊空間的需求無法得到滿足，而比特幣區塊鏈的現狀根本無法支撐

在 Ordinals 熱潮期間，幣安必須與閃電網絡集成以降低傳輸成本。薩爾瓦多等地的用戶在加密 Twitter 上表示，100 美元的交易費用接近 20 美元。有趣的是，幾個月前我的實驗性 BRC-20 鑄造的 Gas 費是 800 美元。這些情況必須改變。

最重要的是：比特幣社區正處於復興之中……

1.Taproot 升級（不是那么新的「新聞」，但最近取得了成果）

Taproot 升級於 2021 年 11 月在鏈上激活，通過 Schnorr 籤名（BIP 340）使比特幣更加私密和安全。通過引入 BIP341 的 Pay-to-Taproot (P2TR) 和 Merklized Alternative Script Trees (MAST)，更具可擴展性；並且通過修改比特幣的腳本語言來讀取 Schnorr 籤名，更具可編程性。我們的分析師 Vikramaditya Singh 總結了 Taproot 升級。

2.Ordinals、BRC-20 以及新標准

Ordinals 是通過比特幣協議的兩次更新來實現的：2017 年的隔離見證 (SegWit) 和 2021 年的 Taproot。這些更新擴展了區塊鏈上存儲的數據，允許圖像、視頻和其他媒體的存儲，從而催生了 Ordinals。緊隨其後的是 DOMO 發明了 BRC-20 代幣標准，將 JSON 帶入 Ordinals——作為一項思想實驗。

BRC-20 沒有什么基礎價值：它不具備你所期望的以太坊 ERC-20 的智能合約功能、可編程性或互操作性。新代幣標准替代方案是社區中正在進行的熱門工作，由 Casey Rodarmor（Ordinals 的發明者）率先提出。

Rodarmor 對比特幣現有的可替代代幣協議的問題，來源：Casey Rodarmor

不管怎樣，2023 年初 BRC-20 和 Ordinals 的迅速崛起使礦工的比特幣費用收入增加了 128 倍，總計高達 4450 萬美元（注：統計範圍為今年 1 月至 6 月）。

3.BitVM

BitVM 是在不更改操作代碼的情況下實現圖靈完備比特幣合約的第一步。 BitVM 的關鍵創新是：

• 通過 Bit Commitments 在不同的 UTXO 或不同的腳本之間引入狀態。

• 通過邏輯門實現可驗證性：可以通過解構虛擬機中的任何有問題的程序來驗證執行，並由證明者驗證執行的有效性。這確保了任何虛假聲明都可以很快被證明是錯誤的 。

• 保持比特幣網絡輕量級：與以太坊上的 Optimistic Rollup 類似，BitVM 不會在比特幣上執行大量計算。相反，它最大限度地減少了鏈上活動，只是反駁不正確的執行，更多充當求解器和驗證器。比特幣交易中僅使用 BitVM 程序的輸出。

雖然今天 BitVM 的功能極其有限，只有一種名為零檢查函數的可行功能，但未來的潛在用例包括帶有側鏈的雙向掛鉤，用以實現可擴展性。如果可以在 BitVM 中構建 ZK 驗證器，那么無需軟分叉就可以啓用比特幣上的 Rollup。更多信息可以參考 Stephan Livera 的播客 。

4.用於比特幣擴容的 Urbit 架構

• 比特幣共享 UTXO 和客戶端驗證模型與 Zorp 的 Nockchain 天然契合

• Volt：Urbit 上的閃電網絡實施

• 使用 Urbit 的內置身份在比特幣上實施 L2 擴展解決方案

5.圍繞擴容的新思維

比特幣社區提出並檢驗了各種實驗方法，包括：

• Taproot Assets：由 Taproot 驅動的協議，用於在比特幣區塊鏈上發行資產，並與閃電網絡配合以實現快速且低成本的交易。

• RGB：在比特幣生態系統 Layer 2 和 Layer 3 上運行的客戶端驗證狀態和智能合約系統，也可與閃電網絡配合使用 。

• Spiderchain：比特幣的 PoS Layer 2，使用分布式多重籤名網絡來保護 Botanix 上所有實際比特幣的安全 。

• STX 的 sBTC 和 Nakamoto 升級：STX 的重要裏程碑，正式成為比特幣的 L2 並確保 BTC 100% 安全。 sBTC 旨在成為 BTC 的信任最小化錨定代幣。

• 各種生態系統與閃電網絡的集成：SOLightening（Solana 與閃電網絡的集成）、Binance、Coinbase、Cash App 等。

• 構建者興趣和孵化器激增：比特幣社區也出現了令人興奮的時刻，以培育开發者生態系統和新想法，即 Bitcoin Startup Labs、Bitcoin Frontier Fund、Outlier Venture 的 BTC base camp、Wolf Incubator 等。

二、我們的觀點：比特幣資本效率優於可編程性

以太坊的明確使命是成為可編程性的互聯網計算機，與此相反，比特幣的使命一直是激烈爭論的話題。未來比特幣的定位將是什么：作為價值儲存手段的「惰性」數字黃金、新興市場的支付貨幣，還是可編程且高性能的 Layer 1 貨幣？

長久一直，比特幣所扮演的角色一直是激烈爭論的主題：機構級資產、全球匯款系統還是可編程區塊鏈網絡？雖然比特幣一直是事實上的價值儲存手段，但衆多技術、制度和市場催化劑推動它走向比「懶惰」的數字黃金更具生產力的方向。在這篇文章中，Catrina 介紹了她對比特幣創新歷史、新運動的催化劑等方面研究，並證明了這一結論：比特幣的資本效率比可編程性更加重要。

在我們看來，這種模糊性是一種特性而非錯誤。圍繞比特幣應該是什么的分歧正是我們構建圍繞比特幣的多元化且充滿活力的生態系統所需的催化劑。

我們看到兩個重疊但又不同的創新流派：「可編程性」與「資本效率」。

「可編程」流派通過解決比特幣原生智能合約和擴展性（速度和成本效益）的缺乏，將比特幣开發為類似以太坊的生態系統。其範圍涵蓋各個垂直領域，包括

• 與其他鏈的互操作性，例如 EVM 集成。

• 復雜的 DeFi 和交易功能，包括 Swap、各種 DEX 平臺、合成資產和 LSD。

• 支持 Ordinals、BRC-20 和進一步的代幣標准

• 能夠使用特定的代幣標准在比特幣鏈上發行新資產。

• 利用比特幣作為數據可用性層的 Layer 2 解決方案，例如 VM、Rollup 和其他擴展解決方案。

「資本效率」流派將比特幣視為一種價值存儲資產，並在此基礎上創建基本的金融產品。他們並不優先考慮比特幣鏈的可擴展性或多功能性。相反，他們只專注於將比特幣金融化，以實現穩定的收益率，在平衡風險的同時提高比特幣的資本效率。這種方法是「比特幣作為價值儲存手段」精神的逐步延伸：

• 無需信任的比特幣質押和收益。

• 原生比特幣穩定幣。

• 比特幣支持的穩定幣。

• 比特幣保險，無論是鏈上還是鏈下。

• 解決比特幣 MEV（礦工可提取價值）問題的解決方案

• Layer 2 解決方案，在上下文中定義為任何可加快交易速度並降低比特幣網絡費用的擴展解決方案（可能包括虛擬機、Rollup、使用比特幣作為 DA 等）。

L2 擴展解決方案同時屬於這兩類，因為它作為基礎設施，使比特幣更具可編程性和資本效率。這是我們感興趣的領域。

我們認為，增強比特幣的資本效率更加重要，原因如下。

比特幣明顯的產品市場適合作為價值儲存手段

誰擁有整個加密行業最明確的產品市場契合度？對於原生 DeFi 用戶來說，答案可能是以太坊。但對於非加密貨幣人群來說，比特幣是一種價值儲存手段。

為什么不利用和擴展這個經過驗證的 PMF 作為唯一的數字黃金，而是在別人擅長的領域使力？畢竟，比特幣生態系統之外有大量特定用例的解決方案（Solana、ETH L2、像 Monad 這樣的新 EVM），這些解決方案「從基因上」設計為比比特幣鏈更適合速度和可擴展性。

淨新需求來源不是 degens

當我們對比特幣釋放流動性的前景感到興奮時，我們要問自己的一個重要問題是：新的流動性來自哪裏？我認為是機構比特幣持有者和非原生加密貨幣散戶持有者。與熟練的 DeFi 用戶（或「degens」）不同，機構和散戶投資者都具有類似的低風險偏好和對復雜性的容忍度。 對這些全新客戶群體有吸引力的是比特幣產品的簡單性，這些產品使他們的比特幣更具「資本效率」，產生可持續和可靠的收益，而沒有復雜的操作和交易對手風險。

花費、使用比特幣的心理

由於各自的認知和特點不同，BTC 和 ETH 的轉移心理有很大不同。實際上，一個人將比特幣從硬件錢包中轉出，最需要的是什么？最重要的考慮因素是安全。增強的可編程性伴隨着漏洞擴大的成本，這可能會阻止規避風險的機構礦工和持有者參與。

用熊貓的類比來總結一下，我們的重點是尋找有助於繁殖更多熊貓寶寶的項目，而不是改變熊貓的 DNA。

三、改進比特幣的不同嘗試

總體而言，我們還沒有看到不需要 BIP（比特幣改進提案）即可通過的完全去信任的雙向掛鉤解決方案。 BitVM 似乎是目前最有前途的解決方案，但它仍處於起步階段，前面的路還很長。

老一輩探索者

比特幣領域長期持續的創新者，具有以下先發優勢：

• 社區支持

• 流動性

• 代碼。

Stacks

我們的暑期實習生 Vikram 撰寫了一篇關於 STX 的深入探討。自 2022 年 2 月以來，我一直在親自跟蹤 STX 生態系統，對其設計方法的一些常見批評是新語言 ，這不是圖靈完備的，sBTC-BTC 掛鉤並非完全無需信任，並且缺乏 EVM 兼容性。然而，該項目仍然有許多優點：

• 首先，質押 STX 可以賺取 BTC，這使其成為一種非常獨特且有價值的資產。

• 計劃於 2024 年初推出兩個生態系統催化劑（Nakamoto 升級 和 sBTC）。

• 未來計劃將 EVM 和 RustVM 結合在一起的 L3/ 子網。

• 就代幣經濟學而言，很大一部分（~78%）是鎖定的。

• Stacks 是比特幣上最大的通用 L2 生態系統之一，與更專注於支付的閃電網絡不同。

Rootstock

Rootstock (RSK) 是一條比特幣側鏈，它將與以太坊虛擬機 (EVM) 兼容的智能合約引入比特幣網絡，提高了比特幣交易的速度。與使用原生 BTC 在比特幣區塊鏈內運行的閃電網絡不同，RSK 利用雙向掛鉤，將 BTC 跨鏈至 RSK 的衍生資產 smartBTC（或 RBTC）。 RBTC 與 BTC 保持 1:1 的掛鉤，但並非無需信任，並且由於其安全性基於合並挖礦而依賴中心化托管人。

Threshold Network

使用門限 ECDSA 籤名來橋接以太坊和比特幣網絡。它以 BTC 為儲備鑄造 ERC-20 tBTC，並通過驗證者之間的多重籤名方案與誠實多數假設實現 BTC-tBTC 掛鉤。

Liquid 網絡是一條比特幣側鏈，允許用戶將其 BTC 錨定到 Liquid 網絡，在 Liquid 網絡中將其轉換為相應的代幣 (L-BTC)，並可用於更快、更保密的交易。然而，與 RSK 類似，它對信譽良好的加密貨幣交易所和服務提供商等「職能機構」也有類似的信任假設。

閃電網絡

比特幣上的第 2 層擴展解決方案，使用支付渠道混合鏈上結算和鏈下處理，以加快並降低交易成本。盡管我認為閃電網絡更多地是一個專門針對支付用例的「應用程序」鏈，而不是像 Arbitrum 這樣旨在成為自己的多功能生態系統的以太坊 Layer 2。

該網絡在過去兩年中增長了 1212%，截至撰寫本文時，TVL 約為 1.6 億美元。然而，鏈下組件也帶來了獨特的挑战，例如威脅網絡的替換循環攻擊。

缺點：閃電網絡並非完全無需信任，因為它需要具有足夠流動性和持續在线的點對點支付渠道。當用戶下线時，存在單方面通道關閉的風險，可能導致資金被截留。這些渠道的擁塞可能會使網絡面臨欺詐和攻擊。

閃電網絡的使用也會帶來各種成本。由於驗證時間較長，網絡延遲會導致礦工的交易費用更高。由節點設置的額外路由費用適用於多個渠道的交易。任何使用閃電網絡的企業或交易所也可能會增加額外費用。因此，即使 Taproot Asset 或 Taro 等協議有潛在的改進，使用閃電網絡進行序數 Ordinal 仍然可能會產生難以接受的費用。

新生代冒險家

Taproot Assets（以前稱為 Taro）和 RGB

Taproot Assets 和 RGB 等新舉措旨在實現比特幣上的資產發行並與閃電網絡合作。雖然我還沒有機會與任何一個團隊聊天，但如果他們在比特幣上啓用原生穩定幣，利用閃電網絡進行安全傳輸（假設沒有攻擊或安全問題），然後回到比特幣利用其安全性作為數據可用性層。這是否有可能導致在比特幣上創建新的 ERC-20 等效系統？

比特幣上的 Rollups/L2

• Botanix Labs：使用 SpiderChain 的比特幣上的 EVM L2（不需要 BIP）

• Alpen Labs：比特幣上的 ZK Rollup（需要 BIP）

• BitVM：通過欺詐證明使比特幣圖靈完備（不需要 BIP）

比特幣上信任最小化的質押（Portal 最近的主要關注點之一）

• Babylon：一個無需跨鏈橋且信任最小化的比特幣質押平臺。 質押者可以通過他們選擇的 PoS 鏈的貨幣代幣賺取收益。類似比特幣的 Eigenlayer，但具有額外的加密創新層，可以在不可削減的比特幣鏈上進行「削減」。

• Papaya：一個使用 STX 和 sBTC 底層基礎設施進行比特幣質押的平臺。

• Atomic Finance：利用 DLC 讓用戶獲得比特幣的自我托管收益。

要不要 EVM

是否與 EVM 兼容並不影響我們對初創公司投資偏好的看法。雖然與 EVM 兼容允許獲得 EVM 生態系統中的流動性和產品，但它也增加了比特幣 持有者的風險敞口。此外，關注 EVM 兼容性違背了「資本效率」的論點，因為目標是從比特幣生態系統中釋放新的流動性，而不是相反。 Solana 從來沒有優先考慮 EVM 兼容性，就像 Apple 到 Android 或 Nvidia 到 Intel 芯片標准等 Web2 成功案例一樣。

總結

最後，回顧一下我們之前對熊貓的類比，我們相信能夠生產更多熊貓寶寶的技術（即更具「資本效率」），而不是那些使熊貓偏離其核心優勢（可愛）的技術。 我們尤為關注的垂直領域是：

• 比特幣上的擴展解決方案（Rollups/L2）

• 比特幣支持的穩定幣

• 比特幣保險產品

• 比特幣 MEV 問題的解決方案

感謝以下朋友審閱我的稿件並提供寶貴的反饋：Portal Ventures 的 Evan Fisher、Token Terminals 的 Aleksis Tapper、Sora Ventures 的 Jason Fang、Multicoin 的 Kyle Samani、Bitcoin Frontier Fund 的 Kevin Williams 和 Kyle Ellicott、 Amber Group 的 Jian &Haotian、Babylon 的 Sankha Banerjee。