楊歌Gary：LSD引爆需求, LYD解決收益

2025-01-09 16:01:09

原文作者：楊歌

原文來源：楊歌思學

2025 年剛开始第一周，Crypto Market 就上演了精彩的一幕。BTCFi 賽道在最後競爭的終局之前，不同視角和立場的人都有着復雜的心態和心情。本文不來喫瓜，總結前車格局和分析後市機遇。LSD 從 Lido 开始至今逐漸引爆了新一輪 DeFi 的需求，Crypto 牛市在 Trump 勝選所帶來的兩個月額外信心後，如何面對後市向前發展，相信是 2025 年 Q1 大家最關注的問題。

tl;dr

1.LSD 定義敘事引爆市場，LYD 強調 Yield 弱化 Staking 對 Liquid 帶來的負面影響

2.LSD 起於 Lido, 為代幣發行者和持有者提供流動性平衡機制，逐漸演化發展形成行業格局

3.LSD 捕捉 BTC 生態和 BTCFi 作為發展載體，在 2024 年的 TVL 和 Listing 角逐中成就一批項目

4.LSD 本質上推動了 Crypto 市場的攬儲過程，項目方的競爭類似於 TradFi 銀行思維

5.LSD 由於 Over Staking 導致了兩個負面問題，存在風險隱患，發展不可持續

6.LYD 面向 Yield，通過實現 Liquid 和 Yield 的 Trade Off 博弈過程向市場引入可持續的價值

7.LYD 解決可持續 Real Yield 問題，項目方將承擔 Crypto 基金、資管和資產端等角色

8.LYD 會推動 Protocol Asset Management，也是 AI Agent 參與金融管理形成 AIFi 的基礎

9.LYD 會引發 Crypto 脫虛向實的轉變，成為實際支付、資產生息和其他金融場景的發展基礎

1. 什么是 LSD 和 LYD

LSD(Liquid Staking Derivatives)的原意是，通過質押 Crypto 流動性形成各類衍生品場景從而為 Cypto 持有者提供收益。LSD 是個非常精妙出色的敘事概念，它將 Liquid, Staking, Derivatives 巧妙地結合成一個詞匯，形成一個模式，用非常 native 的方法直擊 Crypto 和 DeFi 打法本質，成功地引爆了市場並引領了新一輪 DeFi 和 CeDeFi 生態的快速發展。

LYD(Liquid Yield Derivatives) 的意思是，在 Crypto 流動和生息收益的二元狀態中尋求平衡並以此形成各類衍生品場景。LYD 繼承 LSD 的 native 理念，弱化 Staking 對 Liquid 帶來的負面問題和泡沫現象，強調 Real Yield 對於 Crypto Market 和 Derivatives 可持續性的重要性，开啓和推動下一個階段 Secure, Scalable, & Sustainable 的良性市場環境。

2.LSD 的發起與本意

LSD 开始於 2020 年 12 月 Lido 推出的 stETH，爆發於 2023-2024 年，這一模式非常類似於美債對於美元的作用，本質上是利用收益預期對流動性進行 trade off，尋求了代幣發行者和持有者的一個流動性平衡。

LSD 發起初期的本意與後期有所不同，以 stETH 為代表的 rebase 模式錨定了 Ethereum POS 網絡 staking 的獎勵，雖然並不是基金會承諾的定率剛兌，但是有較為 solid 的底層價值。這一模式通過收益預期吸引 liquid 來 staking 可以帶來大量的 TVL 作為行業評判的 KPI 標志，並且能衍生出各種有意思的創新 derivatives 玩法，因而迅速爆發演化，形成了豐富的 DeFi 與 CeDeFi 行業格局。

3.LSD 在 BTCFi 上的爆發與競爭格局

LSD 出現後不久就在 2022 年的熊市末期，逐漸捕捉和喚醒了 BTC holders 的一個真實需求：BTC holders 希望讓自己持有的 BTC 增值但苦於沒有合適的生態和金融資產。

Merlin 的出現拉开了 BTC 生態, BVM 和 BTC Layer 2, 以及 BTCFi 的序幕，迅速成為了 2024 年 Crypto 的一個重要賽道。從百團大战到幾個核心項目的不斷迭代，以 LSD 為基礎打法的 BTCFi 競爭終局到 2024 年 Q3 逐漸清晰，項目方通過收益預期質押用戶 BTC 流動性獲得 TVL 迅速達到了幾十億美元的資金規模。

這個周期有 Pendle 這樣以模式創新形成的 Marketplace，也有 Ethena 這樣以穩定幣為造型形成的收益策略。截止至 2024 年底在 TVL 和 listing 的不斷角逐中，Solv 和 Babylon 或成為最終贏家。

4.LSD 的行業意義與價值

LSD 對於 BTC holders 需求的捕捉是真實的，從本質上是通過 Liquid->Staking 這一過程形成對 Crypto Tokens 的攬儲，也就是說 LSD 的項目方實質上是類似於銀行的思維，BTCFi 的競爭實質上是項目方對 BTC 攬儲的競爭。

LSD 從出現到演化帶給市場以下的意義和價值：

i. 為 token 的提供者 (發行者) 和持有者 (使用者) 提供一個流動性平衡機制

ii. 捕捉 token 持有者普遍存在的生息需求提供生息產品與資產賣場

iii. 匯集 token 持有者資金形成攬儲過程和 Crypto 銀行

5.LSD 的困境與問題

既然是攬儲，競爭必然是激烈的。為了更快速地獲得 TVL，項目方、玩家和市場想盡辦法打生態和玩法的差異化，staking, restaking, rererestaking 的資產套娃迅速演化，“一鏟多挖”的現象十分普遍，LSD 的核心問題开始暴露。

LSD 這個詞發明的精妙之處也最終成為了問題所在，它過度強調了 Staking 這件事情，而在 Derivatives 面前忽略了 Real Yield 的重要性。說到底 LSD 這個周期的運營仍然走的是以往慣用的路线，即創新敘事，描繪預期，構建共識，發幣變現的這樣一個循環。沒有 Real Yield 和 Real Application 作為資產和生態的底層支撐，即便 Trump 勝選補血了兩個月的信心預期，也難以維系市場的可持續發展。

LSD 導致的 over staking 帶來了兩個本質的負面問題：

i. 對於用戶：staking 在過度使用後，底層的不透明和 redemption 繁冗的過程制造了衆多的信息不透明和時間不對稱，大大降低了用戶最初使用 liquid 價值進行 trade off 收益的公平性，並且由此構成了項目方和用戶之間的動機和利益對立，形成泡沫和風險隱患；

ii. 對於行業：過度的 staking 影響力了大量生態本幣的流動性，形成阻尼，在熊市抗跌的同時，也形成了牛市不長，阻滯了生態的靈活發展和價格的快速波動。

有意思的是，為了解決 LSD 衍生出的這種情形，很多項目將 T-Bill 引入作為底層資產，以 Ondo 和 OpenEden 為典型代表的項目其實本質上也是 LSD 周期的產物，而他們用 T-Bill 作為底層的“防護墊”，並找來一些 Big Names 做信用背書，幾個看似很簡單 (但不容易) 的操作就形成了一個市場分支，也獲得了幾十億美元的市值。這個分支的出現其實正說明了本質的問題，LSD 市場嚴重地缺乏 Real Yield.

6.LYD 出現的必然性

LSD 的成功在於 Liquid->Staking->Derivatives 的這個過程絲滑連貫且 native，但是與 Liquid 相提並論的並不應該是 Staking，因為 Staking 是用來幫助發行者削弱 Liquid 的流動性管理工具。與 Liquid 相提並論的不應該是一種方法或工具，而應該是一種金融本質：Yield.

Liquid 和 Yield 即是二元蹺蹺板，也是矛盾共同體。無論作為發行方，持有者，還是整體市場，都要思考這二者之間的平衡性，國債也是，基金也是，Crypto Derivatives 也是同樣。

對 Liquid 和 Yield 的選擇過程是一個 trade off，這個 trade off 的選擇權不應該是由某一方單方面給出的規則來進行限制，而應該是一種市場博弈機制，在 Web3 和 Crypto 中可以由一種 Protocol 來體現。CICADA 在 2024 Q4 提出的 R²Protocol 很好地做到了這一點。

LSD 的問題在於 Staking 的過程限定了博弈機制，而 Crypto 要想真正把生產價值 pump into the market 形成可持續發展，就要釋放這個限定，讓市場在 Liquid 和 Yield 之間形成自由博弈，這樣的生態機制和金融衍生品就是 LYD.

7.LYD 解決的表層問題

LYD 的出現，會讓市場、項目方、和已經形成競爭格局的資金方轉移關注重心至真實可持續的生息資產，逐漸把各類 RYA(Real Yield Asset)引入 Marketplace，在开發、選擇和提供 Real Yield 上進行工作和競爭，形成穩定良性的發展環境。

主張 LYD 的項目與 Crypto Protocol 在這個過程中將承擔 Crypto 資管和資產端的角色，類似於 TradFi 中的資管、信托、基金與家辦，與 LSD 周期所形成的 Crypto 攬儲和類銀行資金機構形成對應，為其提供各類真正有 real yield 的生息解決方案，組成一個更加完整的金融系統。

8.LYD 解決的本質問題

LYD 從微觀上的意義，是讓 Crypto Holders 和 Crypto Investors 自己來選擇 Liquid 和 Yield 的平衡。每個機構和個人都可以根據自己的情況需求、信息分析和風險偏好，進行對 Liquid 和 Yield 選擇的 trade off. 這是 TradFi 迭代至今的常理，是把自由還給市場的做法，也是 Crypto Market 可持續發展的必然。

LYD 從宏觀上的意義，是在推動真實收益資產 RYA 和真實世界資產 RWA 快速進入 Crypto Market 的趨勢，這一趨勢不久將會發生量變到質變，推動全球經濟金融進入到 Protocol 和 AI 時代。更多的 Protocol Asset Management 和 Smart Contract Asset Management 將會出現，這些也將成為 AI Agent 參與管理經濟金融形成 AIFi 的基礎。