SignalPlus：如何利用期權做投資組合尾部風險管理？

各類金融市場其肥尾風險都非常明顯，想詳細了解的看官可以看塔師的《肥尾效應》。其實期權賣方長期想要穩健收益需要解決的靈魂拷問就是遇到尾部風險怎么辦？投資 portfolio 回撤會怎么樣？是否有爆倉風險？

一、如何定義尾部風險

尾部風險即為投資組合出現極端收益率的風險，金融市場的收益率被廣泛認為是厚尾分布，尾部越厚意味着出現極端收益率的概率較大。（pic source：中信期貨 & Wind）

現代投資組合理論的風險框架建立在對數收益率服從正態分布的假設之上。但事實上，資產的收益率分布在現實中偏離正態分布，極端收益率出現的歷史頻率遠高於正態分布的預測。特別是近年來證券市場風險事件頻發，資產價格出現大幅下跌的頻率比正態分布所預期的明顯更高。（詳見：《肥尾效應》）可見，和正態分布相比，各主流指數美股、A 股均存在更大的尾部風險。（以上證為例，pic source：中信證券）

二、怎么防止尾部風險？

①資產配置理念

我的整體資產配置理念都來源於大衛斯文森先生的幾本著作。感興趣看官可以翻閱。

配置多個相關性較低的資產或降低風險資產的權重來防範單一資產突發風險對整個組合的影響。這種思想看過我以前文章的讀者應該很清楚了。

我目前主要 focus 市場：A 股、港股、Web 3、美股 ETF。投資標的：寬窄基 ETF、大宗交易或定增、可轉債套利、量化公募私募指增、自己交易期權等。

整體而言資產配置的這塊其實再平衡半年做一次，花費精力較少，每一個類型資產深虛研究或者學習至少 1 年（每年不新掌握超過 1 個投資策略，確保深入度）

②低波動標的

從選擇標的角度，將波動率指標作為重點考量要素。之前作為機構投資者可能會用一些 CPPI、TIPP 等策略。其實作為個人投資者而言，我個人在管理資產的時候覺得用不太上。只需要按照年份設定好固定組合策略（CM 即可），其實有點算是變形版的美林時鐘。因為，美林時鐘時間久遠其底層邏輯有長期有效性，但是近 20 年金融市場變化呈現加速度，另外每個投資人對標的和投資風格理解不同，我會根據自己認知和偏好選擇。具體可以後文展开。

③期權尾部保護

常見的能用於防範股市尾部風險的期權策略有：Buy put 策略、collar 策略、put 端反向比例價差策略和 risk reversal 策略。

Collar 策略：

與簡單的 buy put 期權策略相比，其構建方式是持有標的資產的同時，不僅买入虛值 put，同時也賣出虛值 call。Collar 策略的特點是標的小幅漲跌時組合損益與標的接近，而標的大幅漲跌時，該策略對損益進行了截斷。

期權 Put 端反向比例價差策略：

是指在买入一定數量期權合約的同時，賣出不同數量的，具有相同標的和相同到期日，但行權價不同的期權合約。put 比例價差策略，买入賣出的皆為 put 期權合約。例如，以 3 比 2 的比例买入執行價格低的 put 期權，同時賣出執行價格高的 put 期權。

期權 risk reversal 策略：

與衣領策略相似，都是买入認沽合約的同時賣出認購合約。不同之處在於反轉策略要求买入和賣出的認沽認購合約執行價格一致。期權反轉策略是一類用於與現貨套利的經典策略，通過認購認沽期權合成的虛擬標的在买賣權平價關系不滿足時，便能獲得從現貨套利的機會。因該策略可以合成虛擬標的，其與股指期貨一致的到期損益結構也可用於對衝標的下跌的風險。

傳統的股票策略和資產配置雖然可以減低組合的風險，但很難做到尾部風險的精細化管理，且低風險資產的配置會降低組合的整體收益。

【結語】

通過資產配置可以降低單一資產突發風險對整個組合的影響，相應的股票策略也能降低組合的風險水平，而期權對衝則可以有效、精准地防範尾部風險。

雖然採用期權對衝策略需要持續付出成本，但由於它能精細化地控制組合的尾部風險，長期來看，對於波動較大的市場，期權對衝策略是能明顯提升組合業績表現的。

後續期權策略這塊還會再研究一些動態的尾部風險管理方式，本文更偏事前風控。

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