MakerDAO將DSR提高至8%，對協議有何利弊？

2023-08-08 16:08:19

原文作者：蔣海波，PANews

MakerDAO 在北京時間 8 月 7 日凌晨正式將 DSR（DAI 存款利率）以短期補貼的方式提高到 8% 。由於 Maker 在 RWA 中的投入已超過 20 億美元，目前只有大約 20% 的 DAI 存在 DSR 合約中獲得利息，因此給予 DSR 更高的短期補貼並不會使 Maker 陷入虧損。但此舉也使 Maker 的盈利預期下降，可能也表明 Maker 的增長進入瓶頸期，下文 PANews 將對該事件背景、經過和影響進行解讀。

PSM 中的穩定幣儲備不足

隨着 DAI 發行量的下降和在 RWA 上投入的增加，Maker 錨定穩定模塊（PSM）中的穩定幣儲備不斷下降。根據@SteakFi 在 Dune 整理的數據，Maker 在 RWA 中的投入已經達到 23.5 億美元。

其中 PSM 中的 USDC 是 DAI 的主要退出流動性，根據 Etherscan 及 DeBank 數據，Maker：PSM-USDC-A 合約中的儲備資產價值從最高值時的 55 億美元，下降至 8 月 3 日的 1.8 億美元。如果流動性耗盡，DAI 不能贖回為 USDC，將影響用戶對 DAI 和 Maker 的信心。

這一情況在我們之前的文章中也有提到，參考閱讀：《解讀 MakerDAO 發展現狀：預期利潤大增，回購規則可能調整為協議捕獲價值》。

而若能使用一定的激勵措施吸引更多資金用 USDC 鑄造 DAI，Maker 將 USDC 換成美元購买美債，在這過程中將部分收益分配給 DSR 中的 DAI 存款者，則有望實現 Maker 的增長飛輪。於是，一個提高 DAI 存款收益的提案誕生了，該方案是一個短期激勵措施，還需觀察激勵結束後的資金留存情況。

由 Rune 主導，無人反對的投票

7 月 19 日，MakerDAO 聯合創始人 Rune Christensen 在論壇中發起了快速實施「增強型 DSR」的討論。文中提到，增強型 DSR（Enhanced Dai Savings Rate，EDSR）是一個在 DSR 利用率較低時，早期引導階段臨時增加用戶可用的有效 DSR 系統。ESDR 將是一種一次性的、單向臨時機制，會隨着時間的推移而減小。現階段需要增加對 DAI 和 DSR 的需求，以確保會有更多的用戶群體在以後參與到 SubDAO 的挖礦和其它 Endgame 的產品中。

7 月 24 日，實施 EDSR 的提案开始進行民意調查投票，其中贊成率 99.93% ，棄權率 0.07% ，無人反對。

8 月 2 日，該提案和提高 Spark 債務上限等提案一起進入執行投票階段。最終在 8 月 4 日通過，並從北京時間 8 月 7 日凌晨开始生效。

按照以前的設計，DSR 是由美債收益率決定的，即在美債收益率的基礎上為 Maker 預留部分利潤。而此次直接將 DSR 提高至 8% ，已經高出可以獲得的美債收益率。由於可幫助 Maker 獲得收益的 DAI（DAI 的發行量 -PSM 中的穩定幣儲備）遠高於 DSR 中的 DAI 存款，因此這種做法並不會使 Maker 陷入虧損。

但該做法也會大幅降低 Maker 的短期盈利預期，可能使 MKR 持有人的利益受損。該提案在名義調查階段無人反對，表明 Rune 當前在 Maker 中的話語權佔絕對主導地位，而在此之前，風投機構 a16z 已經全數賣出了所持有的 MKR。

提高 DSR 的潛在影響

在此之前，DSR 基本已經成為主要穩定幣在主要 DeFi 協議中的最高收益來源。本次引入 EDSR 的激進做法將給 Maker 帶來一些影響。

1、DAI 發行量上升

根據 Makerburn 的數據，由於 EDSR 的實施，DAI 的發行量結束了長期的減少階段，重新开始回升。僅從 8 月 7 日下午觀察到的數據，DAI 的發行量在過去一天增長了 2 億。

2、短期預期收益下降，P/E 上升

由於 DSR 的提高以及更多的資金參與，Maker 在 DSR 上的支出大幅上升，預期年化利潤從 8 月 6 日的 8429 萬美元降至 6182 萬美元。P/E 也上升至 21.15 ，與 6 月末的 P/E 8.43 相比上升一倍有余。

3、可能使其它借貸協議的穩定幣存款收益上升

Maker 將 DSR 提高到 8% ，在 Aave 等借貸協議中存入 DAI 的用戶可能贖回並存至 DSR。而 USDT、USDC 等其它穩定幣的存款者也可能換成 DAI 存入 DSR。

4、可能加劇 USDC 的需求

由於最方便的獲得 DAI 的方式即通過 PSM 用 USDC 1: 1 鑄造， 1inch 等聚合器也集成了該方案。不持有 DAI，又希望用穩定幣鑄造的用戶可能會需要購买 USDC，增加對 USDC 的需求，USDC 的價格也在 8 月 7 日達到 1.002 USDT。

5、PSM 余額上升

根據上述 DeBank 數據，PSM：USDC 合約中的儲備金余額從 8 月 5 日的 2.8 億美元上升至目前的 3.5 億美元。Makerburn 數據顯示，過去 24 小時，PSM：USDC 中的余額增加 5600 萬美元，即過去 24 小時通過 PSM：USDC 鑄造的 DAI 為 5600 萬。

考慮到 EDSR 剛开始實施，以上趨勢應當還會持續，但重要的是在 EDSR 結束之後會有多少資金仍然留在協議中。若能吸引來更多資金，增加 DAI 的發行量，則有望為後續的 SubDAO 和 Endgame 帶來更多資金。但若參與的都是短期內的套利資金，則僅會使 Maker 浪費掉部分資金。

其它

基於 wstETH 的套利策略

由於之前 wstETH 抵押鑄造 DAI 的最低穩定費率和 DSR 相同，抵押 wstETH 鑄造 DAI，並將 DAI 存入 DSR 的做法沒有套利空間，僅會面臨抵押品被清算的風險，提高 DSR 帶來了新的套利空間。神魚@bitfish 1 在推特分享了一種套利策略，首先將 ETH 質押成 wstETH，再將 wstETH 在 Maker 中抵押鑄造 DAI，最後將 DAI 存入 DSR 合約。既可以獲得 ETH 的質押收益，又因為 DSR 上的 DAI 存款收益高於鑄造 DAI 的穩定費率，可以額外獲得這部分差值，即額外賺取了來自 Maker 的補貼。

DAI 的新增發行量統計

按目前數據，過去 24 小時 DAI 的發行量增加約 2 億，通過 wstETH-B 鑄造的 DAI 增加 5000 萬，通過 D 3 M（Spark）鑄造的 DAI 增加 5790 萬（提高 Spark 債務上限的提案也剛生效），通過 PSM：USDC 鑄造的 DAI 增加 5600 萬，其余的通過 ETH-C、WBTC-A、stETH-A 等鑄造。主要來源還是加密貨幣的抵押鑄造，可見確實有大量套利資金存在。後續需要觀察 Spark 和其它 SubDAO 的實施情況，如果不能帶來高於鑄造 DAI 所需穩定費率的收益，那這部分資金可能逃離。

Spark 前端審查的爭議

MakerDAO 官網的 Use Dai 鏈接可直接跳轉到 Spark 網站，可在 Spark 上質押 DAI。而 Spark 會對用戶的錢包地址和 IP 地址進行審核，美國、中國及其它限制地方的用戶均不能使用，部分使用 VPN 的用戶也會被檢測到，引起了很多對去中心化的討論。但考慮到 Maker 持有大量的 RWA 抵押品，需要滿足合規要求，這種做法也可以接受。被限制的用戶也可以考慮 Chai 等 DSR 的封裝產品。